20210205-中国银河-宏观经济2021年1月动态报告_经济增长动力改变_未来关注5方面变化_29页_3mb

宏观动态报告总结

核心内容

2021年全球经济复苏的关键在于疫苗接种速度，各国经济增速将与疫苗接种率密切相关。美国预计6月疫苗接种率将超50%，德国则有望在9月完成第一针接种。中国经济面临分水岭，出口和生产高峰已过，国内消费恢复速度低于预期，投资增速确定性下行，房地产和基建不再是政策重点。中国货币政策从“紧信用+稳货币”转向“紧信用+边际紧货币”，以应对经济压力。美联储可能在2季度调整政策，美债收益率突破1%后，资产价格逻辑发生改变，压制风险资产价格，美元可能进一步走强。

主要观点

• 疫苗接种速度决定经济复苏：疫苗接种是经济恢复的关键因素，美国和德国的接种计划将影响其经济走势。
• 中国经济进入分水岭：出口和生产已见顶，国内消费和投资增速放缓，政策调整后经济上行动能减弱。
• 中国货币政策趋紧：央行在经济压力下采取谨慎策略，贷款和M2增速可能放缓。
• 美联储政策可能调整：通胀上行背景下，美联储可能在4-5月调整政策，影响资本市场。
• 美债收益率走高：收益率突破1%后，资产价格逻辑变化，美元可能走强，压制风险资产。

关键信息

一、2021年增长逻辑变化

• 各国经济增速与疫苗接种率相关：疫苗接种速度是经济复苏的先行指标。
• 中国经济面临转折：出口和生产虽保持高位，但高需求已回落，订单转移情况未知。
• 货币政策微调：从“紧信用+稳货币”转为“紧信用+边际紧货币”。
• 美联储态度可能变化：讨论“缩减”购债计划，经济复苏可能引发政策调整。
• 美债收益率突破1%：资产价格逻辑改变，压制贵金属和风险资产，美元可能走强。

二、国际经济观察

（一）美国经济继续好转

• 制造业数据强劲：1月制造业PMI上行，但增速放缓。
• CPI温和上行：显示通胀趋势形成，但尚未出现过热。
• 出口强势：受全球需求回暖和中国生产恢复影响，出口保持增长。
• 房地产市场疲软：二手房签约量连续下降，房价上涨抑制需求。

（二）欧元区经济快速复苏

• 德国经济表现突出：制造业PMI创2018年以来新高，经济复苏预期增强。
• 欧元区PMI回升：接近扩张区间，经济企稳迹象明显。
• 投资者信心回升：Sentix指数上升，反映市场对疫苗和经济复苏的乐观预期。

（三）日本经济有所好转

• GDP强劲增长：第三季度GDP环比增长5.0%，创1980年以来最大增幅。
• 核心CPI下降：显示通缩压力上升，但出口有所回升。
• 政府刺激政策：推出19万亿日元补充预算，经济逐步恢复。

三、国内经济：上行动能减弱

（一）先行指标回落

• 制造业PMI回落：显示需求增长停滞，生产订单下行。
• 产成品库存上升：不利于未来生产，经济可能进入调整期。

（二）GDP增速不超预期

• 4季度GDP增长6.5%：出口带动增长，但消费和投资增速低于预期。
• 全年GDP预计9.0%：受基数影响，1季度增速较快。

（三）工业生产到达顶点

• 12月工业增加值7.3%：创两年新高，但1季度可能回落。
• 采矿业拉动工业增长：铁矿石、焦炭、动力煤价格走高，带动工业增加值。
• 出口行业表现良好：医药、电气机械及器材等出口旺盛，但部分产品增速放缓。

（四）需求端回升动力减弱

• 消费增速不及预期：疫情对居民收入和消费习惯的影响持续。
• 投资增速放缓：房地产和基建投资下行，制造业投资逐步回升。
• 外贸保持强势：预计延续至2季度，出口产品竞争力强。

四、金融：信贷收缩与利率上行

（一）社融增速拐点下行

• 12月社融增速36.3%：低于预期，贷款和企业债券融资走弱。
• 居民信贷保持增长：房地产市场仍具吸引力，但增速放缓。
• 企业信贷收缩：中长期贷款增速下行，短期贷款下降明显。

（二）利率水平走高

• 央行边际收紧：打击金融市场加杠杆行为，资金利率上行。
• M2增速平稳：企业存款下降，金融活化程度降低。
• 市场利率飙升：1月市场利率上行，反映资金紧张。

五、主要风险

• 全球通缩风险：疫情导致居民收入下降，需求不足，可能引发通缩。
• 经济政策过于谨慎：可能抑制经济增长，导致通缩压力加剧。
• 金融市场波动：利率上行可能对资产价格产生压制作用。
• 房地产融资受限：房地产行业面临政策压制，融资环境恶化。

图表目录

• 图1：疫苗接种率（%）
• 图2：各国疫苗接种人数（%）
• 图3：生产国PMI（%）
• 图4：美债收益率（%）
• 图5：美债和德债、法债利差（%）
• 图6：美国GDP（%）
• 图7：美国PMI（%）
• 图8：美国零售额小幅回落（%）
• 图9：美国贸易（%）
• 图10：美国PPI（%）
• 图11：美国CPI（%）
• 图12：欧洲GDP上行（%）
• 图13：欧洲消费者信心指数（%）
• 图14：欧元区制造业PMI（%）
• 图15：欧元区零售指数（%）
• 图16：日本PMI指数
• 图17：日本进出口（%）
• 图18：1月PMI继续回落（%）
• 图19：1月生产走低（%）
• 图20：产成品库存上行（%）
• 图21：新出口订单下行（%）
• 图22：GDP增速上行（%）
• 图23：一二三产业增速（%）
• 图24：工业增加值增速上行（%）
• 图25：采矿业生产上行（%）
• 图26：12月各行业工业增加值增速（%）
• 图27：各行业工业增加值增速变化（%）
• 图28：消费增速12月份略有回落（%）
• 图29：人均可支配收入和支出（%）
• 图30：12月份各行业消费增速变化（%）
• 图31：汽车下行原油走高（%）
• 图32：通讯器材消费仍在高位（%）
• 图33：2020年各行业消费增速（%）
• 图34：固定资产投资增速上行（%）
• 图35：投资额小幅上行（亿）
• 图36：制造业单月投资增速下行（%）
• 图37：12月份各行业投资增速（%）
• 图38：2020年制造业各行业投资增速（%）
• 图39：基础设施投资各行业增速（%）
• 图40：成交土地面积下行（%）
• 图41：新屋开工缓慢上行（%）
• 图42：商品房销售面积上行（%）
• 图43：国内贷款持续下行（%）
• 图44：进出口增速（%）
• 图45：进料加工贸易出口增速加快（%）
• 图46：对主要贸易伙伴出口增速（%）
• 图47：对产业链国家出口增速（%）
• 图48：12月份主要进口产品金额和数量增速（%）
• 图49：主要进口产品数量累计增速（%）
• 图50：CPI同比下行（%）
• 图51：食品和非食品价格对CPI的拉动（%）
• 图52：2020-2021年CPI预测（%）
• 图53：12月份PPI同比保持平稳（%）
• 图54：PPI预期（%）
• 图55：社融增速下行（%）
• 图56：政府债券和贷款支撑社融增速（%）
• 图57：贷款结构变化（%）
• 图58：企业中长期贷款增速下行（%）
• 图59：M2增速平稳（%）
• 图60：SHIBOR利率（%）
• 图61：银行间质押回购利率（%）