20170725-中泰证券-白云机场-600004.SH-_三驾马车_领跑非航业绩_枢纽建设释放商业潜力_19页_1mb

白云机场（600004）投资分析总结

核心内容概述

白云机场依托粤港澳大湾区经济腹地，受益于《三年行动计划》推动的国际枢纽建设，非航业务（商业租赁、免税、广告）成为其业绩增长的重要驱动力。分析师焦俊首次覆盖该股，给予“增持”评级，目标价为16.0元，对应2017年20.1倍市盈率（P/E）。预计2017-2019年公司营业收入分别为66.7亿、94.0亿、104.0亿，净利润分别为14.3亿、17.7亿、21.3亿，对应净利润增长率为2.7%、23.4%、20.9%。

主要观点

• 非航业务增长潜力显著：随着T2航站楼的投入运营和《三年行动计划》的推进，白云机场的非航业务迎来爆发式增长，成为公司盈利的重要来源。
• 商业租赁项目贡献显著：预计2018年商业租赁项目将为公司带来约5.3亿元净利润，整体商业项目年化收入达7.72亿元。
• 免税业务带来业绩弹性：出境免税业务预计贡献2018年净利润3.0亿元，业绩弹性达27.7%；进境免税业务预计贡献2018年利润2.91亿元，业绩弹性为16.5%。
• 广告业务转型提升利润：T2广告招商由德高公司承接，预计2018年贡献净利润2.48亿元，业绩弹性为14%。
• 分部估值提升公司价值：非航业务贡献利润抵消了T2航站楼的资本开支，2018年公司整体估值P/E为16.5倍，2019年进一步降至13.6倍。

关键信息

1. 基本状况

• 总股本：2,069百万股
• 流通股本：2,069百万股
• 市价：13.90元
• 市值：29,074百万元
• 流通市值：29,074百万元

2. 盈利预测

3. 非航业务贡献

• 商业租赁：预计2018年贡献净利润5.3亿元，年化收入为7.72亿元。
• 免税业务：预计2018年贡献净利润3.0亿元，业绩弹性27.7%。
• 广告业务：预计2018年贡献净利润2.48亿元，业绩弹性14%。

4. T2航站楼运营与非航业务发展

• T2航站楼：预计2018年2月投入运营，设计年旅客容量达8000万人次。
• 商业项目：招商面积达3万余平方米，预计年化收入7.72亿元。
• 广告招商：由德高公司承接，首年保底价3.6亿元，年增长率6%。

5. 风险提示

• 招商不及预期：T2出境免税招商仅一家投标人，后续商业招商可能不达预期。
• 突发事件影响：如欧洲系列突发事件可能影响出境旅客数量和公司业绩。

6. 分部估值

• 航空业务估值：2017年P/E为20.9倍，2018年为16.5倍，2019年为13.6倍。
• 非航业务估值：2017年P/E为15.2倍，2018年为16.5倍，2019年为13.6倍。

7. 重要假设

• 旅客吞吐量增速：2017年8%，2018年6%。
• T2航站楼运营时间：2018年2月。
• 提成比例：出境免税提成比例预计35%以上，进境免税提成比例42%。

投资建议

首次覆盖给予“增持”评级，目标价为16.0元，对应2017年20.1倍市盈率。分析师认为，白云机场凭借粤港澳大湾区的经济优势和《三年行动计划》的推动，非航业务将显著提升公司价值。预计2018年非航业务将抵消重大资本开支并实现增长，2019年迎来产能爬坡期，旅客流量变现将进一步推动非航业绩提升。