20151008-中投证券-利率市场2015年四季度投资展望_蓄势待发_16页_1mb

蓄势待发——四季度利率与宏观经济展望总结

核心内容

本报告分析了2015年四季度中国宏观经济、货币政策及利率市场走势，指出尽管短期内经济可能企稳，但长期增长动能不足；货币政策仍将维持宽松，但流动性波动性上升；利率债市场面临调整压力，但长期收益率仍有下行空间。

主要观点

1. 四季度经济增长短期回稳，但难言持续

• 经济反弹预期：2015年全年GDP增速预期达到7%左右，四季度GDP环比增速需达到8%以上，这是2012年以来的较高水平。
• 政策支持：国务院、发改委、财政部及央行出台多项稳增长政策，包括减半车辆购置税、支持小微企业税收优惠等。
• 结构性制约：房地产投资仍面临库存去化压力，制造业投资持续下滑，货币政策仍偏紧，经济回升动能有限。

2. 货币政策持续宽松，但流动性波动性上升

• 货币政策宽松：央行采取“对外稳定汇率，对内稳定流动性”的策略，预计7天回购利率将下行至2%左右。
• 流动性压力：尽管央行通过PSL、MLF等工具释放流动性，但外汇占款减少、资金外流及政策性银行贷款投放滞后，导致货币市场利率波动性上升。
• 资金缺口预期：四季度资金供需缺口较大，预计央行将至少降准一次，是否降准第二次视外汇占款流出情况而定。

3. 新兴市场面临流动性收紧风险

• 债务累积：自2008年以来，新兴市场国家企业通过债务债券化和外币化扩大融资，但伴随欧美货币政策转向，流动性可能收紧。
• 经济下滑：新兴市场国家经济增长放缓，企业偿债能力下降，资金外流迹象明显，对全球流动性形成挑战。

4. 利率债市场策略：拉长久期，慎用杠杆

• 收益率预测：四季度经济回稳将对利率债收益率形成短暂上行压力，但长期来看，收益率将向3%靠拢。
• 市场策略：建议投资人择机拉长久期，但需谨慎使用杠杆，以应对货币市场利率波动。

关键信息

宏观经济分析

• 短期回稳：四季度经济可能因政策支持、企业复工及地方政府债发行而出现环比回升。
• 中期挑战：房地产库存高企、制造业投资持续下滑、货币条件偏紧等因素将抑制经济持续复苏。
• 外部影响：欧美经济企稳，货币政策正常化趋势明显，对新兴市场流动性形成压力。

货币政策分析

• 宽松延续：央行维持宽松货币政策，预计7天回购利率将降至2%左右。
• 流动性波动：货币市场利率波动性上升，主要受央行操作滞后、汇率波动及资金外流影响。
• 资金供需：四季度资金缺口较大，预计央行将采取降准措施缓解流动性压力。

利率债市场展望

• 供给压力：利率债供给压力在四季度可能有所缓解，但地方政府债仍为重要因素。
• 收益率趋势：10年期国债收益率未透支通缩预期，未来将向3%靠拢。
• 投资建议：建议拉长久期，但避免高杠杆操作。

附录信息

信用评分原则

• 评分标准：以主体信用评分为主，债券条款为辅，综合公司行业、治理及财务状况进行评估。
• 评分范围：0-5分，0.25分为基本划分区间，不涵盖B以下级别债券。

研究团队简介

• 何欣：中国中投证券债券首席分析师，CFA持证人。
• 孙连玉：中国中投证券债券分析师，北京大学工商管理硕士。

免责条款

• 信息来源：基于公开信息和资料，不保证其准确性和完整性。
• 使用说明：仅限本公司客户及特定对象使用，未经授权不得转载或用于其他用途。
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图表信息

• 图1：7-8月份工业产出环比大幅下降。
• 图2：二季度GDP环比将剧烈反弹。
• 图3：TSF环比增速回升。
• 图4：2015年上半年政策性银行贷款规模暴增。
• 图5：基建投资维持较高水平。
• 图6：制造业投资增速持续下滑。
• 图7：房地产建筑指标低迷。
• 图8：房地产库存持续攀升。
• 图9：货币条件指数与工业产出高度相关。
• 图10：人民币有效汇率小幅贬值。
• 图11：影子银行持续收缩。
• 图12：外汇占款大幅减少。
• 图13：经济学家对欧美主要经济体利率预测。
• 图14：美联储官员升息预期。
• 图15：美国就业状况持续改善。
• 图16：美国核心PCE持续稳定。
• 图17：欧元区GDP持续稳步回升。
• 图18：欧元区核心HICP及失业率。
• 图19：日本GDP增速波动较大。
• 图20：日本核心CPI快速回落。
• 图21：2013年后发达与新兴市场增速。
• 图22：新兴市场国家债务快速上升。
• 图23：新兴市场国家债券占比上升。
• 图24：外币债券规模上升。
• 图25：新兴市场企业偿债率恶化。
• 图26：亚洲国家资金持续流出。
• 图27：2015年财政收支差额处于低位。
• 图28：财政存款增速放缓。
• 图29：人民币贬值预期略稳。
• 图30：9月份外储流失速度放缓。
• 图31：7-8月份银行新增贷款规模高。
• 图32：地方政府债发行规模上升。
• 图33：2013年地方政府债到期分布。
• 图34：未来地方政府债置换规模估计。
• 图35：长期国债收益率未透支通缩预期。
• 图36：10Y-R007收益率曲线。
• 图37：6月份数据好转。
• 图38：市场对数据反应漠然。

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