二季度债券市场展望：该上车还是下车？-20180412-天风证券-16页-2mb

二季度债券市场展望总结

核心内容

本文为天风证券分析师孙彬彬于2018年4月12日发布的债券市场研究报告，重点分析了2018年一季度债券市场的表现，并对二季度的市场走势进行了展望。报告认为，结构性去杠杆和双峰监管模式的实施，使得货币政策回归中性，流动性有所改善，这为债券市场提供了有利环境。同时，报告也指出，尽管存在一些利好因素，但市场仍需关注央行对合意利率水平的把控，以及外部因素如美债走势和贸易摩擦对市场的潜在影响。

主要观点

1. 金融货币条件转向有利

• 2018年初金融货币条件对债券市场形成支撑，市场开始关注紧信用稳货币带来的结构性机会。
• 1月份社融大幅下滑，M2回升，表明金融货币条件改善。
• 资金利率处于上半年底部位置，进一步显著回落可能受诸多束缚，但短端利率波动可能趋于稳定。

2. 基本面数据波动较大

• 受春节因素影响，1-2月PMI和出口数据波动较大，但未形成明确趋势。
• 水泥价格同比走弱，显示基建开工有所放缓。
• 一季度数据尚未全面反映经济真实状况，需等待3月份数据公布后进行评估。

3. 宏观政策总基调仍为去杠杆

• 金融监管和结构性去杠杆成为宏观调控的核心，央行不再以流动性工具为主要去杠杆手段。
• 去杠杆强调分部门、分债务类型进行，地方政府和企业特别是国有企业需尽快降低杠杆。
• 货币政策回归中性，流动性管理压力有所缓释。

4. 外围因素再度复杂化

• 美债走高，尤其关注其是否突破3.0%的关口。
• 美债走势与加息点阵图相关，核心在于美国通胀走势。
• 中美利差仍受关注，但美债并非中国债券市场的主要影响因素。

5. 贸易摩擦引发市场做多情绪

• 贸易摩擦虽带来一定负面情绪，但市场预期其对经济影响有限。
• 贸易摩擦可能为市场提供一定的宽松想象空间，但需关注其对宏观调控的影响。

关键信息

金融货币条件改善

• 社融大幅下滑，M2回升，金融货币条件改善。
• 资金面显著宽松，R007与DR007利差收敛，流动性分层格局改善。

货币政策中性

• 货币政策回归中性，流动性改善主要源于结构性去杠杆和双支柱框架的实施。
• 央行不再直接使用流动性工具去杠杆，而是通过宏观审慎政策进行。

债券市场表现

• 一季度债券市场收益率整体下行约50BP，呈现典型的牛市状态。
• 十年国开收益率波动中枢可能略低于一季度，但仍需关注合意利率水平。

外围风险

• 美债走势与加息进程密切相关，若美国核心PCE快速上升，美债可能突破3.0%。
• 中美利差是重要观察指标，但美债走势对国内债市的影响有限。

贸易摩擦影响

• 贸易摩擦对经济影响有限，但市场对其有较强的预期反应。
• 债券市场对贸易摩擦的反应主要体现在情绪层面，而非基本面层面。

结论

在结构性去杠杆和双峰监管模式下，货币政策趋于中性，流动性改善为债券市场提供支撑。二季度十年国开收益率波动中枢可能略低于一季度，但需关注央行对合意利率水平的把控。整体来看，市场在流动性宽松的基础上，有进一步做多的空间，但需警惕外部因素如美债走势和贸易摩擦对市场的影响。在宏观去杠杆的大背景下，市场应适度加久期，但需注意负债问题和信用策略的不确定性。

风险提示

• 原油价格持续上涨可能影响通胀预期，进而对债券市场产生影响。
• 金融监管政策的执行力度和效果仍需观察。