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华泰 | 宏观：票据放量推动社融略超预期 - 5月社融数据点评

核心内容

5月新增社会融资规模为2.03万亿元，略超市场预期的1.7万亿元，主要由票据融资同比多增4,824亿元支撑。尽管社融同比增速小幅回落至7.7%，但季调后月环比折年增速边际回升至7.1%。同时，M2同比增速保持在8.6%，M1同比增速回升至5.5%，均高于市场预期，反映企业现金流改善和财政资金加快拨付。

主要观点

• 社融略超预期：5月新增社融2.03万亿元，同比少增2,607亿元，但票据融资的大幅增长成为主要支撑。
• M2与M1增速回升：M2同比增速持平于4月的8.6%，M1同比增速从5%回升至5.5%，均受益于企业加速结汇、PPI上行和财政资金加快拨付。
• 居民与企业贷款需求偏弱：居民中长期贷款同比多减1,317亿元，居民短期贷款同比多减632亿元，企业中长期贷款同比多减3,500亿元，显示高油价和地产需求疲软对融资需求的压制。
• 票据融资冲量：银行通过票据融资冲量的诉求上升，反映实体融资需求偏弱。
• 政府债净融资减少：政府债净发行1.2万亿元，同比少增2,362亿元，显示财政扩张力度有所回落。
• 企业债融资改善：企业债净发行1,715亿元，同比多增219亿元，主要受益于信用债利率下行。
• 新经济韧性较强：尽管新增社融低于去年，但新经济增速仍有望保持较强韧性，尤其是核心城市地产需求和效率提升。

关键信息

1. M2与M1数据

• M2同比增速：5月M2同比增速为8.6%，与4月持平，略高于彭博预期的8.5%。
• M1同比增速：5月M1同比增速从4月的5%回升至5.5%，高于彭博预期的5.2%。
• M2季调月环比增速：放缓至0.6%，显示季节性调整后增速有所下降。
• M1季调月环比增速：与4月持平，为0.5%。
• 外汇流入：5月出口增长提速，带动贸易顺差同比多增，外汇加速流入。
• 财政存款：5月财政存款同比增速从10.4%回落至7%，边际提振M2增速。

2. 人民币贷款数据

• 新增人民币贷款：5月新增人民币贷款5,200亿元，同比少增1,000亿元。
• 剔除置换债影响：新增人民币贷款环比增加7,855亿元，同比多增367亿元。
• 居民贷款：
  • 居民中长期贷款同比多减1,317亿元，显示全国层面地产需求偏弱。
  • 居民短期贷款同比多减632亿元，可能反映国补效果退坡和高油价抑制消费。
• 企业贷款：
  • 企业中长期贷款同比多减3,500亿元，受地方化债和高油价影响。
  • 企业短期贷款同比多减100亿元，显示企业融资需求偏弱。
  • 票据融资同比多增4,824亿元，反映银行冲量意愿上升。

3. 社融分项分析

• 社融同比少增：5月社融同比少增2,607亿元，增速小幅回落至7.7%。
• 非标资产减少：非标资产余额同比少减435亿元，显示融资渠道有所改善。
• 政府债净融资减少：政府债净融资同比少增2,362亿元，对社融增速贡献减少。
• 企业债净融资增加：企业债净融资同比多增219亿元，主要受益于信用债利率下行。
• 其他贷款：其他贷款同比多增1,147亿元，显示部分融资渠道改善。

风险提示

• 逆周期政策力度不及预期：若逆周期政策未能有效提振融资需求，可能进一步拖累内需增长。
• 地产周期超预期下行：若地产需求持续疲软，可能对整体经济产生负面影响。

未来展望

• 能源供给修复：若霍尔木兹海峡在6-7月初步复航，可能缓解能源冲击，带动需求释放。
• 财政支出节奏：需关注下半年财政支出节奏是否有所改善，以缓解对内需的压制。
• 新经济韧性：新经济增速仍有望保持较强韧性，尤其在核心城市地产需求改善和效率提升背景下。

结论

5月社融数据略超预期，主要由票据融资拉动，但居民与企业贷款需求偏弱，显示经济仍受高油价和财政支出放缓影响。未来需关注能源供给修复和财政政策调整对内需的潜在提振作用，同时新经济仍有望保持较强增长韧性。