20180701-华泰证券-建筑行业深度研究_再谈建筑研究方法论专题系列报告之六_盈虚有时_三重维度复盘建筑轮动_30页_2mb

建筑行业研究总结

核心内容

本报告围绕建筑行业的周期性波动、经济与信用周期对市场表现的影响、季节轮动规律及投资建议展开分析，旨在为投资者提供更全面的行业认知和投资策略。

主要观点

1. 估值驱动为主：建筑行情主要由估值波动驱动，表现为“牛短熊长”，波动幅度较大。建筑指数与沪深300指数高度相关（相关系数达0.9），说明宏观因素对建筑市场影响显著。
2. 周期特征明显：建筑指数存在26个月、49个月、93个月等三个主要周期，与经济周期基本一致。预计2018年Q4有望迎来转机，带动建筑指数回升。
3. 经济周期影响：建筑A股在扩张期表现最好，滞涨期最差。不同二级行业在不同经济阶段表现各异，如房屋建设在复苏和滞涨阶段表现较好，装饰在扩张和衰退阶段表现较好。
4. 信用周期影响：信用周期对建筑指数影响强于货币周期。在“宽货币紧信用”阶段，建筑指数表现较好，尤其是园林工程和专业工程等高成长板块。
5. 季节轮动显著：建筑行情具有显著的季节特征，Q3和Q4相对收益较高，尤其在2008年后表现更为突出。预计2018年Q3和Q4行情将优于2017年。

关键信息

经济周期视角

• 建筑A股在扩张期平均月收益为4.41%，复苏期为3.65%，衰退期为-0.75%，滞涨期为-3.23%。
• 基础建设仅在扩张期有超额收益，房屋建设在复苏和滞涨阶段表现较好，装饰在扩张和衰退期间较好，园林工程在滞涨和衰退期间较好，专业工程在复苏和衰退阶段较好。

信用周期视角

• 建筑指数在“宽货币宽信用”阶段表现较差，“宽货币紧信用”阶段表现较好。
• “紧货币紧信用”阶段建筑指数表现最差，平均收益为-3.23%。
• 当前处于“宽货币紧信用”阶段初期，预计持续约12个月，若信用条件改善，园林、专业工程等板块可能迎来超额收益。

季节轮动

• 建筑板块Q3和Q4相对收益显著，尤其是2008年后。
• Q3相对收益排名前二的频率为62.5%，Q4表现最佳，近五年平均相对收益为3.65%。
• 预计2018年Q3和Q4行情将优于2017年，Q3企稳将提升Q4超额收益概率。

量化周期

• 建筑指数存在26、49、93个月的周期特征，与A股共同周期21、44、100个月接近。
• 基建板块或于2018年Q3企稳，带动建筑指数在Q4引领行情。

投资建议

• 短期策略：关注低估值大建筑企业，因现金流及有息负债风险是当前主要关注点。
• 中期策略：若信用实质性改善，可关注设计、园林等弹性品种。
• 板块轮动：在“宽货币紧信用”阶段，房屋建设、基础建设、装修装饰表现较好；在“宽货币宽信用”阶段，专业工程、园林工程表现较好。

