20260630-金融街证券-非银金融行业专题研究报告_非方向性业务正在崛起_头部券商抢占市场先机_20页_1mb

非银金融行业自营业务发展分析总结

核心内容

证券公司自营业务在券商收入结构中占据重要地位，与经纪业务共同成为当前券商前两大业务收入来源。自营业务的投资品种广泛，涵盖股票、债券、基金及衍生金融工具等，可划分为方向性投资业务与非方向性业务（客需类业务）。

主要观点

• 自营业务收入占比提升：自2022年以来，自营业务收入占比触底反弹，2025年占比超过40%，成为贡献券商营业收入的第一大来源。
• 债券投资主导地位：在方向性投资业务中，债券投资占比接近九成，而权益投资占比近年来有所提升，略超10%。
• 非方向性业务崛起：非方向性业务主要包括场外衍生品业务和做市业务，近年来发展迅速，成为券商自营业务的重要增长点。
• 投资收益率与市场相关性变化：自营投资收益率与债券市场相关性较弱，而与股票市场呈现弱正相关性，尤其是随着客需类业务的兴起，相关性进一步增强。
• 客需类业务对收益稳定性的提升：客需类业务通过风险对冲机制和稳定的收益来源，有助于降低自营收益波动性，提升收入韧性。
• 头部券商表现突出：头部券商在非方向性业务发展、投资收益率、收入占比等方面均优于行业平均水平。

关键信息

自营业务资产配置结构

• 2025年自营业务资产配置：

  • FVTPL类资产占比最高，达64.70%；
  • 其他债权投资类资产占比22.73%；
  • 其他权益投资工具占比11.37%，近年来增长较快。

• 债券投资占比：

  • 自营固定收益类证券规模从1645亿元增长至4.92万亿元，占比从62.3%增长至89.7%。

• 场外衍生品业务：

  • 2018-2025年名义本金由3467亿元增至30406亿元，年均复合增速高达36.4%；
  • 场外期权与收益互换名义本金分别增长至17259亿元与13147亿元；
  • 场外期权中，权益类占比65.64%；收益互换中，权益类占比53.84%。

• 做市业务：

  • 做市业务已形成多市场布局，包括债券、衍生品、ETF、科创板与北交所股票做市；
  • 2020-2025年债券成交额从263.9万亿增至432.0万亿，年均复合增速超过10%；
  • 2022-2025年ETF成交额从22.94万亿增至84.24万亿，年均复合增速高达54.28%。

自营业务投资收益率分析

• 自营投资收益率走势：

  • 自2008年以来，自营投资收益率与沪深300指数呈现弱正相关性，与中债财富综合指数相关性较弱。

• 相关性分析：

  • 2008-2025年间，自营投资收益率与中债财富综合指数、沪深300指数的相关性分别为0.0548、0.2354；
  • 2017-2025年间，自营投资收益率与沪深300指数相关性显著增强，达0.72。

• 债券投资收益的利润平滑机制：

  • 债券投资收益波动对当期利润影响较小，通过“其他综合收益”科目实现利润平滑；
  • 2015-2016年、2021-2022年、2024-2025年，债券收益率波动与OCI科目波动显著相关。

• 客需类业务对收益的影响：

  • 客需类业务如场外衍生品、做市业务等，其收益主要来源于公允价值变动损益；
  • 头部券商如中金公司，其场外衍生品业务投资收益率预计在4.5%以上。

自营业务前景与投资建议

• 自营业务转型方向：

  • 自营业务正向非方向性业务转型，以响应客需类业务增长；
  • 通过做市、衍生品创设等业务，为其他业务部门提供综合服务；
  • 提升杠杆水平和业务规模，增强券商整体盈利能力。

• 投资建议：

  • 推荐东财中证证券公司30ETF（159692.OF），其近一月涨幅最高（8.54%），托管费率最低（0.05%）；
  • 鹏华国证证券龙头（159993.OF）近一月资金净流入占比较高（10.93%）；
  • 证券公司30指数（931412.CSI）和证券龙头指数（399437.SZ）均覆盖了TOP组头部券商。

风险提示

1. 权益市场风险：权益市场波动加大，可能影响自营业务的收益稳定性。
2. 政策监管风险：监管政策趋于审慎，可能限制客需类创新业务的发展。
3. 债券信用风险：固收类业务持续扩表，可能带来信用下沉与底层资产违约风险。

图表与数据亮点

• 图1：自营业务与经纪业务收入占比走势。
• 图3：2010-2025年自营资产分类占比变化。
• 图5：场外衍生品名义本金存量增长。
• 图7：债券成交总额与同比增速。
• 图8：ETF成交总额与同比增速。
• 图19：衍生金融资产与负债与自营收益率的相关性。
• 图20：自营投资杠杆与权益乘数走势。
• 表1：自营资产会计科目特征与影响。
• 表4：证券追踪指数前十大重仓股情况。

总结

非银金融行业自营业务正在经历结构性转型，从传统方向性投资向客需类业务发展。随着债券市场和股票市场波动性变化，以及会计准则的更新，自营业务投资收益率与市场相关性发生了显著变化。非方向性业务因具备较低波动性和稳定的收益来源，成为券商自营业务的重要增长点。头部券商在非方向性业务发展、投资收益率和收入占比方面表现优于行业平均水平，值得重点关注。同时，也需警惕权益市场波动、政策监管变化和债券信用风险带来的潜在影响。