20250215-东吴证券-宏观深度报告_如何预期_土储专项债_发行规模__16页_919kb

东吴证券：2025年土储专项债发行规模或略超限额

一、广东省闲置土地收回的三大特征

1. 收储主体以地方国企为主
   广东省披露的74宗闲置土地中，59宗涉及46家土地使用权人，剔除3家实控人不确定企业后，43家企业中仅2家为民营企业，其余均为地方国企或央企。

   • 成因：
     • 土储中心仅接受未抵押净地，但民营房企融资渠道受限，难以周转资金解除地块抵押。
     • 部分地方政府曾通过国企“托底拿地”满足土地出让收入目标，现可能通过土储专项债帮助其化解债务风险。

2. 收购单价平均溢价率达153%
   以35宗地块测算，政府拟收购均价为831,030元/㎡，而企业拿地成本为980,654元/㎡，平均折价率达53%-239%。

   • 典型案例：
     • 肇庆“ZB09区”地块：因长期闲置，政府收购价较企业拿地成本溢价54%。
     • 惠州市“马安新群上寮地块”：因配建学校、道路等条件，政府大幅折价收购。

3. 过半地块面临无偿收回风险
   在24宗地块中，15宗“约定开工时间”早于2023年末，若闲置至2025年，地方政府可无偿收回土地使用权。

二、2025年土储专项债规模展望

基于财政资源优先支持产业投资、土储专项债限额限制等因素，预估2025年全国发行规模约5,707亿元，占新增限额的133%。

• 限制因素：
  • 财政资金更应向产业升级倾斜，如加州应对2008次贷危机的经验显示，科技税收贡献显著改善财政状况。
  • 非自评自发试点省份土储专项债占比有限，且受限额约束。

三、风险提示

1. 数据统计未涵盖区县级信息，样本偏差可能影响溢价率测算。
2. 收购价格或隐含建安费用，导致溢价率计算失真。
3. “地方债自审自发”试点省份土储专项债实际发行可能低于预期。

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