固定收益点评：央行连续多天进行14天逆回购投放意味着什么？-20200826-天风证券-13页_649kb

央行连续多天进行14天逆回购投放意味着什么？

核心内容

央行连续多天进行14天逆回购投放，主要目的是为了对冲政府债券发行缴款对市场流动性的影响，维护资金面稳定。这一操作并非简单复刻2016年的情形，而是基于当前经济基本面、通胀预期及货币政策调控逻辑的综合考量。

主要观点

1. 14天逆回购投放的背景与原因

   • 14天及以上期限的逆回购操作通常出现在非春节或季末月份，主要为对冲政府债券发行、税期、金融机构缴准、企业所得税汇算清缴等因素。
   • 2020年8月下旬央行重启14天逆回购，主要原因是应对政府债券密集发行带来的流动性压力。
   • 与2016年不同，当前央行更关注市场利率围绕政策利率波动，而非单纯引导资金期限结构。

2. 央行对资金面的态度

   • 央行不希望市场利率过低，认为过低利率可能导致资源错配、过度加杠杆和脱实向虚。
   • 央行强调资金利率应围绕7天OMO利率波动，同业存单利率和国债收益率曲线应围绕MLF利率波动，以维持利率中枢稳定。

3. 资金利率的中枢与波动

   • DR007经历了高于、围绕和低于OMO7天利率的三个阶段，目前预计其仍将围绕OMO7天利率波动，中枢水平约为2.2%。
   • CD利率经历了高于和低于MLF利率的两个阶段，目前仍可能围绕MLF利率波动，但是否重回高于MLF利率的状态尚不确定。

4. 如何实现降成本与让利目标

   • 央行通过LPR改革疏通货币政策传导机制，推动贷款利率下行，从而实现让利目标。
   • 贷款利率下行并不意味着政策利率会下调，而是保持稳定。
   • 市场利率在贷款利率下行过程中不会简单走熊，而是围绕政策利率波动，保持相对稳定。

5. 对债券市场的影响

   • 在利率中枢相对稳定的情况下，债券市场可能仍以震荡为主，不会出现大幅波动。

关键信息

• 2016年背景：当时央行新增14天和28天逆回购，主要是为了引导金融机构优化流动性管理，减少隔夜回购占比，防止流动性风险。
• 当前背景：二季度央行打击资金空转套利，隔夜回购规模下降，但占比仍较高，市场结构有优化空间。
• PPI回升：当前PPI呈现回升趋势，市场存在通胀预期，央行需在防风险与稳增长之间寻求平衡。
• 政策目标：央行明确表示，后续企业贷款利率仍需进一步下行，但不依赖明确降息。
• 利率中枢：DR007以OMO7天利率为中枢，CD利率以MLF利率为中枢。
• 让利任务：全年预计让利约1.5万亿元，主要通过推动贷款利率下降实现。
• 市场预期：市场利率不会大幅下行，而是围绕政策利率波动，债券市场或以震荡为主。

风险提示

• 海外疫情发展超预期
• 经济增长超预期
• 逆周期政策不确定性

小结

央行近期进行14天逆回购操作，主要目的是对冲政府债券发行带来的流动性压力，维护资金面平稳。不同于2016年的情形，当前央行更注重市场利率围绕政策利率波动，以防止利率过低和流动性风险。在LPR改革背景下，贷款利率仍有下行空间，但政策利率将保持稳定。市场利率预计不会大幅走熊，债券市场或将继续震荡。整体来看，央行的操作逻辑更侧重于稳定和优化，而非简单复制历史模式。