制造业投资拐点将临_基于驱动因素的分析_19页_3mb

制造业投资拐点将临：基于驱动因素的分析

核心内容

本报告分析了2018年下半年中国制造业投资走势，指出其增速将从当前高点回落并缓慢下行，预计在5.5%-6.5%之间。报告认为，制造业投资增速的变动与盈利指标（ROA-WACC或债务成本）密切相关，盈利改善会推动投资增长，反之则抑制投资。此外，出口、房地产和基建投资、汽车家电消费被称为“三驾马车”，是拉动制造业投资的重要因素，且存在时滞效应。

主要观点

1. 盈利能力是制造业投资的重要驱动因素

• 盈利与投资关系：制造业投资增速的变化与资产收益率（ROA）减去融资成本（WACC）的趋势一致。当ROA > WACC时，投资增速上升；反之则下降。
• 盈利指标预测：预计2018年下半年工业企业利润增速将随着PPI增速下降而缓慢下行，ROA-WACC将小幅收窄，制造业投资增速将平缓下降。
• 样本分析：通过小样本（156家A股制造业上市公司）和大样本（2005-2017年全部A股制造业上市公司）分析，均显示盈利指标与制造业投资增速变化趋势一致。

2. 拉动制造业投资的“三驾马车”

• 出口：出口依存度排名前9的行业出口交货值占工业企业的76%，投资占制造业投资的44%。出口对制造业投资的影响存在2-4个季度的时滞。
• 房地产与基建投资：房地产建安投资和基建投资的上升会拉动制造业投资，影响存在约半年的滞后。2018年上半年房地产和基建投资增速下滑，对制造业投资形成拖累。
• 汽车与家电消费：汽车家电消费对制造业投资影响较大，影响滞后约11个月。2017年汽车家电消费保持高位，因此2018年下半年对制造业投资有正面影响。

3. 模型验证与展望

• 模型验证：构建计量模型验证出口（领先12个月）、房地产建安投资（领先5个月）、基建投资（领先5个月）、汽车家电综合消费（领先11个月）对制造业投资的影响是显著的。
• 未来展望：2018年下半年制造业投资增速将从高点回落，但下行较缓慢。预计2019年制造业投资增速将结束连续两年的反弹。

关键信息

1. 盈利指标分析

• ROA-WACC与制造业投资增速变化趋势一致。
• PPI增速将从6月高点回落，导致ROA-WACC小幅收窄。
• 债务成本预计继续上行，股权成本仍保持高位，ROA-WACC将小幅下降。

2. “三驾马车”对制造业投资的影响

• 出口：出口交货值增速与制造业投资增速基本一致，影响滞后2-4个季度。
• 房地产与基建投资：2018年上半年房地产建安投资和基建投资增速下滑，对制造业投资形成拖累。
• 汽车与家电消费：汽车消费滞后商品房销售半年至一年，家电消费与商品房销售同步，但2017年四季度以来有所反弹。

3. 制造业投资结构

• 制造业投资中，出口、房地产和基建相关的行业占“半壁江山”。
• 汽车和家电消费是制造业投资的重要组成部分，对投资增速有显著影响。

4. 外部因素与风险提示

• 外需：美国经济过热，欧元区制造业PMI指数反弹，日本制造业PMI指数平稳扩张，外需扩张动能较去年稍有放缓。
• 汇率：人民币兑美元贬值缓解出口下行压力。
• 贸易摩擦：中美贸易摩擦对出口有一定影响，但中国可通过转口贸易对冲。
• 风险提示：政策、出口、房地产基建投资、汽车家电消费的超预期变化可能影响制造业投资走势。

图表与数据支持

• 图1、图2：制造业投资增速与ROA-WACC密切相关。
• 图3、图4：预计2018年下半年工业企业利润增速缓慢下行。
• 图5、图6、图7、图8：ROA与WACC变化趋势及对制造业投资的影响。
• 图9：制造业投资增速将平缓下行。
• 图10、图11：制造业ROA与利息支出/带息债务变化趋势一致。
• 图12：制造业投资增速与ROA-债务成本趋势一致。
• 图13、图14：出口依存度前9行业的出口交货值与投资占比。
• 图15-22：出口依存度较高行业与固定资产投资增速趋势一致。
• 图23-25：出口与外需、汇率之间的关系。
• 图26、图27：人民币贬值缓解出口压力。
• 图28：出口增速变化领先制造业投资增速。
• 图29、图30：房地产和基建对GDP的贡献。
• 图31：房地产、基建投资领先制造业投资增速。
• 图32：制造业投资中“半壁江山”与出口、房地产和基建投资高度相关。
• 图33、图34：汽车、家电消费波动较大，与其他消费波动较小。
• 图35：汽车消费变化传导至投资有一定滞后。
• 图36：模型回归结果。
• 图37：实际值比预测值更加平稳。
• 图38：制造业投资与“三驾马车”关系。
• 图39：制造业投资增速与产成品存货量增速。
• 图40：工业产能利用率与制造业投资增速。

表格数据支持

• 表1：投入产出表的结构和内容。
• 表2：制造业出口依存度（2002-2012，按2012年排序）。
• 表3：房地产业对其他行业的拉动（完全消耗系数，按2012年降序）。
• 表4：建筑业对其他行业的拉动（完全消耗系数，按2012年降序）。
• 表5：建筑业固定资本形成中与房地产投资相关的比例。
• 表6：制造业各行业投资占比及增速。
• 表7：限额以上企业零售商品占比。

总结

2018年下半年，制造业投资增速将从当前高点回落，但下行较缓慢，预计在5.5%-6.5%之间。盈利指标（ROA-WACC或债务成本）是制造业投资的重要驱动因素，而出口、房地产基建投资、汽车家电消费构成“三驾马车”，对制造业投资有显著影响，但存在时滞。随着外需放缓、房地产和基建投资增速下降，制造业投资增速将面临一定压力。然而，部分行业如钢铁、化工等仍可能因环保技改、设备升级等因素保持投资增长。报告还提示了政策、出口、房地产基建投资、汽车家电消费的超预期变化可能带来的风险。