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新乳业（002946.SZ）首次覆盖报告总结

核心内容

本报告对新乳业进行首次覆盖，给出“买入”投资评级。公司通过“鲜立方”战略推动低温品类占比持续提升，同时加大DTC渠道布局，提升盈利弹性。预计公司2026-2028年营收分别为118.9/126.8/136.0亿元，同比增长5.8%/6.7%/7.2%；归母净利润分别为8.6/10.1/11.6亿元，同比增长18.4%/16.5%/15.4%。对应PE分别为18.4X/15.8X/13.7X，估值逐步下降，反映市场对其未来增长的信心增强。

主要观点

1. 行业前景广阔

• 2024年中国低温奶市场规模约897亿元，2019-2024年CAGR为3.0%，渗透率约25%，远低于发达国家90%以上的水平。
• 行业预计2025-2029年CAGR约7.2%，具备较大增长潜力。

2. 公司战略清晰，盈利能力提升

• 公司以“24小时”鲜牛乳、“初心”和“活润”酸奶为中高端产品代表，形成“1+N”产品矩阵。
• 2025年公司营收112.3亿元，同比增长5.3%；归母净利润7.3亿元，同比增长36.0%。
• 公司通过产品结构升级及DTC渠道扩张，毛利率从2019年的33.5%回升至2025年的29.2%，净利率从5.2%提升至6.7%。

3. DTC渠道持续发力

• 公司作为“城市型乳企”，依托分布式供应链与DTC到家网络，提升品牌粘性与盈利能力。
• DTC渠道收入占比从2023年的15%向2027年的30%目标迈进，2025年直营渠道营收同比增长15.1%，显著高于经销渠道。

4. 数字化赋能降本增效

• 公司通过“鲜活源”等数字化平台，提升供应链效率与质量控制能力。
• 冷链运输单价自2020年以来持续下降，推动公司运营成本降低。

关键信息

财务预测（单位：亿元）

股价与市场对比

• 2026年4月9日收盘价为18.49元，一年内最高/最低分别为21.35元和15.5元。
• 市净率4.2，股息率1.73%，流通A股市值157.3亿元。
• 公司股价与沪深300指数对比走势显示其具备一定增长潜力。

股价催化剂

• 高端产品快速放量
• DTC渠道快速扩张
• 原奶成本大幅下降

风险提示

1. 原材料成本大幅波动风险
2. 低温液奶需求增长不及预期
3. 行业竞争加剧
4. 食品安全风险

有别于市场的认识

1. 产品结构优化：公司通过中高端产品（如高端鲜奶、特色酸奶）放量，带动毛利率提升，2025年毛利率为29.2%，净利率为6.7%。
2. DTC模式优势：公司通过DTC渠道直接触达消费者，提升盈利能力和品牌忠诚度，避开价格战。
3. 盈利目标明确：公司计划在2022-2027年将净利率提升至7.2%，预计2026年即可提前实现。

联系信息

• 分析师：范林泉

  • 执业编号：S0820525020001
  • 联系方式：021-32229888-25516
  • 邮箱：fanlinquan@ajzq.com

• 联系人：朱振浩

  • 执业编号：S0820125020001
  • 联系方式：021-32229888-25515
  • 邮箱：zhuzhenhao@ajzq.com

公司简介

新乳业是一家专注于乳制品研发、生产与销售的公司，以低温鲜奶和酸奶为核心产品，通过“鲜立方”战略推动低温品类占比提升，同时通过DTC渠道扩张和数字化转型提升盈利能力。

估值指标

投资建议

• 评级：买入
• 标准：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%

公司优势

• 产品结构升级：低温鲜酸品类强势增长，毛利率提升显著。
• 渠道策略灵活：DTC渠道占比持续上升，降低对传统流通渠道的依赖。
• 运营效率提升：数字化转型推动供应链优化，运营损耗下降。

结论

新乳业凭借清晰的“鲜立方”战略和DTC渠道布局，在低温奶市场具备增长潜力。公司盈利能力持续提升，未来三年营收和净利润均保持稳定增长，估值逐步下降，投资价值凸显。