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美国就业与通胀数据对美联储加息决策的影响分析

核心内容

美国3月非农就业数据为23.6万，低于2021年以来的平均水平，但仍高于彭博预期与疫情前扩张阶段水平。失业率下降至3.5%，劳动参与率小幅回升至62.6%。时薪同比增速为4.2%，虽有所放缓但仍高于历史平均水平。整体就业市场仍表现出韧性，但正在逐步放缓。

主要观点

• 核心结论：新增非农和时薪增速继续韧性放缓，失业率维持低位，就业数据偏强再次修正市场预期。美联储停止加息的必要条件是核心通胀降至联储认定的可持续合意水平，当前美国核心CPI同比仍维持在3.5% - 4%区间，预计年内降息概率不大。
• 加息预期：市场对5月加息25bp的预期概率由43.3%上升至71.2%，但调查显示联储更倾向于5月加息，6月不加息。
• 历史经验：1996年以来，每次加息周期结束时，整体PCE和核心PCE通胀均回落至2.5%和2%左右，失业率上升至4.1%，职位空缺与失业之比回落至1.1，时薪增速降至3.5%左右。

关键信息

就业市场表现

• 3月新增非农就业人数23.6万，为2021年以来最低增幅，但高于彭博预期。
• 修正后1-2月新增就业人数减少1.7万，私人部门新增就业人数18.9万，低于预期。
• 行业结构上，新增就业仍主要集中在服务业，包括休闲和酒店、教育和保健、政府、专业和商业服务、其他服务业，制造业、建筑、零售业等出现下降。
• 多数服务业就业增长仍是在补疫情期间的缺口，不考虑趋势增长的情况下，仍分别低于疫情前水平。
• 3月失业率降至3.5%，低于预期；永久失业人数缓慢回升，表明就业市场仍处于韧性放缓过程中。
• 劳动参与率回升主要来自55岁以上群体，黄金年龄段劳动参与率已恢复至疫前水平。

时薪变化

• 3月非农时薪同比增速为4.2%，环比增长0.3%，低于预期。
• 时薪增速在14个大类行业中，有11个仍高于2010年以来的正1倍标准差。
• 服务业时薪增长较慢，商品生产行业时薪增速略有上升。

市场预期

• 交易层面：市场对5月加息的预期大幅上升，但点阵图的指引正确率不高，需谨慎对待。
• 调查层面：经济学家调查显示，5月加息概率较高，6月不加息。
• 5月76家海外机构预测中值为加息25bp至5% - 5.25%，6月69家预测中值为不加息。

美联储加息何时停止？

• 历史经验表明，美联储停止加息的必要条件是通胀降至可持续的合意水平（2%），劳动力市场降温，薪资增长明显放缓。
• 当前美国整体PCE通胀和核心PCE通胀仍分别在5%和4.6%左右，失业率仍处于3.5%低位，职位空缺与失业之比为1.7，时薪增速仍为4.2%。
• 联储在末次加息后的首次FOMC会议中，通常会提到“通胀可控”和“未来仍存在通胀风险”，以维持限制性利率政策。

历史加息周期结束时的表现

数据与政策展望

• 5月FOMC会议前关键数据：4月12日，3月CPI；4月27日，一季度GDP；4月28日，3月PCE。
• 6月FOMC会议前关键数据：5月5日，4月非农；5月10日，4月CPI；5月26日，4月PCE；6月2日，5月非农；6月13日，5月CPI。
• 预计美联储将在5月继续加息25bp，之后是否进一步收紧政策将取决于5-6月期间的非农和通胀数据表现。

风险提示

• 美国经济、金融和通胀走势可能超预期。
• 信贷收缩可能对需求造成影响，但目前工商业贷款增速仅略有回落。
• 尽管就业市场逐步松弛，但劳动力供给修复缓慢，可能影响薪资增速下行斜率。

联储政策与经济前景

• 美联储当前的核心目标仍是抗通胀，而非金融稳定。
• 尽管银行事件引发市场对政策转向的预期，但历史经验表明，政策转向需通胀回落至可控水平。
• 预计美国下半年将经历浅衰退，但核心CPI仍将在3.5% - 4%区间运行，年内降息概率较低。