20210506-东方金诚-2021年4月利率债市场月报_4月收益率曲线陡峭化下移_5月债市不悲观_14页_937kb

债市运行环境与5月利率债市场展望总结

核心内容

本报告分析了2021年4月及5月中国利率债市场的运行环境，包括宏观经济、流动性及中美利差情况，并对5月市场走势进行了展望。整体来看，4月债市受到流动性宽松和输入性通胀影响，呈现震荡格局，5月则预计资金面边际收紧，对利率走势形成一定压力。

主要观点

• 宏观经济运行：4月制造业PMI回落符合季节性规律，但整体仍处于较高景气区间。服务业和建筑业景气度偏强，经济环比动能向常态回归，基本面对债市利空减弱，但难言利好。
• 通胀压力上升：4月中下旬大宗商品价格再次上涨，输入性通胀压力显著，预计二季度CPI和PPI将延续冲高，但政策应对偏向扩大供给，而非抑制总需求。
• 流动性环境：4月资金面超预期宽松，主要由于财政资金投放节奏与地方债供给及税收收入之间的错位，导致银行体系超储消耗缓慢。5月资金面压力将加大，央行可能通过边际收紧流动性来抑制通胀预期扩散。
• 政策环境：中央政治局会议强调“辩证看待一季度经济数据”，政策不会急转弯，宏观政策仍以支持为主。货币政策将适度控制货币投放，以稳定市场通胀预期。
• 中美利差：4月美债收益率震荡走低，而中国国债长端利率下行幅度较小，导致中美利差走阔。预计年内美债收益率仍有上行空间，中美利差可能收窄至130bp左右，但短期不会对国内利率走势构成重大影响。

4月债市运行环境分析

1.1 宏观经济运行

• 4月制造业PMI为51.1%，环比下降0.8个百分点，但高于过去5年同期均值。
• 生产端回落主要由环保限产和原材料短缺等扰动因素导致，而非需求不足。
• 服务业PMI为54.4%，虽较上月下滑0.8个百分点，但高于一季度均值。
• 建筑业PMI为57.4%，环比下降4.9个百分点，仍处高景气区间。
• 二季度经济环比扩张预期较强，出口和房地产投资为主要支撑。

1.2 流动性环境

• 4月资金面宽松超预期，银行间资金水位较高，主要因财政资金投放节奏与地方债供给及税收收入错位。
• 4月DR007和R007月均值分别下行1.2bp和6.5bp，资金利率整体走低。
• 4月央行通过公开市场操作净投放资金739亿，但因到期量有限，未主动回笼流动性。
• 5月资金面压力将加大，地方债发行放量和缴税因素将主导流动性变化，央行可能边际收紧流动性以稳定通胀预期。

1.3 中美利差

• 4月美债收益率震荡走低，月末较上月末下行9bp，而中国国债长端利率下行幅度较小，导致中美利差扩大6.5bp至151.4bp。
• 美债收益率下行可能与交易盘做空动力减弱及配置需求增加有关。
• 预计中期内美债收益率仍有上行空间，中美利差可能收窄至130bp左右。
• 尽管中美利差收窄可能引发外资调仓，但短期扰动不足以影响外资流入的长期趋势。

一级市场分析

• 4月利率债发行量为1.77万亿，环比增加2100亿，主要受到期量增加影响。
• 国债发行量与上月持平，但净融资额小幅转负；政金债净融资额大幅下降至-894亿；地方债发行放量，带动净融资额环比增加2100亿。
• 由于资金面宽松，国债和政金债发行利率均有所下行，但地方债发行利率上行。

二级市场分析

3.1 到期收益率

• 4月资金面宽松带动短端利率下行，1年期国债收益率较上月末下行21.79bp。
• 长端利率因通胀预期走强而承压，但市场反应积极，10年期国债收益率月末较上月末下行2.47bp。
• 整体呈现窄幅波动，10Y-1Y期限利差走阔19.32bp，显示收益率曲线陡峭化。

3.2 利差走势

• 国债期限利差整体走阔，10Y-1Y利差扩大19.32bp，显示市场对长端利率的预期相对稳定。
• 国开债与国债利差收窄，5年期收窄5.80bp，10年期收窄0.19bp。
• 国开债隐含税率下降至9.81%（5年期）和10.64%（10年期），反映市场对财政政策的预期。

5月利率债市场展望

• 资金面：预计5月资金面边际收紧，资金利率中枢上移，波动性加大。
• 利率走势：短端利率可能回升，长端利率面临调整压力，但因期限利差保护较足及配置需求旺盛，上行风险不大。
• 政策影响：货币政策将适度趋紧，但不会大幅收紧，以稳定通胀预期。
• 市场情绪：机构配置需求依然旺盛，叠加流动性边际收紧，5月利率债市场或将呈现震荡格局。

总结

4月债市在流动性宽松和输入性通胀背景下震荡运行，5月则预计资金面压力上升，利率走势可能有所调整，但整体仍以震荡为主。政策层面仍以支持为主，通胀预期将主导市场情绪，但不会引发显著的货币政策收紧。中美利差走阔对国内利率形成一定压力，但外资配置意愿仍较强，对国内债市影响有限。