核心内容
杭萧钢构是一家专注于装配式建筑和传统钢结构业务的公司，近期获得“买入”评级，目标价格为6.75元。当前市场价格为4.67元，显示出一定的上涨空间。公司2018年上半年营收/归母净利润分别为24.7/3.53亿元，同比增长15.85%/-1.53%，基本符合市场预期。
主要观点
传统业务复苏明显
- 传统业务上半年营收达19.15亿元，同比增长29%，毛利率提升至9.81%，较上年同期增长3.2个百分点，显示出业务复苏的强劲势头。
- 公司上半年新签传统业务订单约43.7亿元，同比增长约50%，其中多高层钢结构订单增长约85%，进一步证明了传统业务的增长潜力。
技术授权业务下滑
- 技术授权业务上半年营收5.53亿元，同比下滑14%，但毛利润占比仍高达73.25%。
- 技术授权合作公司整体仍处于亏损状态，但亏损较上期有所收窄，投资净收益同比增长50%。
经营性现金流改善
- 报告期公司经营性现金净额达3.83亿元，同比增长98%，显示出良好的经营质量。
- 预收款同比增长64%，应收账款和存货风险较小，坏账损失1410万元，存货跌价损失为负300万元。
市场前景广阔
- 随着棚改实物化安置比例的提升，装配式建筑市场前景广阔，预计2018年市场规模达3700亿元，同比增长约36%。
- 公司作为低估值装配式建筑龙头，未来增长潜力较大。
关键信息
财务指标
- 每股收益：2018E为0.45元，2019E为0.53元。
- 每股净资产：2018E为2.69元，2019E为3.38元，2020E为4.11元。
- 市盈率：2018E为10.37倍，2019E为8.74倍，2020E为8.35倍。
- 净利润增长率：2017年为71.14%，2018年为4.76%，2019年为18.60%，2020年为4.76%。
- 净资产收益率：2017年为26.52%，2018E为21.78%，2019E为20.53%，2020E为17.70%。
- 资产负债率：2018E为51.65%，2019E为46.39%，2020E为42.46%，显示公司财务结构逐步优化。
投资建议
- 维持目标价6.75元，对应2018年市盈率15倍。
- 预期未来6-12个月内股价上涨幅度在15%以上。
风险提示
- 技术授权进展低于预期
- 业绩低于预期
- 钢材价格上涨
- 公司治理风险
市场数据
- 已上市流通A股：1,638.00百万股
- 总市值：8,344.11百万元
- 年内股价最高最低：10.73元 / 4.48元
- 沪深300指数：3351.09
- 上证指数：2737.74
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%~5%
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上
相关报告
- 《棚改实物化安置利好装配式，低估值修复可期》2018.7.23
- 《传统业务大幅复苏，技术授权二季度料加速》2018.4.25
- 《技术授权持续高增，低估值装配式龙头正大步向前》2018.4.15
- 《业绩兑现超预期，规模效应助产业逻辑更通畅》2018.1.31
- 《近期下跌已带来上涨空间，商业模式扎实推行业绩高增无忧》2017.11.6
附录：三张报表预测摘要
损益表 (人民币百万元)
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 主营业务收入 |
3,786 |
4,339 |
4,628 |
5,000 |
5,409 |
5,855 |
| 主营业务成本 |
-2,896 |
-3,075 |
-3,091 |
-3,317 |
-3,642 |
-3,998 |
| 毛利 |
890 |
1,263 |
1,538 |
1,683 |
1,767 |
1,857 |
| 净利润 |
144 |
440 |
763 |
795 |
944 |
990 |
现金流量表 (人民币百万元)
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 经营活动现金净流 |
94 |
1,254 |
919 |
920 |
931 |
1,075 |
| 投资活动现金净流 |
-65 |
-198 |
-622 |
-555 |
-638 |
-742 |
| 筹资活动现金净流 |
181 |
-906 |
-379 |
-42 |
-237 |
-278 |
| 现金净流量 |
210 |
150 |
-81 |
323 |
56 |
55 |
资产负债表 (人民币百万元)
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 货币资金 |
647 |
694 |
546 |
869 |
925 |
980 |
| 应收款项 |
1,131 |
1,185 |
1,292 |
1,263 |
1,367 |
1,480 |
| 存货 |
3,448 |
3,151 |
3,149 |
3,363 |
3,692 |
4,053 |
| 资产总计 |
6,423 |
6,275 |
6,948 |
7,878 |
8,866 |
9,980 |
| 负债总计 |
4,428 |
3,995 |
3,927 |
4,069 |
4,113 |
4,237 |
| 股东权益 |
1,656 |
2,169 |
2,896 |
3,694 |
4,648 |
5,648 |
比率分析
每股指标
