20170921-华创证券-华创债券大数据看宏观系列专题之十一_未来经济或现滞胀可能_债市继续承压_13页_1mb

债券深度报告总结

核心内容

本报告探讨了当前经济环境下，环保及供给侧改革对大宗商品价格的影响，以及由此引发的通胀预期变化，进而分析对债券市场的影响。报告指出，随着环保政策的持续推进，中上游产品价格持续上涨，通胀预期可能上升，而经济基本面的缓慢回落可能促使未来出现滞胀现象，这对债券市场形成压力。

主要观点

1. 环保及供给侧改革推动中上游产品涨价

• 政策背景：我国经济发展模式正从追求总量转向注重质量，环保议题被提至前所未有的高度。
• 环保督查：环保督查机制已形成常态化，检查力度加大，处罚机制完善，对行业影响深远。
• 环保影响：环保政策对钢铁、煤炭等行业形成持续性供给收缩，推动价格持续上涨。

2. 涨价传导已现端倪，通胀预期或上升

• 维生素行业：在需求下滑背景下，供给收缩仍能推动价格上涨，环保导致的产能收缩会放慢供需缺口填平速度，使涨价持续更久。
• 工程机械行业：随着企业经营改善和竞争格局优化，企业更有能力提价，装载机近期提价即是例证。
• 农业环保：环保政策对生猪、家禽养殖行业造成供给收缩压力，叠加饲料原料涨价，将推动CPI食品项上涨。

3. 未来经济或现滞胀，债市承压

• 滞胀风险：环保政策与经济基本面的缓慢下滑可能共同推动滞胀出现。
• 历史对比：我国历史上曾出现两次滞胀阶段，期间债券收益率均呈现震荡缓慢上行趋势。
• 债市影响：滞胀阶段债券市场表现不佳，收益率可能持续上行，债市拐点将更晚到来。

关键信息

• 环保督查机制：第四批中央环保督察已结束，开始“回头看”，环保政策将更加严格和常态化。
• 大宗商品涨价：钢铁、煤炭等中上游产品价格持续上涨，环保政策是重要推动因素。
• 通胀传导逻辑：供给收缩在没有明显需求支撑时仍可推动价格上涨，尤其在行业集中度提升后。
• 经济基本面：目前经济回落速度较慢，与2000年和2008年经济下滑相比更具韧性。
• 债市趋势：未来若进入滞胀阶段，债券收益率可能震荡缓慢上行，债市表现承压。

图表目录

• 图表1：我国经济发展依靠基建和房地产拉动
• 图表2：各批次环保督察进驻省份及时间
• 图表3：环保政策梳理
• 图表4：2000-2015年，PPI同比增速超过CPI共发生过四次
• 图表5：PPI未带动CPI抬升期间，经济均发生明显下滑
• 图表6：维生素行业周期性强
• 图表7：维生素A需求下滑，但供给收缩使得快速涨价
• 图表8：历史上滞胀阶段，债券收益率震荡缓慢上行

分析师信息

• 分析师：李俊江
  中央财经大学经济学硕士，曾任职于中债资信评估有限责任公司，2016年加入华创证券研究所。

• 分析师：吉灵浩
  上海财经大学经济学学士，曾任职于申万宏源证券，2015年加入华创证券研究所。

• 分析师：周冠南
  中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行，2015年加入华创证券研究所。

• 助理研究员：王文欢
  南京财经大学经济学硕士，2015年加入华创证券研究所。

投资评级说明

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300指数变动幅度在-10%—10%之间
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300指数跌幅在10%-20%之间

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过沪深300指数5%以上
  • 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对沪深300指数-5%—5%
  • 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过沪深300指数5%以上

免责声明

本报告仅供华创证券客户使用，不构成任何投资建议，不保证信息的准确性和完整性。报告内容基于公开资料，仅反映发布当日的判断，可能随市场变化而调整。投资者需根据自身情况审慎决策，注意市场风险。