2017-餐饮旅游行业再论A股有限服务酒店的估值优势：酒店估值方法论_21页_1mb

酒店估值方法论总结

核心内容

本报告主要分析了酒店行业的估值方法，并以万豪国际和华住酒店为例，探讨了其高估值背后的驱动因素。同时，报告也对国内酒店龙头公司进行了估值分析，认为其仍有较大的增长空间。

主要观点

1. 酒店行业估值方法

• 市场法：适用于轻资产模式的酒店集团，因其更关注盈利能力和品牌价值，而非资产价值。
• PE（TTM）：美股酒店行业PE（TTM）在10倍到35倍之间，平均估值中枢为23倍。
• EV/EBITDA：是美股酒店行业最常用的估值方法，平均估值中枢为17倍，万豪国际估值较高。
• P/S（TTM）：作为辅助手段，平均在2.6倍左右，万豪国际P/S较低。

2. 万豪国际高估值分析

• 横向因素：

  • 综合经营指标优秀，如营收、EBITDA、净利润、自由现金流增速均高于行业平均水平。
  • 拥有强大的品牌定价权，旗下品牌覆盖广泛，包括高端、中端及经济型。
  • 多次并购巩固龙头地位，如收购喜达屋酒店集团，成为全球最大酒店集团。

• 纵向因素：

  • 通过轻资产模式提升盈利能力，净利润率和ROIC逐年提高。
  • EV/EBITDA倍数与ROIC提升高度相关，盈利能力改善推动估值提升。

3. 华住酒店的戴维斯双击

• 业绩增长：

  • 华住酒店RevPAR增速与EV/EBITDA及股价走势高度相关，实现业绩和估值双升。
  • 2015年Q1至2017年6月，市值增长4倍，主要得益于中端市场布局、品牌力提升及会员体系完善。

• 竞争优势：

  • 中端酒店市场具有先发优势，一二线城市布局占比高。
  • 品牌形象年轻时尚，运营效率高，成本控制能力强。
  • 收购桔子水晶实现协同效应，推动盈利能力提升。

• 估值指标：

  • 华住酒店EV/EBITDA低于美国其他酒店，PE略高于美国平均水平，但整体仍具吸引力。
  • PEG为0.77，表明公司估值仍有提升空间。

4. 国内酒店龙头公司估值分析

• 首旅酒店：

  • 估值较低，有戴维斯双击可能。
  • 2017年预计实现5.5-6亿净利润，估值在三大龙头公司中最低。
  • 品牌升级、中端市场拓展、管理优化等推动业绩和估值提升。

• 行业前景：

  • 中国酒店行业集中度较低，前三大品牌仅占11%市场份额。
  • 中档酒店市场品牌渗透率仅为20%，未来增长空间大。
  • 国内酒店市值空间广阔，具备长期投资价值。

关键信息

• 估值中枢：

  • 美股酒店PE（TTM）平均为23倍，EV/EBITDA平均为17倍。
  • 华住酒店2017年EV/EBITDA为15倍，PE为33倍。
  • 首旅酒店2017年EV/EBITDA为14倍，PE为27-30倍。

• 增长驱动因素：

  • 盈利能力提升：通过轻资产模式、品牌升级、成本控制等手段。
  • 行业复苏：经济型酒店需求回暖，RevPAR提升。
  • 并购协同：如华住收购桔子水晶，万豪收购喜达屋。

• 风险提示：

  • 宏观经济恶化可能影响居民旅游消费。
  • 自然灾害、战争、恐怖袭击等不可抗力因素影响出游意愿。
  • 公司扩张仍需市场培育，尚未达到运营成熟期。
  • 华住与首旅的协同效果可能低于预期。

结论

报告建议继续布局国内酒店龙头公司，维持酒店行业增持评级。认为国内酒店行业具备较大的增长潜力，尤其是中端市场，未来随着品牌渗透率的提升及市场集中度的增加，酒店集团有望享受更高的估值溢价。