宏观经济2021年1月动态报告：经济增长动力改变，未来关注5方面变化-20210205-银河证券-29页_2mb

宏观动态报告总结（2021年2月5日）

核心内容

2021年全球经济复苏的关键在于疫苗接种速度，各国经济增速将取决于疫苗接种率。美国预计6月接种率将超50%，德国计划9月完成第一针接种。中国经济发展进入关键分水岭，出口和生产虽仍保持高位，但高需求支撑已减弱，消费和投资增速放缓，房地产和基建不再是主要政策工具。

中国货币政策从“紧信用+稳货币”转向“紧信用+边际紧货币”，贷款和M2增速可能放缓。美联储可能在2季度调整政策，可能转向加息，这将影响美元走势和资产价格。美债收益率突破1%，资产价格逻辑发生转变，压制贵金属和风险资产，美元可能进一步走强。

主要观点

一、2021年增长逻辑已变，预期翻转更为快速

• 各国经济增速：疫苗接种速度是经济恢复的先行指标，接种率越高，经济复苏越快。
• 中国经济分水岭：出口和生产的高点已过，消费和投资增速放缓，房地产和基建不再是主要政策支持方向。
• 中国货币政策：从“紧信用+稳货币”转为“紧信用+边际紧货币”，预计贷款和M2增速放缓。
• 美联储政策：可能在2季度调整，通胀上行可能推动加息预期，资本市场可能出现逆转。
• 美债收益率变化：收益率突破1%，影响资产价格逻辑，压制风险资产，美元可能走强。

二、国际经济观察

（一）美国：美元反弹，经济继续好转

• 美国制造业1月数据强劲，CPI温和上行，显示经济复苏。
• 美国经济复苏速度快于欧盟，推动美元反弹，可能引发对欧元的干预。
• 美国12月非农就业大幅下降，显示疫情对就业市场仍有影响。
• 美国12月密歇根大学消费者信心指数意外下降，显示消费仍受疫情影响。
• 美国房地产市场保持供不应求，预计2021年继续向好。

（二）欧元区：德国经济快速上行

• 德国制造业信心明显回升，服务业也有恢复迹象。
• 欧元区三季度GDP同比下滑4.3%，但季环比增长12.5%。
• 欧元区12月PMI指数大幅上升，接近50的扩张线，显示经济企稳。
• 欧元区12月消费者信心指数上升，显示市场对疫苗的期待。

（三）日本：经济有所好转

• 日本第三季度GDP环比增长5.0%，为1980年以来最大增幅。
• 核心CPI同比下降0.9%，通缩压力上升。
• 日本政府推出第三次补充预算，维持利率不变。
• 日本出口连续24个月下滑，进口也有所减少，显示经济复苏缓慢。

关键信息

三、国内经济：经济上行动能减弱

• 先行指标回落：制造业PMI低于预期，显示需求增长可能停滞。
• GDP增速不超预期：2020年4季度GDP增速6.5%，全年GDP增速约9.0%。
• 工业增加值到达顶点：12月工业增加值增速7.3%，预计2021年1季度仍将保持高位。
• 需求端回升动力减弱：消费增速低于预期，投资增速虽上行但动力不足。

四、金融：企业融资下滑，政策调整下开启信贷收缩

• 社融增速拐点下行：2020年12月社融增速36.3%，较前值下滑4.9个百分点。
• 利率水平走高：央行边际收紧，短期市场利率飙升，1月28日SHIBOR利率达3.02%。
• M2增速平稳：12月M2增速下行，主要因存款下降。

五、国内外主要风险

• 全球通缩风险：尽管政策宽松，但居民收入增长不及货币发行，可能引发通缩。
• 央行过于谨慎的风险：若央行过于谨慎，可能抑制经济复苏，增加通缩压力。

关键数据

• 美国：12月非农就业减少14万，失业率6.7%；12月制造业PMI 55.5，服务业PMI 47.3。
• 欧元区：12月综合PMI 49.8，制造业PMI 55.5，服务业PMI 47.3。
• 日本：12月PMI指数上升，出口连续24个月下滑，核心CPI同比下降0.9%。
• 中国：12月制造业PMI 53.5，出口增速18.1%，进口增速6.5%。
• 美债收益率：1月6日回升至1%，预计未来可能上行至1.3%-1.5%。

图表说明

• 图1：疫苗接种率（%）
• 图2：各国疫苗接种人数（%）
• 图3：生产国PMI（%）
• 图4：美债收益率（%）
• 图5：美债和德债、法债利差（%）
• 图6：美国GDP（%）
• 图7：美国PMI（%）
• 图8：美国零售额小幅回落（%）
• 图9：美国贸易（%）
• 图10：美国PPI（%）
• 图11：美国CPI（%）
• 图12：欧洲GDP上行（%）
• 图13：欧洲消费者信心指数（%）
• 图14：欧元区制造业PMI（%）
• 图15：欧元区零售指数（%）
• 图16：日本PMI指数
• 图17：日本进出口（%）
• 图18：1月PMI继续回落（%）
• 图19：1月生产走低（%）
• 图20：产成品库存上行（%）
• 图21：新出口订单下行（%）
• 图22：GDP增速上行（%）
• 图23：一二三产业增速（%）
• 图24：工业增加值增速上行（%）
• 图25：采矿业生产上行（%）
• 图26：12月各行业工业增加值增速（%）
• 图27：各行业工业增加值增速变化（%）
• 图28：消费增速12月份略有回落（%）
• 图29：人均可支配收入和支出（%）
• 图30：12月份各行业消费增速变化（%）
• 图31：汽车下行原油走高（%）
• 图32：通讯器材消费仍在高位（%）
• 图33：2020年各行业消费增速（%）
• 图34：固定资产投资增速上行（%）
• 图35：投资额小幅上行（亿）
• 图36：制造业单月投资增速下行（%）
• 图37：12月份各行业投资增速（%）
• 图38：2020年制造业各行业投资增速（%）
• 图39：基础设施投资各行业增速（%）
• 图40：成交土地面积下行（%）
• 图41：新屋开工缓慢上行（%）
• 图42：商品房销售面积上行（%）
• 图43：国内贷款持续下行（%）
• 图44：进出口增速（%）
• 图45：进料加工贸易出口增速加快（%）
• 图46：对主要贸易伙伴出口增速（%）
• 图47：对产业链国家出口增速（%）
• 图48：12月份主要进口产品金额和数量增速（%）
• 图49：主要进口产品数量累计增速（%）
• 图50：CPI同比下行（%）
• 图51：食品和非食品价格对CPI的拉动（%）
• 图52：2020-2021年CPI预测（%）
• 图53：12月份PPI同比保持平稳（%）
• 图54：PPI预期（%）
• 图55：社融增速下行（%）
• 图56：政府债券和贷款支撑社融增速（%）
• 图57：贷款结构变化（%）
• 图58：企业中长期贷款增速下行（%）
• 图59：M2增速平稳（%）
• 图60：SHIBOR利率（%）
• 图61：银行间质押回购利率（%）
• 图62：同业存单发行利率：6个月（%）
• 图63：信用利差走高（%）

风险提示

• 经济政策过于谨慎的风险：可能导致通缩压力增加。
• 全球通缩的风险：居民收入增长不及货币发行，可能引发通缩。