20170315-光大证券-2017年二季度投资策略_市场滞涨_看好成长_12页_913kb

2017年二季度投资策略总结

核心内容

2017年二季度，市场整体从乐观转向谨慎，预计将面临类似2010-2011年的“滞涨”压力。主要逻辑为：利率水平居高不下，市场估值缺乏安全边际，盈利增速逐步见顶，难以对冲利率上行的影响。建议在利率压力缓解、估值安全边际重建前，保持中性仓位。配置上，成长股优于价值股，消费股优于周期股。

主要观点

• 利率水平高企：2016年10月以来，10年期国债收益率从2.7%上升至3.4%。本轮利率上升是物价上涨、金融去杠杆、联储货币收缩等多重因素共同作用的结果。
• 估值承压：当前市场估值对无风险利率缺乏足够的安全边际，若利率进一步上行，估值将面临更大调整压力。
• 盈利驱动力减弱：自2016年Q1以来，盈利是A股反弹的主要逻辑，但随着房地产调整的展开，后续几个季度盈利增速不乐观。
• 成长股更具配置价值：中小创成长股相对沪深300的估值已调整至2012年的均衡水平，部分成长性确定的股票具备配置价值。
• 周期股配置谨慎：需求动力边际减弱，上游产品价格不确定性加大，对周期股持谨慎态度。
• 消费股已全球定价：消费行业龙头公司估值已与全球龙头同步，业绩将成为下阶段投资收益的理性预期。

关键信息

利率与估值的关系

• 利率上升通常会导致估值下降，但历史数据显示，不同阶段利率与估值的相关性存在差异。
• 在经济强周期阶段（如2006-2007、2009年），利率上升反而可能伴随估值上升。
• 在“估值底”阶段（如2012-2013年），利率上升对估值影响有限，但当前阶段已排除该情形。

估值模型分析

• DDM模型：显示市场估值主要受无风险利率和风险溢价影响。
• FED模型：通过比较股票预期收益率与无风险利率，判断资产配置价值。当前A股估值隐含超额收益率处于历史均值以下，吸引力有限。

相对估值分析

• 中小板/创业板相对沪深300的估值：从2016年的5倍和8倍调整至2017年的3.5倍和4倍，接近2012年的均衡水平。
• 价值股吸引力不足：沪深300隐含股息率为2.2%，低于10年期国债收益率3.4%，缺乏安全边际。

配置建议

• 成长优于价值：成长股在当前利率环境下更具抗跌性。
• 消费优于周期：消费股已全球定价，业绩驱动成为主要逻辑。

风险提示

• 海外需求大幅好转：可能对A股市场产生积极影响。
• 货币政策超预期放松：可能缓解当前利率压力，改善市场估值环境。

分析师信息

• 赵扬：CFA，华东师范大学世界经济硕士，2008年加入证券研究领域，现任光大证券策略团队，负责宏观策略与市场配置研究。

评级体系

• 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上；
• 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%-15%；
• 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%；
• 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%-15%；
• 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上；
• 无评级：因信息不足或重大不确定性事件，无法给出明确评级。

估值方法的局限性说明

• 本报告基于多种假设，不同假设可能导致结果差异。
• 估值方法及模型存在局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。

版权与免责声明

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