2019年春季全球资产配置投资策略（上）：估值坑修复，弱周期回归_29页_2mb

估值坑修复，弱周期回归

核心内容

2019年第一季度全球资产价格表现以“股债双牛”为主，主要受全球货币政策边际宽松影响。股票、债券和大宗商品均呈现反弹，其中A股反弹力度最大。全球商业周期尚未见底，但货币周期已出现拐点，美元升值压力边际下降，但短期内仍可能维持相对强势。

主要观点

• 资产表现排序：股票 > 大宗商品 > 信用债 > 利率债。
• 美债期限利差倒挂：是经济衰退的信号，但并不意味着立即衰退，通常滞后于实际衰退发生。
• 经济周期波动减弱：全球高债务杠杆背景下，经济周期波动性下降，资产预期收益率趋于下降。
• 政策重心转移：从“宽货币”转向“宽财政”，尤其在中美贸易关系方面存在不确定性。
• 内生性增长动力：本轮经济复苏更多依赖消费与技术等内生性因素，而非外需或传统周期性行业。
• 房地产投资下行：2020年房地产投资面临更大压力，需依靠其他内生性力量稳定经济。

关键信息

一、2019年Q1回顾：过度悲观预期已经修复

• 全球股市经历估值修复，A股反弹力度最大。
• 美债收益率出现新一轮下行，印证了全球货币紧缩周期担忧的缓解。
• 2018年全球股市、大宗商品和信用债大幅下跌，2019年Q1开始反弹。

二、美债期限利差倒挂的信号意义

• 期限利差倒挂是经济衰退的前期信号，但不意味着立即衰退。
• 历史上，利差倒挂后通常伴随降息和经济衰退，但时间间隔不固定。
• 期限利差倒挂期间，美股和大宗商品未必见顶，但最终会随着衰退确认而回落。

三、五星模型：弱周期依然是中期框架

• 全球资产配置框架基于商业、信贷、货币政策和政治周期的五周期嵌套。
• 当前全球处于弱周期阶段，资产价格主要受估值修复驱动，基本面趋势尚未成为主要矛盾。

四、全球固收：全球流动性与利率市场化

• 经济基本面见底前，货币政策仍需宽松，全球债券牛市未完全走完。
• 2019年全球十年期国债收益率回落空间有限，低于2016年经济上行周期前水平。
• 长期来看，中国经济增速下台阶与利率市场化推进，可能带来长期无风险利率回落。

五、全球权益：重归弱周期，关注性价比

• 权益类资产在过度悲观预期修复后回归中性震荡区间。
• 从全球股市相对业绩趋势与估值角度看，A股 > 港股 > 欧股 > 美股 > 其他新兴市场。
• A股估值处于历史低位，宽松政策更早发力，基本面改善信号更早显现。
• 美股盈利与估值均处于高位，性价比偏低。
• 其他新兴市场估值偏高，且受外需下滑影响较大。

六、大宗商品：强弩之末，聚焦供给侧

• 大宗商品在需求下行周期中缺乏趋势性机会，整体价格趋于震荡。
• 2019年二季度，大宗商品仍有一定韧性，但下半年可能回归弱势。
• 相对看好供给侧约束较大的能源、化工及部分农产品。
• 黑色系大宗商品受中国地产投资周期影响，表现偏弱。
• 黄金在美元实际利率下行过程中仍有配置机会。

2019年全球资产配置建议

• 股票：关注估值修复后的中性震荡机会，A股、欧股性价比相对较高。
• 债券：全球债券牛市尚未结束，但年内回落空间有限，需关注利率市场化带来的长期机会。
• 大宗商品：短期有韧性，但长期受需求回落影响，需聚焦供给侧约束较强的品种。
• 另类资产：关注黄金，美元实际利率下行带来机会；比特币等代币风险仍存。

风险与不确定性

• 政治与地缘风险：英国脱欧、部分新兴市场货币危机、中美贸易摩擦反复，均可能阶段性冲击市场风险偏好。
• 美元走势：美元强势阶段尚未结束，但边际压力下降，需关注其对新兴市场的影响。
• 全球经济复苏：2019年全球商业周期尚未见底，2020年中国经济能否稳住将至关重要。

总结

2019年第一季度全球资产配置进入“股债双牛”阶段，主要由估值修复驱动。美债期限利差倒挂是经济衰退的信号，但不意味着马上进入衰退，需关注后续经济数据。全球商业周期尚未见底，但货币周期已出现拐点。未来资产表现将更多依赖基本面趋势，但当前仍以估值修复为主。从政策角度看，全球正从“宽货币”转向“宽财政”，但需警惕债务约束和地缘政治风险。整体而言，2019年全球资产配置需关注结构性机会，重视资产轮动与再平衡。