宏观专题报告：我们应如何观测投资数据企稳的先导过程-20190321-广发证券-15页_1mb

投资数据企稳的先导过程分析总结

核心内容概述

本文围绕房地产、基建和制造业投资端的先导指标进行系统梳理，旨在为宏观经济企稳的预测提供依据。通过对不同行业投资驱动因素的分析，揭示了投资数据企稳前的信号和传导路径，同时提出了相关风险提示。

主要观点与关键信息

一、房地产投资领先指标

1. 房地产销售

   • 房地产销售是开发资金的重要来源，占约40%-50%。
   • 销售回款节奏受利率环境影响，按揭贷款利率回落驱动居民杠杆扩张，居民中长期贷款回升后传递至地产销售，时滞约为3个月。
   • 按揭贷款利率拐点领先地产销售约6个月。
   • 2018年房地产销售总体维持正增长，三四线棚改政策对销售占比起到支撑作用。
   • 高库存压力下，地产销售触底未带动投资端反弹，因此需关注土地成交等更稳定的领先指标。

2. 房地产投资

   • 销售回升到投资需经历半年左右的传导过程，但受库存影响，该时滞不稳定。
   • 百城土地成交面积领先拿地增速12个月，领先新开工增速6个月，是较为稳定的领先指标。
   • 土地成交面积领先自筹资金增速约6个月。
   • 自筹资金包括留存收益、企业债和非标融资，占比约30%。
   • 2018年非标融资回落，但自筹资金仍维持较高增速，原因包括高周转模式和棚改资金支持。

二、基建投资领先指标

1. 城投平台融资与财政支出

   • 城投平台融资与财政预算内资金来源是基建投资的重要支撑。
   • 企业部门中长期贷款、城投债和非标融资共同构成基建资金来源，其中信托+委托贷款净融资规模具有标志性意义。
   • 企业中长期贷款领先基建增速约3个月，非标融资领先约1个月。

2. 财政支出节奏

   • 2019年预算赤字率提升至2.8%，地方政府专项债规模增加，且投放节奏靠前，对基建带动作用明显。
   • 生产性支出（如交通运输、农林水利）与财政支出具有较高重合度，且受整体财政扩张影响。
   • 2019年2月城乡社区财政支出回升至23.1%，预示基建增速有望阶段性修复至8%-10%。

3. 行业数据

   • 央企订单与PMI大型企业订单领先基建增速1-3个月。
   • 2019年PMI大型企业指数回升至51.5，中国中铁新签订单同比增速达8.69%，显示基建需求回暖。

三、制造业投资领先指标

1. 上游制造业

   • PPI（工业品价格）是制造业景气度的综合体现，领先制造业投资约3个季度。
   • PPI预期-产成品补库是宏观景气度向资本开支传导的映射。
   • 库存变动与制造业投资同步。
   • 供给侧改革后，PPI与制造业投资的传导规律有所变化，但基本逻辑依然成立。
   • 建材行业ROE增速领先制造业投资约4个季度。

2. 中游制造业

   • 中游制造业包括计算机与通讯设备、电气工程与设备等，外需依存度高，价格弹性小。
   • 银行代客结汇作为广义出口的影子指标，领先中游制造业投资约12个月。
   • 2018年中游制造业投资触底，2019年可能面临高位回落。
   • 银行代客结汇与中游制造业收入同步，与投资回升存在约12个月时滞。

关键传导路径总结

风险提示

1. 需求下行速度超预期
2. 中美贸易摩擦超预期

分析师信息

• 郭磊：首席分析师，2017年新财富宏观第一名，2016年加入广发证券发展研究中心。
• 贺骁束：资深分析师，经济学硕士，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 其他分析师：张静静、周君芝、盛旭、邹文杰，均来自广发证券发展研究中心。

联系方式

其他重要信息

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