城投专题研究：2023年城投定融有何新变化？-20230904-西南证券-19页_1mb

2023年城投定融有何新变化？

核心内容概述

2023年城投定向融资计划（定融）面临更严格的监管环境，其发行规模增长趋势受到抑制。定融作为一种非标债务融资方式，主要通过金交所或“伪金交所”非公开募集和转让，具有灵活的资金用途和相对便利的融资条件。然而，随着监管趋严，定融产品的发行难度逐步提升，且涉及较多风险，如非法集资、新增隐债合规风险和非标违约风险。

主要观点

• 监管趋严：近年来，针对定融的监管不断加强，预计更多省市将出台政策限制区域内城投通过定融融资。
• 发行规模变化：2020-2022年，城投定融规模持续增长，但2023年前7个月规模为291.55亿元，线性外推全年规模约500亿元，增长态势或被遏制。
• 区域格局变化：山东省定融规模占比大幅下降至29.67%，而四川省、重庆市、天津市、云南省等省份占比显著上升。
• 发行主体特征：区县级低评级城投平台是定融产品的主力发行方，其面临更大的还本付息压力，因此更倾向于使用定融进行融资。
• 风险溢价增加：定融产品会提升城投主体的风险溢价，地市级和区县级样本显示，风险溢价均值在0.7%左右。
• 监管政策背景：自2011年首次清理整顿金交所以来，监管政策不断升级，从规范业务范围到清理整顿“伪金交所”，逐步压缩非标融资规模。

关键信息

定融定义及主要参与者

• 定融指通过金交所或“伪金交所”以非公开方式募集和转让，约定一定期限还本付息的非标债务融资方式。
• 涉及的主要参与者包括备案方、融资方、增信方、承销方、受托管理人和投资方。

定融产品模式

• 分为两种模式：一种为直接向合格投资者募集资金，如“XX债权融资计划”；另一种为转让收益权、债权等基础资产，如“XX应收账款收益权”。

定融监管演变

• 2011-2012年：初次清理整顿，国务院和证监会出台政策，明确金交所审批权限归省级政府，部分交易场所被关闭或停止运营。
• 2017-2021年：再次清理整顿，规范业务范围，要求压降非标融资规模，限制金交所为特定行业融资。
• 2022年至今：清理整顿“伪金交所”，强化对非法金融活动的整治，禁止向个人销售产品和跨区域展业。

定融发行趋势

• 2020-2022年，城投发行或担保发行定融产品规模分别为156.54亿元、394.35亿元、511.55亿元。
• 2023年前7个月，规模为291.55亿元，全年预计约500亿元，增长态势或被遏制。

区域发行格局变化

• 山东省：占比从50%下降至29.67%，与债务管理政策加强有关。
• 四川省：占比从20%提升至23.87%，成为定融发行的重要地区。
• 重庆市：占比从5%提升至15.88%，天津市从5%提升至10.08%，云南省从5%提升至5.81%。
• 其他省市：如湖北省、河南省、山东省部分区域，定融规模下降或减少。

定融与风险溢价

• 区县级低评级主体为定融主力，其融资成本高，风险溢价提升。
• 样本数据显示，定融发行使城投主体收益率平均高于可比城投约0.7%。

定融产品信息获取方式

• 可通过定融销售网站、审计报告、募集说明书等获取定融相关信息。
• 定融产品通常列示在长期应付款、应付债券、一年内到期的非流动负债等科目中。

风险提示

• 信息收集遗漏：可能存在数据获取不全或遗漏的情况。
• 城投相关政策收紧超预期：未来可能有更多政策限制城投通过定融融资。
• 货币政策收紧超预期：可能进一步压缩定融融资空间。

图表与数据参考

• 图1：展示“XX集团有限公司应收账款收益权”交易结构。
• 图2：不同监管周期下城投债净融资及利差情况。
• 图3：2017年以来城投定融产品发行情况。
• 图4：2020年以来各省市定融规模。
• 图5：2020年以来各省市定融规模占全国比重。
• 图6：2023年H1部分省市城投债净融资情况。
• 图7-11：2023年H1各省市定融发行情况。
• 图12-13：2023年H1城投行政等级和主体评级分布。
• 图14-15：定融产品在长期应付款和应付债券中的列示情况。
• 图16-17：地市级和区县级样本城投收益率及与可比城投的差值。

表格参考

• 表1：2023年前7个月发行或担保发行定融规模排名前20的城投情况。
• 附表：金交所及“伪金交所”主要监管政策及会议等。

结论

定融作为城投融资的一种重要方式，其规模和发行趋势正受到日益严格的监管影响。未来，随着监管政策持续收紧，定融的发行规模可能进一步受限，区县级低评级主体将面临更高的风险溢价。投资者需关注定融产品的合规性和风险，合理评估城投融资渠道的可持续性。