20211226-国盛证券-固定收益定期_零利率_票据的原因与影响_20页_1mb

固定收益定期总结

核心内容

票据利率近期快速下行并接近0的水平，主要由银行信贷投放压力和贷款需求不足导致。银行为完成信贷考核，通过票据贴现冲量，虽然贴现利率低于其综合负债成本，但银行仍愿意进行此类操作以支持稳增长政策。同时，监管对结构性存款和票据融资套利的限制，也削弱了票据融资的刺激效果。

主要观点

• 票据利率下行原因：银行有贷款投放考核压力，但贷款需求不足，导致票据贴现成为“蓄水池”，以冲抵信贷缺口。
• 票据利率与债市关系：票据利率的下降并未有效刺激票据融资规模增长，表明实体融资需求疲软。
• 票据利率曲线变化：票据利率曲线变平坦，显示银行信贷储备不充足，且票据贴现对信贷投放节奏的调控作用有限。
• 信用利差走阔：城投债与产业债各等级信用利差普遍扩大，反映市场对信用风险的担忧。
• 债市展望：在信贷扩张缓慢和后续降息预期下，债市利率短期将震荡下行，10年国债利率有望降至2.8%以下。
• 风险提示：宽信用推进可能超预期，需警惕政策效果与市场反应之间的差异。

关键信息

票据利率情况

• 12月以来，6个月国股银票转贴现利率累计下行1.3个百分点，截至24日为0.59%，最低点为0.08%。
• 1个月国股银票转贴现利率在23日基本回落至0。
• 票据贴现金额近三周均在3500亿以上，但票据融资规模未如预期增长。

债市分析

• 12月1年期LPR时隔20个月再度下调，后续LPR和MLF利率可能继续下行。
• 债券市场整体表现偏乐观，国债利率有望继续下行。
• 信用利差普遍走阔，显示市场对信用风险的担忧上升。

信用债市场回顾

• 上周信用债发行量和净融资量均下降，城投债发行量和净融资量明显回落。
• 高估值成交债券数量为862只，低估值成交为256只，显示市场对部分债券的偏好。
• 信用利差整体走阔，其中山西、云南、青海和河南的城投债信用利差最为显著。

转债市场

• 转债指数在股市下跌情况下继续上涨，显示其相对韧性。
• 建议转债配置应关注两端，而非平衡型品种。
• 高价转债推荐布局高景气度赛道，如麒麟转债、天能转债、国泰转债等；低价转债关注业绩增长确定性高的品种，如濮耐转债、瑞丰转债、威派转债。

利率衍生品

• 国债期货主力合约普遍上涨，显示市场对长期限国债的偏好。
• 利率互换小幅下行，反映市场对利率进一步下降的预期。

信用事件

• 上周有1只债券实质违约，3家主体评级下调。
• 北京华业资本控股股份有限公司“15华资债”未能清偿到期债务。
• 新力地产联合资信下调公司评级至B。
• 恒大地产中诚信国际将主体信用等级由BB调降至B。
• 北京信中利投资股份有限公司联合资信将主体评级由BB下调至B+。

数据支持

• 图表1至图表50提供了票据利率、信用利差、转债市场、国债期货及利率互换等多方面的数据支持。

风险提示

• 宽信用推进可能超预期，需关注政策执行效果与市场实际反应之间的差异。

分析师信息

• 分析师：杨业伟、张伟
• 执业证书编号：S0680520050001、S0680520040001
• 邮箱：yangyewei@gszq.com、zhangwei2920@gszq.com

结论

票据利率的快速下行反映了银行信贷投放压力和贷款需求不足，但未能有效刺激票据融资规模增长，表明实体经济融资需求疲软。债市在利率调降和信用扩张缓慢的背景下，有望继续震荡偏乐观。信用债市场整体利差走阔，显示市场风险偏好下降。转债市场表现稳健，建议配置两端。利率衍生品市场显示对利率进一步下降的预期。