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招商积余（001914）并购加速推进，非住优势进一步加强

核心内容

招商积余近期发布两则并购公告，标志着公司整合以来首次落地并购项目。此次收购有助于进一步强化公司在非住宅物业管理领域的优势，提升在广州、上海等市场的非住物管服务能力。同时，公司正推动轻重资产分离，剥离重资产部分后，物业管理业务的静态PE处于行业低位，估值优势明显。基于此，公司业绩增长可期，我们维持“买入”评级。

主要观点

1. 并购落地，非住优势增强

   • 公司分别收购了南航物业95%股权（2.3亿元）和上航物业100%股权（5362万元），均为非住宅物业为主的物管公司，有助于提升公司在非住业态的市场份额。
   • 南航物业和上航物业的PE分别为7.5倍和4.8倍，收购价格公允，具备较强盈利能力。
   • 2021年前三季度，公司基础物管服务收入中，非住物业占比达69%，显示出公司在非住业务上的明显优势。

2. 受益于母公司资源，拓展项目资源

   • 公司作为国央企开发商背景的物管企业，能够借助母公司的资源获取更多潜在项目，特别是在行业格局重构的背景下，国央企托底作用增强，物管公司有望从新项目资源中获益。
   • 随着母公司新楼盘的接管，公司住宅物管服务的规模和毛利率将有望提升，从而带动整体盈利能力。

3. 轻重资产分离，提升估值

   • 公司持续推进轻重资产分离，截止2021年三季度末，重资产（存货及投资性房地产）合计84亿元，若按账面价值变现，可提升物业管理业务的估值。
   • 剔除重资产后，公司市值约为117亿元，2021年归母净利润约为4.6亿元，对应PE仅25倍左右，处于行业低位。

4. 业绩增长可期，维持“买入”评级

   • 我们预计公司2021年、2022年的归母净利润分别为5.8亿元、7.8亿元，对应EPS分别为0.55元、0.74元，PE分别为32.8倍、24.5倍，估值合理。
   • 公司具备较强的盈利能力与增长潜力，维持“买入”评级。

关键信息

• 收购详情：

  • 南航物业95%股权，受让价格2.3亿元，管理面积60万㎡，2021年预计净利润3074万元，对应PE 7.5倍。
  • 上航物业100%股权，受让价格5362万元，管理面积222万㎡，2021年预计净利润1129万元，对应PE 4.8倍。

• 财务预测：

  • 2021年归母净利润预计为5.8亿元，2022年预计为7.8亿元。
  • EPS分别为0.55元、0.74元，对应PE分别为32.8倍、24.5倍。
  • 毛利率为13%，非住业务毛利率为11.5%，高于住宅业务。

• 风险提示：

  • 并购拓展竞争烈度超预期。
  • 在管面积增长不及预期。
  • 毛利率下行超预期。

附表：财务预测与估值

财务预测（单位：亿元）

投资建议

公司并购加速推进，非住业务优势明显，业绩增长可期，维持“买入”评级。