20240520-浙商证券-途虎-W-09690.HK-途虎深度报告_飞轮效应显现_O2O汽车服务龙头迎来盈利释放期_23页_1mb

途虎养车（09690）公司深度报告总结

核心观点

途虎养车是一家领先的O2O汽车服务平台，以线上线下整合模式为车主提供汽车产品和服务。研究指出，在飞轮效应的推动下，公司有望实现高速增长并提升盈利能力。首次覆盖给予“买入”评级，目标PE估值分别为30倍、18倍及12倍，对应2024-2026年。

市场与竞争格局

• 汽车后市场需求持续增长：

  • 中国汽车保有量预计到2027年仍保持63%的年均复合增长率（CAGR）。
  • 车龄增长推动后服务开支上升，6-7年为后市场服务的临界点。
  • 细分市场中，独立汽车服务商（IAM）份额有望提升，目前IAM渠道占比约46%。

• 竞争格局分散：

  • 整体市场集中度较低，头部厂商如途虎仅占约10%份额。
  • 美国成熟市场CR10超过50%，中国仍有提升空间。

• 新能源车影响：

  • 新能源车渗透率快速提升，动力电池服务成为新价值点，但厂家对配件的控制可能影响第三方服务平台（IAM）的份额。
  • 混动和纯电车型的保养需求虽不同，但电池相关服务的后市场潜力巨大。

公司增长逻辑

• 飞轮效应驱动：

  • 线上线下的协同放大流量和复购率。
  • 门店下沉策略成效显著，复购客户收入贡献率已达50%。
  • 下沉区域每百万辆车对应的工场店数量（13家）远低于一线城市。

• 毛利率和费用率提升：

  • 毛利率预期2024-2026年从24.7%逐步升至26.9%，中长期目标30%。
  • 费用端受益于运营效率提升，尤其是供应链和人员管理优化。

• 扩张计划：

  • 年增1000家店具有可行性，2024-2026年门店目标为覆盖下沉市场，使每百万辆车对应的门店数提升显著。

盈利预测与估值

• 收入和利润表现：

  • 2024-2026年：收入154.35亿/175.38亿/197.73亿元，同比增长134.9%/13.62%/12.74%。
  • 归母净利润从70.1亿元（2024年，-8954% YoY）大幅提升至174.1亿元（2026年，+5369% YoY）。
  • PE从29倍降至12倍，长期对标美股四大汽配公司估值中枢（2025年PE为17倍）。

• 关键假设：

  • 汽车保养和轮胎业务增速分别为18%/18%/16%和10%/10%/10%。
  • 存货风险由公司承担，收入确认以平台交易结算为主。

投资风险

• 盈利不及预期：成本控制和产品结构优化可能缺乏足够力度。
• 新能源价值链重构：新能源车单险保养需求减少，但电池费用增加。
• 竞争格局恶化：下沉市场存在激烈竞争。

结论

途虎养车以“高密度门店布局 + 商业模式创新能力 + 数字化供应链”为核心竞争力，预计将通过飞轮效应实现高速增长及持续的毛利率提升。首次给予“买入”评级，建议投资者关注其门店扩张、自有品牌占比提升以及新能源护城河构建进度。