20190728-广发证券-传媒行业：数字阅读：免费与付费之辨_21页_1mb

传媒行业总结：数字阅读的现状与投资建议

核心内容

中国数字阅读行业持续快速增长，2018年产业规模达254.5亿元，同比增长19.6%。用户规模达到4.3亿人，同比增长14.4%，用户付费意愿从63.8%提升至66.4%。预计在用户数量和ARPU（每用户平均收入）的双重驱动下，行业规模将继续以较快速度增长。

主要观点

1. 免费阅读模式与付费阅读模式差异化竞争

• 免费阅读模式：快速崛起，吸引大量新增用户，尤其在三四线及以下城市用户中表现突出。免费阅读APP以网文为主，盈利模式依赖广告收入，用户消费能力较低。
• 付费阅读模式：用户以头部作者及作品为主，盈利模式依赖用户付费。付费阅读APP与免费阅读APP用户重合度低于3%，两者形成互补关系。
• 用户增长来源：2017年主要来自PC端用户迁移至移动端，2018年至今主要来自免费阅读模式激活的新增用户。

2. 商业模式分析

• 免费阅读APP：主要通过广告收入盈利，如飞读小说、番茄小说等，其盈利拐点尚未到来。
• 付费阅读APP：主要依赖用户付费，部分尝试“免费+付费”混合模式，如掌阅试点“免费阅读体验版”，但尚未全面推广。
• 信息流推荐：被认为是免费阅读APP提升阅读人数、实现盈利的关键手段，通过精准匹配用户偏好，弥补内容质量的不足。

3. 增长潜力分析

• 有声书市场：增长迅速，2018年行业规模达46.3亿元，同比增长43%，是数字阅读行业增长潜力较大的细分市场。
• 内容与渠道资源：头部付费阅读APP拥有丰富的内容和渠道资源，有助于提升盈利能力和用户粘性。

关键信息

• 2019年3月移动阅读MAU：3.25亿人，同比增长26.2%，活跃渗透率提升至28.6%。
• 付费意愿：68.7%的用户愿意为电子书付费20元以上，实际付费金额高于付费意愿。
• 免费阅读用户结构：56.6%位于三四线及以下城市，说明市场下沉趋势明显。
• 头部APP用户规模：掌阅MAU约7000万人，QQ阅读约4000万人，而米读小说和追书神器的MAU为1800万和1300万，人均使用天数是掌阅和QQ阅读的2.4倍。
• 付费阅读APP盈利分析：在100万字作品假设下，免费阅读APP需达到4.4%的订阅用户数量/免费阅读用户数量比例才能实现广告收入超过订阅收入。

投资建议

• 掌阅科技：移动阅读龙头，内容和渠道资源丰富，试点混合免费阅读模式，建议关注。
• 中信出版：大众出版龙头，具备强大的品类拓展能力和销售渠道，打造“中信书院”自营平台，建议关注。
• 新经典：畅销书龙头，拥有丰富的长销书版权，电纸比存在较大增长空间，建议关注。
• 中南传媒：教育出版龙头，账面现金丰厚，积极介入有声书制作环节，建议关注。

风险提示

• 政策监管风险：2019年7月对网络文学平台进行整改，未来监管力度可能继续加大。
• 免费阅读APP短期难以盈利：主要依赖广告收入，内容质量较低，盈利模式尚未成熟。
• 泛娱乐APP对用户时间的挤占：短视频、直播等对移动阅读用户使用时长产生影响。

重点公司估值和财务分析（2019年7月26日收盘价）

相关研究

• 传媒行业板块重仓股比例进一步下滑，行业整体转至低配。
• 直播平台斗鱼登陆美股，对传媒行业带来一定影响。
• 中报预告显示行业仍处于低谷期，个股龙头逻辑重于行业选择。

总结

数字阅读行业持续增长，但免费阅读模式短期内难以实现盈利，付费阅读模式仍为主流盈利方式。信息流推荐可能成为免费阅读APP突破盈利瓶颈的关键。建议关注具备丰富内容资源和渠道拓展能力的公司，如掌阅科技、中信出版、新经典和中南传媒，同时注意政策监管、市场下沉和泛娱乐APP对用户时间的挤占等风险因素。