20260209-浙商证券-玖龙纸业-02689.HK-玖龙纸业点评报告_纸浆布局超额显现_业绩再超预期_4页_436kb

报告摘要

玖龙纸业（02689）点评报告总结

核心内容

玖龙纸业在2026年上半年（FY26H1）业绩表现超预期，预计实现净利润21.5-22.5亿元，同比增长216%-231%。考虑永续债后，归母净利润为19.5-20.5亿元，同比增长315.2%-336.5%。业绩增长主要得益于产品销量上升、销售价格提升以及原材料成本下降带来的毛利增长。

主要观点

1. 纸浆布局超额显现，利润加速释放

产能扩张：广西基地纸浆产能已投产，带动公司制浆成本下降，纸浆自供比例提升。
成本优势：规模效应和区位优势显著，提升整体盈利能力。
未来规划：预计2026年第四季度在重庆和天津分别建设70万吨和50万吨化学浆产能，2027年第一季度广西将扩产80万吨化学浆，进一步优化浆自给率。

2. 纸浆系贡献利润，废纸系盈利改善

纸浆业务：随着配套文化纸和白卡纸产能释放，纸浆自供优势明显，即使文化纸和白卡纸价格处于历史低位，仍贡献利润增量。
废纸业务：2025年下半年受天气影响，废纸回收不畅、进口收紧等因素推动箱板瓦楞价格上涨，带动吨净利改善。

3. 盈利预测与估值

收入预测：FY26-FY28财年收入分别为727亿元、740亿元、748亿元，同比增长14.91%、1.83%、1.02%。
归母净利润预测：FY26-FY28财年归母净利润分别为40.8亿元、44.1亿元、50.4亿元，同比增长130.79%、8.00%、14.39%。
估值：对应PE分别为8.9倍、8.3倍、7.2倍，维持“买入”投资评级。

关键信息

产能与自供比例

截至FY25，公司总纸浆产能为2350万吨，原材料产能750万吨。
化学浆、化机浆、再生浆、木纤维产能分别为345万吨、130万吨、70万吨、210万吨。
2024年底广西北海投产化学浆110万吨、化机浆60万吨。
2025年H2投产湖北化机浆70万吨，计划2026Q4、2027Q1分别投产重庆/天津化学浆70/50万吨、广西化学浆80万吨。

财务表现

FY2025：营业收入632.41亿元，归母净利润17.67亿元，每股收益0.38元，P/E为7.63倍。
FY2026E：营业收入预计726.71亿元，归母净利润预计40.78亿元，每股收益0.87元，P/E为8.92倍。
FY2027E：营业收入预计739.98亿元，归母净利润预计44.05亿元，每股收益0.94元，P/E为8.26倍。
FY2028E：营业收入预计747.56亿元，归母净利润预计50.38亿元，每股收益1.07元，P/E为7.22倍。

财务比率

指标	FY2025	FY2026E	FY2027E	FY2028E
毛利率	11.46%	14.34%	14.91%	15.55%
销售净利率	2.79%	5.61%	5.95%	6.74%
ROE	3.74%	7.94%	7.90%	8.29%
ROIC	1.66%	3.50%	3.70%	3.80%
资产负债率	66.04%	65.20%	63.18%	62.93%
净负债比率	126.87%	128.13%	99.78%	90.75%
流动比率	1.07	1.22	1.65	2.01
速动比率	0.74	0.88	1.25	1.64
P/E	7.63	8.92	8.26	7.22
P/B	0.29	0.71	0.65	0.60
EV/EBITDA	12.73	12.22	10.06	9.47

风险提示

行业集中投产可能带来竞争加剧。
需求修复不及预期可能影响业绩表现。
进出口政策变化可能对原材料供应和价格产生影响。

投资评级

股票投资评级：买入（维持）
行业投资评级：看好（若行业指数相对沪深300指数上涨10%以上）

分析师信息

史凡可
执业证书号：S1230520080008
邮箱：shifanke@stocke.com.cn
曾伟
执业证书号：S1230524090011
邮箱：zengwei@stocke.com.cn

股票数据

项目	数据
收盘价	HK$8.71
总市值（百万港元）	40,869.24
总股本（百万股）	4,692.22

股票走势图

法律声明

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