20250826-华泰期货-贵金属与有色专题报告_贵金属与铜内外盘异常溢价成因回顾及展望_15页_1mb

贵金属与铜内外盘异常溢价成因回顾及展望

背景

近年来，特朗普多变的关税政策使得纽约市场有色金属及贵金属普遍出现溢价。同时，国内金属品种亦曾多次出现异常溢价，这些现象多伴随特殊历史背景和市场情绪波动。本文总结了以往内盘溢价现象出现的特定背景及情绪，并结合当下情况，对未来溢价波动提出观点。

发现与结论

通常，高溢价由供需错配、配额限制、汇率预期或政策限制等因素驱动。然而，特朗普就任后，市场焦点集中于其关税政策，掩盖了其他因素的影响。中国自汇改后，汇率市场化程度提高，政策问题如"融资铜"也已得到处理，未来因此引发的有色板块溢价波动或减少。目前，溢价波动主要是由地缘政治风险不确定性及国内外供需错配所致。

黄金方面，黄金作为战略物资及金融市场核心，未来不排除国家层面推出新的购买或配额政策，导致黄金品种内外盘溢价波动加剧，影响内外盘套利交易。特朗普任期内的多变政策亦可能使纽约市场商品溢价持续存在，不利于Comex库存流出。

铜方面，当时Comex铜库存持续走高，若纽铜库存因政策影响重新回流，对铜价打压可能短期内不会立刻显现。未来，中国在全球市场中的地位、经济结构调整及地缘政治变化仍将是影响铜价波动的主要因素。

夏曾溢价回顾摘要

1. 次贷危机（2008–2009）：避险需求激增，进口配额管制导致供需失衡，黄金溢价显著提升。
2. 2011–2013：国际金价波动（如标普下调美国评级、美联储量化宽松）及避险情绪、国内供应受限进一步推升黄金溢价。
3. 2015–2016：人民币贬值预期与资本管制驱动黄金、铜出现高溢价，与“融资铜”及政策管制相关。
4. 2020（新冠疫情）：疫情、供应链中断、需求复苏节奏差异导致铜、白银溢价显著抬升。
5. 2023–2024：人民币贬值、地缘政治风险升高避险需求，黄金再次出现高溢价，与进口配额管制和政策调控有关。

制约与展望

未来溢价大幅波动的可能性因政策反思和金融工具改善或有所降低，但仍需关注地缘政治和供需变化。黄金的政策敏感性在短期内可能仍较高，影响其溢价波动频率和程度；铜需关注全球经济格局变动与库存走向。报告认为，中国在资本账户开放与金融稳定的权衡中，仍需在政策上寻找平衡以应对未来突发情况。