风险提示

• 市场系统性风险
• 历史统计规律失效

图表目录

• 图表1: 建筑指数与沪深300指数相关系数0.9
• 图表2: 建筑指数及相对沪深300比值
• 图表3: 不同时期建筑指数盈利估值拆分
• 图表4: 建筑指数与同比序列变换
• 图表5: 建筑指数与无风险收益率
• 图表6: 建筑指数与M2-M1剪刀差
• 图表7: 无风险利率、M2同比与社融同比增速
• 图表8: 紧信用时期建筑指数与沪深300涨跌幅
• 图表9: 建筑指数与固定资产投资同比增速
• 图表10: 建筑指数与建筑业经营活动现金流净额增速
• 图表11: 信用紧缩周期下建筑公司业绩增长低预期比例提升
• 图表12: 美林投资时钟模型
• 图表13: 经济周期判断指标
• 图表14: 基于宏观经济一致指数和CPI当月同比的经济周期划分
• 图表15: 1999.04-2018.05我国经济短周期划分
• 图表16: 建筑一级行业月均涨跌幅统计描述表
• 图表17: A股一级行业投资时钟
• 图表18: 建筑二级行业投资时钟
• 图表19: 建筑二级行业不同经济阶段月均涨跌幅
• 图表20: 建筑二级细分行业涨跌幅
• 图表21: 专业工程三级子行业涨跌幅
• 图表22: 建筑二级行业不同信用环境相对沪深300月均涨跌幅
• 图表23: 宽货币宽信用各时间段建筑二级行业相对沪深300涨跌幅
• 图表24: 宽货币紧信用各时间段建筑二级行业相对沪深300涨跌幅
• 图表25: 建筑二级行业不同信用环境下正超额收益频次
• 图表26: 建筑二级行业不同信用和货币环境相对沪深300月均涨跌幅
• 图表27: 建筑二级行业不同信用和货币环境下正超额收益频次
• 图表28: 建筑二级板块不同信用环境下的轮动（基于超额收益）
• 图表29: 建筑二级板块不同信用环境下的轮动（基于超额收益频次）
• 图表30: 基于经济周期和信用周期的建筑二级板块选择
• 图表31: 2002-2017年建筑分季度相对收益表现
• 图表32: 建筑行业近5年季度平均收益及其标准差
• 图表33: 2002-2017年分季度相对收益排序
• 图表34: 2013-2017年建筑及其二级行业季度收益及其标准差
• 图表35: 2008-2017年建筑Q3与Q4相对收益
• 图表36: 2008-2017年建筑Q3与Q4相对收益同比涨跌
• 图表37: 最近三年建筑板块Q1行情总结
• 图表38: 2016年以来建筑、PPP及一带一路指数
• 图表39: PPP板块相对不同板块指数超额收益
• 图表40: 2002-2018年Q1建筑板块收益及超额收益情况
• 图表41: 2002-2018年Q2建筑板块收益及超额收益情况
• 图表42: 2013-2018年建筑板块Q2行情总结
• 图表43: 2002-2017年Q3建筑板块收益及超额收益情况
• 图表44: 最近五年建筑板块Q3行情总结
• 图表45: 最近五年建筑板块Q4行情总结
• 图表46: 2002-2017年Q4建筑板块收益及超额收益情况
• 图表47: 建筑行业四季度收益主要由龙头股贡献
• 图表48: 全部A股四季度收益主要由龙头股贡献
• 图表49: 2013-14年建筑板块相对沪深300的PE比值
• 图表50: 2016年10月初以来建筑与地产板块相对走势
• 图表51: A股六大板块MUSIC共同谱
• 图表52: 建筑指数频谱图
• 图表53: 建筑业增加值与总产值实际同比增速
• 图表54: 建筑板块及其细分板块三周期回归拟合结果
• 图表55: 建筑板块同比序列以及回归拟合曲线
• 图表56: 建筑板块同比序列三周期高斯滤波
• 图表57: 房建板块同比序列以及回归拟合曲线
• 图表58: 房建板块同比序列三周期高斯滤波
• 图表59: 基建板块同比序列以及回归拟合曲线
• 图表60: 基建板块同比序列三周期高斯滤波
• 图表61: 工建板块同比序列以及回归拟合曲线
• 图表62: 工建板块同比序列三周期高斯滤波
• 图表63: 建筑及其子板块同比序列与指数见底时滞性统计
• 图表64: 2013-2018Q1建筑行业单季度收入/业绩增速
• 图表65: 2013-2017年及18Q1建筑行业现金流量净额变动趋势
• 图表66: 建筑相对沪深300PE比值
• 图表67: 建筑相对沪深300PB比值