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沐浴改革春风，券商行业蓄势待发 —— 证券行业2021年春季策略报告总结

核心内容

2020年资本市场深化改革政策加速落地，为券商行业创造了良好的发展环境。政策利好推动券商行业业绩全面向好，ROE提升，市场估值修复，行业集中度持续增强。2021年券商行业仍处于政策红利释放期，行业基本面持续向好，估值修复空间较大。

主要观点

• 政策红利持续释放：2020年资本市场深化改革“深改12条”相关制度不断落地，全面注册制推行已进入倒计时，预计2021年上半年将正式实施。
• 券商业绩稳步增长：2020年前三季度，上市券商营收及归母净利润分别同比增长28.86%和40.25%，年化平均ROE提升至9.4%，行业头部效应显著。
• 长期资金入市加速：社保基金、保险资金、企业年金等中长期资金加速进入资本市场，市场活跃度提升，居民财富配置向权益资产倾斜。
• 金融资产规模扩张：券商金融资产规模持续增长，投资收入主要受规模扩张驱动，场内外衍生品业务有望成为新增长点。
• 两融余额持续攀升：随着市场回暖，两融余额不断创新高，市场交投活跃度提升。
• 资管业务转型：资管规模降幅收窄，主动管理比例提升，管理费率增长，资管业务收入逆势增长。
• 投资建议聚焦头部与特色券商：建议关注综合实力强劲、金融资产扩容速度快的头部券商（如中信证券、华泰证券）及互联网生态良好的特色券商（如东方财富）。

关键信息

2020年券商行业表现

• 业绩增长显著：2020年前三季度，上市券商营收及归母净利润分别同比增长28.86%和40.25%，年化平均ROE达9.4%。
• 行业集中度高：CR10持续超过60%，行业头部效应明显。
• 估值修复：券商板块全年累计上涨16.55%，估值处于历史中枢水平，仍有修复空间。

注册制全面推行

• 政策基础夯实：2020年科创板、创业板注册制相继落地，为全面注册制实施奠定制度基础。
• IPO承销规模增长：2020年全市场IPO单数达396单，承销规模4699.63亿元，同比增长85.51%。
• 头部券商优势明显：中信建投IPO承销规模同比增长376.05%，中信证券、华泰证券、中信建投项目储备丰富，处于行业前列。

长期资金入市趋势

• 险资加速进场：保险资金股票和证券投资余额连年增长，2020年同比增速显著提升。
• 社保基金持续增长：截止2019年末，全国社保基金直接投资资产达1.04万亿元。
• 居民财富配置优化：中国居民金融资产配置中股票和基金占比低，未来有望提升。

金融资产与衍生品业务

• 金融资产规模持续扩张：券商金融资产规模增长带动投资收入提升，2020年三季度金融资产投资收益率与2019年基本一致。
• 衍生品业务增长：场内与场外衍生品规模持续增长，有望为券商带来增量收入。

股质与两融业务

• 股质风险缓解：多家券商计提大额资产减值准备，股质业务总规模占比下降，对行业业绩影响减弱。
• 两融余额创新高：随着市场回暖，两融余额持续攀升，交投活跃度提升。

资管业务转型

• 资管规模降幅收窄：资管业务收入逆势增长，主动管理比例提升，管理费率增长。
• 资管业务结构优化：头部券商主动管理规模比例较高，推动资管业务收入增长。

投资建议

• 关注头部券商：综合实力强、金融资产扩表速度快的券商，如中信证券、华泰证券，有望持续受益于政策红利。
• 关注特色券商：东方财富等互联网生态良好的券商，凭借金融科技实力及财富科技双轮驱动，差异化发展提升市占率。
• 估值修复空间大：券商板块目前处于历史中枢水平，后续估值修复潜力较大。

风险提示

• 宏观经济下行风险：若经济增速放缓，可能影响市场交投活跃度，进而影响券商的经纪与自营业务。
• 疫情反复风险：疫情若反复，可能导致资本市场大幅震荡，影响券商业绩。
• 政策效果不达预期：若资本市场深改效果不如预期，可能制约券商业绩增长。
• 国际市场波动风险：国际政局动荡可能引发国际市场波动，影响券商国际业务及整体业绩表现。

数据来源

• 证监会、人力资源社会保障部、Wind、光大证券研究所等公开信息。

结论

券商行业在2020年受益于资本市场深化改革政策，业绩持续向好，估值修复明显。2021年，随着全面注册制的推进、长期资金入市加速、金融资产规模扩张及衍生品业务发展，券商行业仍处于发展机遇期。建议投资者关注头部券商及具备互联网优势的特色券商，同时警惕宏观经济、疫情、政策及国际市场波动等风险因素。