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迎接保险资负新周期总结

核心内容

《保险公司资产负债管理办法》的正式稿实施标志着保险行业进入新的资产负债管理周期，核心内容包括以下几方面：

1. 人身险期限监管调整：将有效久期缺口调整为监测指标，利率风险对冲率成为新的监管指标，要求处于 $50% - 150%$ 区间。
2. 投资收益口径调整：综合投资收益剔除 FVOCI 债务工具公允价值变动，未实现债券浮盈不再直接改善综合投资收益覆盖率。
3. 财险指标调整：沉淀资金覆盖率、收入覆盖率、流动性覆盖率作为主要监管指标，同时设置利差一、利差二等监测指标。
4. 负债端降成本：产品利率上限逐步下调，分红险占比提升，降低新增业务保证成本。
5. 资产配置优化：长债需求仍存，但需兼顾利率风险和持续票息；高股息权益配置价值提升，但资本利得仍承担长期收益增强功能。
6. 投资建议：头部险企具备更强的资产负债管理能力，建议关注中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国太平、阳光保险等。

主要观点

• 利率风险对冲率：取代有效久期缺口，成为人身险监管核心指标，对利率风险敞口进行比例约束。
• 收益覆盖能力分化：净投资收益覆盖率与综合投资收益覆盖率分别约束稳定收益与长期总收益，寿险公司之间存在明显差异。
• 产品利率上限下降：普通型/分红型/万能型产品利率上限分别由 $3.0% / 2.5% / 2.0%$ 降至 $2.0% / 1.75% / 1.0%$，降低新增业务保证成本。
• 长债配置需求仍存：利率下行背景下，利率债配置比例提升，但需兼顾久期与票息。
• 高股息权益价值提升：股息红利直接计入净投资收益，提升稳定收益对保证成本的覆盖能力。
• 资本利得贡献长期收益：尽管未计入净投资收益，但资本利得仍对综合投资收益有重要贡献。
• 财险承保盈利降低负债成本：财险公司资产负债管理更注重资金期限与成本收益匹配，沉淀资金覆盖率约束中长期资产配置。

关键信息

人身险监管指标调整

• 利率风险对冲率：要求 $50% - 150%$，资产与负债的利率敏感度比例匹配。
• 净投资收益覆盖率：要求过去3年净投资收益覆盖负债保证成本，稳定收益如利息、股息、租金等是主要来源。
• 综合投资收益覆盖率：要求过去5年累计综合投资收益覆盖负债资金成本，包括资本利得、公允价值变动等。

2025年主要上市寿险公司数据

• 净投资收益覆盖率：中国人寿 $74.9%$、中国平安 $129.9%$、中国太保 $90.4%$、新华保险 $59.2%$
• 综合投资收益覆盖率：中国人寿 $149.8%$、中国平安 $215.4%$、中国太保 $162.1%$、新华保险 $134.0%$

财险监管指标与数据

• 沉淀资金覆盖率：人保财险 $111.8%$、平安产险 $113.6%$、太保产险 $102.9%$、太平财险 $116.9%$、阳光财险 $112.2%$
• 收入覆盖率：人保财险 $110.3%$、平安产险 $106.9%$、太保产险 $107.1%$、太平财险 $105.0%$、阳光财险 $103.8%$
• 利差一：人保财险 $7.2%$、平安产险 $5.9%$、太保产险 $6.4%$、阳光财险 $5.1%$
• 利差二：人保财险 $6.4%$、平安产险 $5.4%$、太保产险 $5.6%$、阳光财险 $3.2%$

产品利率上限变化

• 普通型：从 $3.0%$ 降至 $2.0%$
• 分红型：从 $2.5%$ 降至 $1.75%$
• 万能型：从 $2.0%$ 降至 $1.0%$

资产配置趋势

• 利率债配置增加：中国太保政府债占比从 $17.5%$ 提升至 $46.1%$，久期从 $6.2$ 年延长至 $11.7$ 年。
• 高股息权益配置提升：中国太保分红和股息收入占净投资收益比重从 $12.4%$ 提升至 $30.1%$
• 权益类资产占比：主要上市险企股票投资占比 $11.3% - 14.8%$，基金投资亦构成重要配置。

新规实施与过渡

• 新规实施时间：2027年1月1日起实施，暂不达标公司可制定3年达标规划。
• 指标回溯口径：净投资收益覆盖率采用过去3年数据，综合投资收益覆盖率采用过去5年数据。

投资建议

• 重点关注公司：中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国太平、阳光保险。
• 核心能力：负债成本、稳定投资收益和利率风险匹配能力将拉开险企经营质量差距。
• 经营质量判断：具备较低负债成本、稳定投资收益及资产负债利率敏感度匹配较好的公司，在低利率环境下更有能力维持合理利差和长期价值增长。

风险提示

• 长端利率持续下行
• 权益市场大幅波动
• 负债成本改善不及预期
• 退保、满期给付及赔付超预期
• 监管规则进一步调整
• 公开数据无法完整还原监管指标

行业评级

• 行业评级：看好（维持）
• 国家/地区：中国
• 行业：非银行金融行业
• 报告发布日期：2026年09月03日

证券分析师信息

• 张凯烽：执业证书编号 S0860526020002，香港证监会牌照 BYB679，邮箱 zhangkaifeng@orientsec.com.cn，电话 021-63326320
• 何佳航：执业证书编号 S0860126040025，邮箱 hejiahang@orientsec.com.cn，电话 021-63326320

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