轻工制造行业2019年三季报总结：文娱业绩依旧稳健，家具承压工程单高涨，造纸包装底部复苏-20191103-广发证券-32页_2mb

轻工制造2019年三季报总结

核心内容概览

轻工制造行业2019年三季报显示，文娱板块（文具、生活用纸）表现稳健，家具板块收入增速承压但工程单表现亮眼，造纸包装板块则处于底部复苏阶段，包装印刷板块增长显著改善，受益于行业出清与新领域拓展。

主要观点

• 文娱板块：晨光文具与齐心集团等传统文具和办公用品企业持续受益于品牌化、高端化趋势，生活用纸企业如中顺洁柔因木浆价格回落与产品结构优化，毛利率持续提升。
• 家具板块：整体收入增速承压，但B端（工程单）企业如江山欧派、帝欧家居、志邦家居、索菲亚等表现良好，预计2019年四季度竣工数据改善将带动业绩修复。
• 造纸板块：文化纸盈利环比改善，包装纸仍处底部承压但复苏在即，太阳纸业因估值处于底部区间，成为重点推荐标的。
• 包装印刷板块：2019年第二季度开始增长改善，头部企业通过新领域（如云印刷、电子烟）和新经济模式拓展市场，推动业绩增长。

关键信息

一、生活文娱

（一）文具行业

• 传统文具品牌化、高端化趋势显著，推动业绩增长。
• 政策推动办公用品电商化采购，市场规模快速增长。
• 晨光文具“一体两翼”战略成效显著，传统业务与办公业务均表现良好。
• 齐心集团通过定增加强研发，拓展云视频等新领域。

（二）生活用纸

• 纸浆价格回落带动生活用纸企业毛利率提升，中顺洁柔毛利率创新高。
• 头部企业通过多品牌策略和产品创新打开增长空间。
• 木浆价格仍有下调空间，预计2019年四季度毛利率继续改善。

二、家具行业

（一）收入与毛利率

• 2019年第三季度家具板块平均收入增速为12.7%，毛利率为37.5%。
• 成品家具盈利回升明显，定制家具增速放缓但盈利稳定。

（二）细分表现

• 工程单带动收入增长，如江山欧派、皮阿诺等企业收入增速显著。
• 定制家具与成品家具增速分化，成品家具增速相对稳定。
• 软体企业如顾家家居、敏华控股表现良好，盈利水平改善。

（三）风险提示

• 房地产政策超预期紧缩、经济环境影响、原材料价格波动、下游需求变化等。

三、造纸行业

（一）行业景气度

• 2019年前三季度平均收入同比增速为-2.6%，但季度环比改善。
• 文化纸价格回升，包装纸仍承压，预计2020年后包装纸将进入补库周期。

（二）价格与成本

• 木浆价格回落，生活用纸价格持续下降，但文化纸价格因需求回升而稳定。
• 废纸进口减少，推动国废价格下行，行业集中度提升。

（三）盈利改善

• 造纸板块季度毛利率企稳回升，平均为20.98%。
• 管理及销售费用率上升，财务费用率保持稳定。

（四）风险提示

• 经济波动影响下游需求，原材料价格波动，产能释放不及预期，环保政策对行业影响等。

四、包装印刷行业

（一）收入与利润

• 2019年第三季度包装印刷板块收入同比增长5.10%，净利润增长8.50%。
• 裕同科技、劲嘉股份、合兴包装等企业表现突出。

（二）增长因素

• 行业出清加速，集中度提升。
• 头部企业拓展新领域（如云印刷、电子烟、环保包装）。

（三）盈利变化

• 包装板块毛利率上升，净利率保持平稳。
• 裕同科技、东风股份、合兴包装等企业毛利率显著改善。

（四）风险提示

• 原材料价格波动、贸易摩擦影响订单需求、落后产能淘汰不及预期等。

重点公司财务分析

行业评级

• 行业评级：买入
• 报告日期：2019-11-03

风险提示

• 家居板块：房地产政策调控、库存累积、融资收紧、竞争加剧等。
• 造纸板块：经济波动、原材料价格波动、产能释放、环保政策等。
• 包装及文娱板块：市场竞争加剧、原材料价格波动、新领域拓展不及预期等。

