20260815-天风证券-流动性_需要担心大行存单提价吗_18页_3mb

流动性分析总结：大行存单提价与市场影响

核心内容

近期大行存单一级发行价格出现小幅抬升，主要集中在9个月和1年期，但整体幅度不大，且主要由农行带动。此轮提价并非流动性紧张信号，而是反映个别大行的结构性负债压力及存单配置吸引力下降。当前资金利率和大行融出并未同步上行，市场整体仍保持宽松，因此本轮提价不具备扩散性。

主要观点

• 存单提价原因：主要与农行的稳定负债需求有关，包括业务扩张、资本补充未到位及地方债务风险化解任务。此外，非银配置意愿偏弱，也影响了存单需求。
• 历史对比：过往提价事件中，资金利率上行并非主要驱动因素，而更多与发行需求和资金分层有关。当前提价主要反映结构性调整，而非行业性负债竞争。
• 未来趋势：若股份行和中小行跟进提价，存单净融资转正，则可能意味着压力扩散。但目前来看，扩散概率不高，且1年期存单收益率可能在1.45%-1.50%区间震荡。
• 央行操作：本周央行通过隔夜逆回购对冲短端到期，6个月买断式逆回购等量续作，维持中长期流动性稳定，下周资金面仍以宽松为主。
• 政府债影响：本周政府债净融资转负，下周供给重新放量，但长久期供给占比高，对银行体系流动性总量影响有限。
• 市场供需：银行体系净融出增加，但大行融出减少，中小行增加，非银融资分层维持低位，市场杠杆率保持平稳。

关键信息

存单提价情况

• 提价期限：主要集中在9个月和1年期。
• 提价幅度：国有行1年期存单发行利率上行约1.8BP，9个月上行约1.6BP。
• 农行表现：农行9个月和1年期存单提价幅度较大，分别为0.4BP和0.6BP，反映出其负债压力。

历史提价事件

• 2023年以来共发生7期提价事件，其中5期与资金利率上行无明显关联。
• 7期提价事件中，大行净融出多数时间增加，存单日均发行量和净融资量同步上升。
• 一二级价差通常难以长期维持，若发行放量，二级收益率将跟随一级定价；若供给减量，一级价格将回落。

本周流动性情况

• 资金面：总体宽松，DR001和DR007均维持低位，R007-DR007利差也处于历史低位。
• 央行操作：隔夜逆回购净投放3490亿元，7天逆回购净回笼985亿元，整体流动性稳定。
• 存单二级市场：收益率整体稳定，曲线保持缓慢上倾，大行和货基为主要卖出方，小行和理财子为主要买入方。

下周流动性预期

• 资金面扰动：税期走款和政府债缴款将增加，但存单滚续压力下降，流动性总量冲击有限。
• 政府债供给：下周净融资约4947亿元，国债和地方债发行量上升，长久期供给占比较高。
• 存单发行：下周到期规模回落，发行压力减轻，1年期国股行存单或在1.45%-1.50%区间震荡。

市场资金供需

• 银行体系：净融出增加，但大行融出占比下降，中小行成为主要供给方。
• 非银机构：货基净融出减少，理财子、基金和券商净融出也有所下降，保险净融出增加。
• 杠杆率：银行间债市杠杆率约105.9%，全市场杠杆率约107.4%，保持平稳。

关键数据对比

存单发行与净融资

• 本周发行：约6942亿元，较上周增加1481亿元。
• 本周到期：约9089亿元，导致净融资转负，约-2147亿元。
• 下周到期：约5192亿元，净融资有望转正。

存单利率变动

• 1年期存单：本周发行利率约1.486%，较上周下降0.5BP；二级收益率约1.480%，较上周上升0.2BP。
• 价差：一二级价差约0.9BP，处于历史温和水平。

资金利率走势

• DR001：本周约1.361%，较上周下降0.1BP。
• DR007：本周约1.386%，较上周下降0.2BP。
• R007：本周约1.412%，较上周上升0.3BP。
• R007-DR007利差：约2.6BP，较上周扩大0.5BP。

风险提示

• 流动性风险：若后续股份行和中小行不跟进提价，存单净融资可能持续为负。
• 利率波动：资金利率和非银融资分层可能影响价差收敛路径。
• 政府债冲击：虽然下周政府债供给增加，但对银行体系流动性总量影响有限。
• 非银配置意愿：非银机构对存单配置意愿偏弱，可能影响市场供需平衡。

图表摘要

• 图1：大行9个月和1年期存单发行利率走势。
• 图2：大行9个月和1年期存单发行量变化。
• 图3：三季度存单发行结构。
• 图4：三季度存单净融资结构。
• 图5：1年期存单一二级价差事件路径。
• 图6：大行1年期存单一二级价格及价差。
• 图7：农行1Y存单多次率先提价。
• 图8：1Y AAA CD-DR001季节性走势。
• 图9：央行周度公开市场净投放与R001周均值。
• 图10：7D+14D逆回购余额季节性。
• 图11：下周资金回笼情况。
• 图12：未来一年中长期资金到期分布。
• 图13：国债净融资进度季节性。
• 图14：地方债净融资进度季节性。
• 图15：各机构资金净融出与周变动。
• 图16：大行净融出余额季节性。
• 图17：中小行净融出余额季节性。
• 图18：货基净融出余额季节性。
• 图19：理财净融出余额季节性。
• 图20：券商净融出余额季节性。
• 图21：基金+保险+其他净融出余额季节性。
• 图22：全市场杠杆率季节性。
• 图23：银行间杠杆率季节性。
• 图24：商业银行杠杆率季节性。
• 图25：广义基金杠杆率季节性。
• 图26：券商杠杆率季节性。
• 图27：保险杠杆率季节性。
• 图28：资金价格走势。
• 图29：本周同业存单一级发行价格（按机构×期限）。
• 图30：下周同业存单到期（按机构×期限）。
• 图31：日度存单买盘（各机构）。
• 图32：本周/上周存单日均买卖盘对比。
• 图33：本周存单收益率曲线形态及周变动。
• 图34：1年期AAA存单季节性走势。
• 图35：票据绝对利率走势。
• 图36：票据相对利率季节性（6M国股直贴-AAA存单）。

总结

当前大行存单提价主要反映结构性负债压力，而非全市场流动性紧张。农行因业务扩张、资本补充未到位及地方债务风险化解任务而主动提价，但整体提价幅度不大，且未形成广泛影响。未来需关注股份行和中小行是否跟进提价，以及存单净融资是否转正。央行操作维持流动性稳定，政府债供给虽增加，但对银行体系影响有限。市场整体仍以宽松为主，非银配置意愿偏弱，存单收益率预计在1.45%-1.50%区间震荡。