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 每股收益 |
0.149 |
0.424 |
0.559 |
0.450 |
0.534 |
0.559 |
| 每股净资产 |
2.047 |
2.052 |
2.108 |
2.689 |
3.383 |
4.111 |
| 每股经营现金净流 |
0.116 |
1.187 |
0.669 |
0.670 |
0.677 |
0.782 |
回报率
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 净资产收益率 |
7.28% |
20.69% |
26.52% |
21.78% |
20.53% |
17.70% |
| 总资产收益率 |
1.88% |
7.15% |
11.05% |
10.21% |
10.76% |
10.02% |
| 投入资本收益率 |
7.22% |
16.62% |
22.99% |
21.10% |
18.72% |
16.97% |
增长率
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 主营业务收入增长率 |
-3.72% |
14.58% |
6.68% |
8.03% |
8.18% |
8.25% |
| EBIT增长率 |
41.49% |
103.52% |
57.87% |
13.03% |
3.35% |
3.31% |
| 净利润增长率 |
103.37% |
272.38% |
71.14% |
4.76% |
18.60% |
4.76% |
| 总资产增长率 |
-1.72% |
-2.30% |
10.72% |
13.39% |
12.54% |
12.57% |
资产管理能力
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 应收账款周转天数 |
86.1 |
86.2 |
88.7 |
88.0 |
88.0 |
88.0 |
| 存货周转天数 |
464.4 |
391.6 |
372.0 |
370.0 |
370.0 |
370.0 |
| 应付账款周转天数 |
149.9 |
149.1 |
155.1 |
150.0 |
150.0 |
150.0 |
| 固定资产周转天数 |
71.9 |
60.8 |
51.6 |
50.1 |
49.4 |
49.1 |
偿债能力
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
2020E |
| 净负债/股东权益 |
44.09% |
12.12% |
5.51% |
-2.44% |
-7.28% |
-11.38% |
| EBIT利息保障倍数 |
2.6 |
7.9 |
26.9 |
13.6 |
56.4 |
228.8 |
| 资产负债率 |
68.94% |
63.66% |
56.53% |
51.65% |
46.39% |
42.46% |
市场相关报告评级分析
| 评级 |
一周内 |
一月内 |
二月内 |
三月内 |
六月内 |
| 买入 |
0 |
0 |
0 |
1 |
10 |
| 增持 |
0 |
0 |
2 |
2 |
3 |
| 中性 |
0 |
0 |
0 |
0 |
1 |
| 减持 |
0 |
0 |
0 |
0 |
0 |
| 评分 |
0.00 |
0.00 |
2.00 |
1.67 |
1.36 |
历史推荐和目标定价
| 序号 |
日期 |
评级 |
市价 |
目标价 |
| 1 |
2017-04-12 |
买入 |
12.84 |
16.60~19.00 |
| 2 |
2017-04-17 |
买入 |
13.19 |
16.60~19.00 |
| 3 |
2017-05-02 |
买入 |
14.03 |
16.60~19.00 |
| 4 |
2017-05-24 |
买入 |
12.53 |
14.00~15.00 |
| 5 |
2017-06-02 |
买入 |
12.58 |
14.00~15.00 |
| 6 |
2017-07-03 |
买入 |
15.26 |
16.60~19.00 |
| 7 |
2017-07-27 |
买入 |
10.12 |
14.00~15.00 |
特别声明
- 本报告为国金证券股份有限公司所有，未经授权不得复制或分发。
- 本报告基于公开资料或实地调研，不保证其准确性与完整性。
- 报告中的意见、预测可能随时间变化，不构成投资建议。
联系方式
上海
- 电话：021-60753903
- 传真：021-61038200
- 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn
- 地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦7楼
北京
- 电话：010-66216979
- 传真：010-66216793
- 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn
- 地址：中国北京西城区长椿街3号4层
深圳
- 电话：0755-83831378
- 传真：0755-83830558
- 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn
- 地址：中国深圳福田区深南大道4001号时代金融中心7GH
