20171215-申万宏源-恒逸石化-000703.SZ-PTA-聚酯景气向上推动业绩高增长_涉足炼化及双_纶_驱动_开拓千亿新征程_33页_2mb

恒逸石化（000703）投资报告总结

核心内容概述

恒逸石化是国内领先的聚酯全产业链布局企业，拥有PTA、聚酯纤维、锦纶等多条产业链，并通过文莱炼化一体化项目和并购基金进一步拓展上下游布局。公司具备显著的成本优势，且在PTA及聚酯行业中占据重要地位，未来盈利增长预期良好。

主要观点

• 行业景气度提升：PTA-聚酯产业链整体景气向上，受益于油价中枢上移及行业集中度提升，加工费有望稳步上行。
• 文莱项目推进：文莱项目分两期建设，预计2018年底一期投产，2019年完成二期。项目将为公司提供PX和苯等关键原材料，降低生产成本，提升盈利空间。
• 双“纶”驱动增长：公司通过产业链延伸，构建了涤纶和锦纶“双纶”业务模式，进一步增强市场竞争力。
• 盈利预测上调：由于行业景气度提升及项目投产，公司上调了2018-2019年盈利预测，预计EPS分别为1.84元和2.72元，对应PE分别为10X和7X。
• 投资评级维持：基于上述因素，公司维持“增持”评级。

关键信息

市场数据

• 收盘价：18.44元（2017年12月14日）
• 一年内最高/最低价：19.08元/11.8元
• 市净率：2.5
• 息率（分红/股价）：0.54
• 流通A股市值：27156百万元
• 上证指数/深证成指：3292.44/11110.18

基础数据

• 每股净资产：7.54元
• 资产负债率：48.89%
• 总股本/流通A股：1648百万/1473百万
• 流通B股/H股：-/-

财务数据及盈利预测

项目与产能

• PTA产能：公司参控股PTA产能达1350万吨，权益产能612万吨。
• 聚酯纤维产能：公司拥有聚酯纤维权益产能183.5万吨。
• 己内酰胺产能：公司拥有己内酰胺权益产能10万吨。
• 文莱项目：
  • 一期项目年产PX 150万吨、苯50万吨、化工轻油和汽油煤油共计600万吨。
  • 二期项目年产乙烯150万吨、PX 200万吨，共计1400万吨原油加工能力。
  • 预计2018年底一期投产，2019年Q1调试投产。

成本与利润优势

• 成本优势：公司PTA生产成本低于行业平均水平200-300元/吨，具备显著的成本竞争力。
• 物流与税费优势：文莱项目具备低成本物流、低电价、低蒸汽价格和税收优惠，提升整体盈利空间。
• 产业链一体化优势：公司通过上下游一体化布局，实现成本优化和利润增长。

风险提示

1. 油价大幅波动导致库存跌价风险。
2. PTA及聚酯供需结构恶化。
3. 炼化项目投产进度低于预期。

股价催化剂

• 炼化一体化带来的成本优势。
• 集团设立并购基金提升行业市占率。
• 己内酰胺迅速扩产，享受行业红利。

有别于大众的认识

• PTA行业：市场普遍认为PTA市场竞争激烈，产能过剩，但报告指出PTA扩产利空已出尽，行业加工费有望上移。
• 文莱项目：市场普遍认为文莱项目投产业绩不达预期，但公司通过一体化布局可降低风险，实现成本优势。

盈利预测及投资评级

• 投资评级：维持“增持”评级。
• 盈利预测：预计2017-2019年EPS分别为1.09元、1.84元、2.72元，对应PE分别为17X、10X、7X。
• 估值对比：公司与荣盛石化、恒力股份、桐昆股份等可比公司相比，估值处于低位，具备投资吸引力。

产业链布局

• 涤纶长丝：公司通过并购基金扩大涤纶长丝产能，提升行业市占率。
• 锦纶：公司已有16万吨锦纶产能，通过己内酰胺扩产进一步完善产业链。
• 炼化一体化：文莱项目将提升公司在炼化领域的布局，增强产业链协同效应。

行业基本面

• PTA行业：行业集中度提升，加工费有望稳步上行，公司作为龙头受益明显。
• 聚酯行业：下游纺织服装行业逐步回暖，聚酯需求保持8%左右增长。
• 油价中枢上移：随着原油价格企稳反弹，PTA及聚酯行业有望受益，提升盈利能力。

总结

恒逸石化作为国内聚酯全产业链布局的龙头企业，凭借其在PTA、聚酯纤维和锦纶等领域的深厚积累和持续扩张，具备显著的盈利增长潜力。文莱炼化一体化项目将为公司提供稳定的原材料供应和成本优势，推动公司向千亿目标迈进。在油价中枢上移及行业集中度提升的背景下，公司盈利预测上调，投资评级维持“增持”。尽管存在一定的市场风险，但公司具备较强的成本控制能力和行业地位，是化纤行业值得重点关注的企业。