20130904-申万宏源-内生增长确定_外延扩张可期_新业务提升估值_19页_692kb

2013年轻工造纸行业分析与投资建议总结

核心内容概述

2013年，轻工造纸行业正处于整合与转型的关键阶段，尤其在烟草包装细分领域，行业集中度低、竞争格局分散，但龙头企业凭借内生增长与外延扩张策略，有望在行业整合中占据主导地位。同时，随着电子烟等新兴替代品的快速发展，行业也迎来新的增长点。本报告重点分析了东风股份、上海绿新和劲嘉股份三家公司的发展策略与投资前景。

主要观点

1. 行业发展趋势

• 控烟政策影响：中国作为全球最大的烟草消费市场，受控烟政策影响，传统卷烟销量增速放缓，但中高端卷烟（一类至三类）占比持续提升，结构升级成为行业主要增长点。
• 低焦卷烟增长迅速：低焦油卷烟市场呈现爆发式增长，预计未来仍将持续，为烟包企业带来新的增长空间。
• 原材料价格下行：白卡纸等原材料价格因产能释放而回落，为烟包企业带来盈利弹性。

2. 行业整合趋势

• 集中度低：国内烟标行业集中度较低，前五家企业市场份额不足30%，70%由地方企业或卷烟企业下属企业占据。
• 政策推动整合：国家推行“公开招标”和“三产退出”政策，加速行业整合，为龙头企业提供整合机会。
• 龙头企业整合能力突出：上市公司凭借资本平台优势，积极进行外延扩张，提升市场占有率。

3. 新业务延伸

• 电子烟成为新风口：电子烟作为卷烟替代品，在欧美市场发展迅速，国内企业应积极布局，以抢占市场先机。
• 行业领先企业已布局：东风股份、上海绿新等企业已开始布局电子烟市场，未来有望成为新的增长点。

关键信息

1. 烟标行业结构

• 烟标行业分为烟标材料和烟标印刷两大环节。
• 烟标材料主要包括真空镀铝纸和白卡纸，其中真空镀铝纸因环保特性在中高端卷烟中广泛应用。
• 烟标印刷更贴近下游客户，盈利水平相对较高。

2. 主要企业分析

东风股份（601515）

• 产业链完整：涵盖烟标材料与印刷，毛利率和净利率领先业内。
• 客户覆盖广泛：服务全国30个重点品牌中的16个。
• 外延扩张积极：通过收购延边长白山印务、贵州西牛王印务、福建泰兴特纸等，实现收入和净利润的快速增长。
• 布局电子烟：拟通过成立项目公司进入电子烟领域，提升估值。
• 财务稳健：现金流充沛，2013年上半年分红收益率达5%，预计2013-2014年EPS分别为1.26元和1.45元，目标价22.7元，对应2013年18倍PE。

上海绿新（002565）

• 真空镀铝纸龙头：产能约10万吨，占行业15%市场份额，产品90%用于烟标印刷。
• 外延扩张显著：2013年通过收购福建泰兴，实现业绩大幅增长，收入和净利润同比分别增长61.9%和57.9%。
• 技术领先：率先研发3D激光防伪技术，提升产品附加值。
• 财务稳健：2013年中报显示，公司现金流充沛，预计2013-2014年EPS分别为0.68元和0.89元，目标价19元，对应2013年28倍PE。

劲嘉股份（002191）

• 烟标印刷龙头：客户资源丰富，与全国13家烟草公司保持稳定合作。
• 治理结构改善：股权纷争结束，公司治理有望优化，经营重拾升势。
• 财务表现稳健：2012年营收21.52亿元，净利润4.33亿元，同比增长11.3%。
• 预计EPS：2013-2014年分别为0.81元和0.99元，目标价14.6元，对应2013年18倍PE。

行业投资建议

• 投资评级：看好（Overweight）：轻工造纸行业整体表现有望超越市场，尤其是烟草包装领域。
• 推荐标的：东风股份、上海绿新、劲嘉股份。
• 核心逻辑：
  • 内生增长：跟随重点品牌发展，产品结构升级，提升盈利水平。
  • 外延扩张：通过并购整合提升市场份额，优化资源配置。
  • 新业务延伸：布局电子烟等新兴领域，拓展新的增长点，提升估值。

行业前景展望

• 结构升级趋势明显：中高端卷烟销量占比持续提升，预计2013年将维持增长。
• 行业整合加速：随着政策推动，行业集中度有望提升，龙头企业将受益。
• 电子烟市场潜力大：欧美市场增长迅速，国内企业应加快布局，以应对未来市场变化。

总结

2013年，轻工造纸行业，尤其是烟草包装领域，面临政策调控与行业整合的双重机遇。龙头企业通过内生增长、外延扩张与新业务布局，有望在行业整合中占据优势，并借助电子烟等新兴市场实现估值提升。东风股份、上海绿新与劲嘉股份凭借其在行业内的领先地位、财务稳健性及战略布局，成为值得关注的投资标的。