中资美元债专题报告：深坑九月初已填平，市场进入平稳期-20200928-东兴证券-17页_1mb

报告摘要

中资美元债专题报告总结

核心内容

中资美元债，亦称“功夫债”，是指中资机构在离岸市场发行的以美元计价的债券，主要交易于香港、新加坡、德国等地。其市场规模超过8000亿美元，占全球美元债市场的4.67%，规模相当于国内信用债市场的1/5，约占亚洲美元债券的一半。中资美元债具有高收益率和境内外利差大的特点，已成为重要的信用投资品种。

主要观点

中资美元债市场概况
中资美元债主要由地产和金融行业发行，占比超过一半。2020年前8个月发行规模达1490.83亿美元，接近2019年全年发行规模。中资美元债普遍缺乏境外评级，约60%的债券无评级，需要投资者具备较强的风险甄别能力。
2020年债灾行情回顾
2020年中资美元债市场经历大幅调整，主要受到疫情冲击和美元流动性危机的影响。3-4月市场出现“黄金坑”，但随着美国宽松政策的推出，市场逐步恢复平稳。此次调整幅度和速度均超过2018年，但回调也更显著。
市场分化与风险因素
地产债因流动性强成为市场冲击的“狙击靶”，而城投债波动较小。投机级债券下跌幅度大于投资级，且违约率显著上升，主要集中在房地产和硬件行业。中美贸易摩擦对科技板块的中资美元债市场形成扰动。
市场回归平稳与信用利差空间
随着美元流动性缓解，中资美元债信用利差仍有压缩空间，长期来看具备较高性价比，对境外资金仍有吸引力。2020年8月末，投资级和高收益中资美元债利差分别为1.78%和7.63%，相较于年初有所走阔，但仍有优化潜力。
未来发行与到期情况
未来三年中资美元债到期规模较大，市场供给意愿或持续增加。地产债和城投债到期压力显著，特别是地产债。受“三条红线”政策影响，高杠杆房企发债受限，而财务稳健的房企发债意愿增强。

关键信息

中资美元债特点
- 以美元计价，属美元资产
- 主要交易市场：香港、新加坡、德国
- 投资者以境内金融机构、境外对冲基金、私人银行为主
- 约60%无境外主体评级
2020年市场表现
- 3-4月中资美元债市场急跌，形成“黄金坑”
- 投机级中资美元债收益率飙升，创15年以来新高
- 投资级中资美元债收益率相对平稳，与美债利差为负
- 6月发行量反弹，达到347.37亿美元，为今年高峰
违约与评级调整
- 截至2020年8月末，中资美元债违约金额达64.05亿美元，涉及11家主体
- 2020年共有85个主体被下调评级，主要集中在地产和城投行业
- 疫情对房地产行业冲击较大，但随着国内经济恢复，部分房企海外评级可能上调
未来展望
- 美联储货币政策保持宽松，基准利率将维持低水平
- 美元持续贬值，人民币升值，对中资美元债利差压缩有一定影响
- 增量资金入市可期，金融债和城投债主体资质较好，可关注低估值标的
- 地产债行业分化明显，需谨慎择时和择券

风险提示

美国疫情无法有效控制可能对中资美元债市场造成持续冲击
中美贸易摩擦可能对科技板块的中资美元债市场产生负面影响

行业评级体系

公司投资评级
- 强烈推荐：相对沪深300指数收益率高于15%
- 推荐：相对沪深300指数收益率介于10%～15%之间
- 中性：相对沪深300指数收益率介于-5%～5%之间
- 回避：相对沪深300指数收益率低于-5%
行业投资评级
- 看好：相对沪深300指数收益率高于5%
- 中性：相对沪深300指数收益率介于-5%～5%之间
- 看淡：相对沪深300指数收益率低于-5%