图表索引

• 图1：中国办公物资市场规模（万亿元）
• 图2：企业电商化采购交易规模快速增长（亿元）
• 图3：中顺洁柔19年前三季度销售净利率同比上升1.43pct
• 图4：18Q4以来木浆价格回落
• 图5：家具行业上市公司平均收入同比增速
• 图6：家具行业上市公司平均收入季度同比增速
• 图7：家具公司平均毛利率（年度）
• 图8：家具公司平均毛利率（季度）
• 图9：2019年前三季度定制家具收入增速快于成品家具
• 图10：2019年前三季度定制家具毛利率稳定
• 图11：2019年第三季度成品家具毛利率同比提升明显
• 图12：2019年前三季度成品家具净利润率回升趋势明显
• 图13：2019年Q3定制家具净利润率低于去年同期
• 图14：2019年三季度定制家具公司及成品家具公司应收账款周转天数
• 图15：家具公司平均三项费用率（年度）
• 图16：家具公司平均三项费用率（季度）
• 图17：家具公司平均净利润率（年度）
• 图18：家具公司平均净利润率（季度）
• 图19：家具公司平均加权ROE
• 图20：家具公司平均ROIC
• 图21：家具板块存货周转天数
• 图22：家具公司平均应付&应收账款周转天数（三季度）
• 图23：主流上市公司前三季度收入增速同比
• 图24：主流上市公司前三季度收入增速环比
• 图25：主流上市公司单三季度收入增速同比
• 图26：主流上市公司单三季度收入增速环比变化
• 图27：主流上市公司三季度毛利率同比变化
• 图28：主流上市公司三季度毛利率环比变化
• 图29：主流上市公司前三季度归母净利润增速同比变化
• 图30：主流上市公司前三季度归母净利润增速环比变化
• 图31：主流上市公司单三季度归母净利润增速同比变化
• 图32：主流上市公司单三季度归母净利润增速环比变化
• 图33：模拟2019-2020年房地产竣工同比增速图
• 图34：精装房开盘量及渗透率变化情况
• 图35：软体原材料TDI，MDI的价格走势图
• 图36：造纸公司2019Q1-3平均收入同比下降2.60%
• 图37：造纸公司平均收入季度同比降幅收窄
• 图38：19Q3主要包装纸种企库均有所回落（千吨）
• 图39：木浆港口库存持续高位震荡
• 图40：瓦楞纸社会库存量回落
• 图41：白卡纸社会库存量相对稳定
• 图42：原材料废纸进口数量大幅下降
• 图43：废纸及木浆价格持续下行（元/吨）
• 图44：包装纸价格触底回升（元/吨）
• 图45：文化纸价格探底回升（元/吨）
• 图46：生活用纸原纸价格下降（元/吨）
• 图47：造纸板块公司季度毛利率企稳回升
• 图48：造纸板块管理和财务费用率小幅上升
• 图49：造纸板块季度净利润率持续回落
• 图50：造纸板块应收账款周转天数（天）
• 图51：造纸板块应付账款周转天数（天）
• 图52：造纸行业PPI回落（%）
• 图53：供给侧改革驱动环保从严执行
• 图54：纸产品需求淡旺季分布明确
• 图55：包装印刷板块营业总收入同比增长
• 图56：包装印刷板块归母净利润同比增长
• 图57：板块各公司单季度营收同比增速
• 图58：板块各公司单季度归母净利润同比增速
• 图59：包装印刷板块单季度销售毛利率
• 图60：包装印刷板块单季度销售净利率
• 图61：包装上市公司毛利率变化（截止19Q3）
• 图62：包装上市公司净利率变化（截止19Q3）

分析师信息

• 赵中平：首席分析师，广发证券发展研究中心
• 汪达：资深分析师，广发证券发展研究中心
• 陆逸：资深分析师，广发证券发展研究中心
• 徐成：联系人，广发证券发展研究中心

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内股价表现强于大盘10%以上
• 增持：预期未来12个月内股价表现强于大盘5%~15%
• 持有：预期未来12个月内股价变动介于-5%~5%
• 卖出：预期未来12个月内股价表现弱于大盘5%以上

联系方式

• 广发证券发展研究中心
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