宏观研究·专题报告：国内宽信用的潜力在哪里？-20210910-国信证券-24页_932kb

国内宽信用的潜力在哪里？总结

核心内容概述

本报告分析了2021年以来国内信用派生的拖累因素及各领域信用派生的潜力，重点从制造业、房地产和基建等主要领域出发，探讨了国内宽信用的路径与前景。报告认为，当前国内信用紧缩主要由疫情反复和服务业投资低迷，以及政策层面的限制所致，但随着疫情趋缓和政策调整，信用派生有望逐步恢复。

主要观点

1. 信用派生的拖累因素

• 疫情反复：服务业投资持续低迷，抑制了信用派生。
• 政策限制：项目有效性监管趋严，融资政策收紧，限制了基建和房地产投资。
• 基数效应：2020年异常高基数导致今年固定资产投资增速整体下行。

2. 制造业领域信用派生潜力

• 制造业投资持续上升，是当前信用派生的主要动力。
• 从交易角度分析，经济内生动能取决于交易费用曲线的控制。
• 服务业增加值可作为衡量交易费用的指标，中国服务业占比低于美、日、韩，意味着交易费用仍有优化空间。
• 随着交易费用曲线得到有效控制，制造业投资有望继续上行，推动产业升级。

3. 房地产领域信用派生潜力

• 房地产业增加值占比与1950年的美国相近，表明其发展与经济阶段匹配。
• 地产调控政策目标为“稳地价、稳房价”，需通过增加供给实现。
• 房地产开发投资对贷款的依赖度下降，对销售回款依赖度上升。
• 随着其他领域信用扩张，房地产贷款上限可能上移，推动销售回暖，房地产或成为信用派生的“加速器”。

4. 基建领域信用派生潜力

• 2018年后基建投资增速明显回落，受项目有效性监管影响。
• 2021年1-7月基建投资累计同比为4.2%，但7月当月同比增速已降至-10%，预计后续将反弹。
• 基建投资年度增速高点可能维持在3%-4%之间，宽信用潜力有限。

5. 其他服务业领域信用派生潜力

• 其他服务业投资占比约25%，与制造业走势基本吻合。
• 随着交易费用曲线得到有效控制，其他服务业与制造业的信用派生潜力较大。

关键信息

• 制造业投资持续上升：2021年1-7月制造业投资同比增速稳步提升，是当前信用派生的主力。
• 房地产投资潜力：房地产发展与经济阶段匹配，未来增加值占比仍有提升空间，可作为信用派生的“加速器”。
• 基建投资增速受限：受政策监管影响，基建投资增速难以大幅反弹，维持在3%-4%之间。
• 交易费用曲线控制：通过控制交易费用，可提升经济内生动能，推动制造业和其他服务业持续增长。
• 疫情与政策双重影响：疫情反复和服务业投资低迷是当前信用紧缩的主要原因，政策限制则进一步抑制了基建和房地产投资。

总结

国内宽信用潜力主要体现在制造业和其他服务业领域，随着疫情趋缓和交易费用曲线的有效控制，这些领域有望推动信用派生恢复。房地产作为信用派生的“加速器”，在其他领域进入宽信用阶段后，其贷款上限可能上移，从而带动销售回暖和投资回升。而基建投资受政策限制，增速有限，难以成为主要信用扩张动力。整体来看，国内信用派生的恢复路径将依赖于疫情结束、政策优化以及交易费用的合理控制。