伍戈-2019：对冲之年-2019.1-41页_2mb

2019年经济与政策分析总结

全球与美国经济增长趋势

2019年，全球经济增长趋缓，美国经济增长也面临下行压力。全球实际增长率预测值下降，美元走弱的迹象逐渐显现，但联储加息放缓并不一定意味着美元将走弱。领先指标显示，美元或难继续走强，人民币汇率在短期内或难以继续贬值。

出口与进口趋势

• 出口趋缓：2019年出口同比增速放缓，受到全球经济增长放缓、汇率波动、关税冲击和抢跑效应的共同影响。
• 进口增速低位：进口增速保持低位，与原油价格预测相关，显示外部需求疲软。

房地产市场分析

• 去产能下半场力度趋缓：供给侧约束边际放松，制造业投资在调控政策趋缓下表现出一定韧性。
• 销售趋缓与库存下滑：房地产销售受调控政策抑制，但库存去化促使房企对中期不悲观，反而加大购地力度。
• 房企投资策略变化：过去调控政策导致房企减少建安投资和拿地，但本轮政策调整下，房企投资策略转向“去库存”与“多拿地”。
• 房贷利率筑顶向下：显示调控政策边际趋缓，房地产投资虽进入“入冬”阶段，但未必是“寒冬”。

财政与货币政策

• 赤字率控制严格：即使在历史困难时期，赤字率也未突破3%，显示财政政策审慎。
• 养老金缺口限制赤字率提升：财政压力较大，赤字率难以显著提高。
• 税收减收压力：经济下行导致税收收入减少，但减税力度有限，特别是在次贷危机时期。
• 基建补短板：作为弥补总需求不足的重要手段，基建投资被强调，但融资仍受债务管理严格约束。
• 信用扩张受阻：贷款增长不足以抵消表外融资下滑，导致社融呈现下滑趋势。降准可能缓解社融下滑速度，社融或在上半年见底，带动下半年经济企稳。

信用周期与金融环境

• 信用周期受房地产影响更大：房地产市场低迷对整体信用周期形成显著拖累。
• 紧信用格局持续：受国企去杠杆和表外融资收缩影响，信用环境仍偏紧。
• 表外融资承压：在严监管下，表外融资规模未新增，但调整节奏和估值方式有所放松，资金来源也有所扩宽。

民企融资与风险

• 民企融资难：融资问题可能源于结构性问题或总量问题，需进一步分析。
• 社融下滑加大违约规模：融资环境恶化可能引发更多违约风险，需警惕。

经济企稳的猜想

• 类似2012年下半年的企稳：经济可能在2019年下半年企稳，但需政策支持和市场自我调节。
• 滞胀风险：预计2019年4-8月可能出现滞胀，即经济增长放缓与物价上涨并存。

总结：2019年全球经济放缓，美元走弱迹象显现，人民币汇率或难继续贬值。出口和进口均面临下行压力，房地产市场虽销售趋缓，但库存去化促使房企加大投资力度。财政政策审慎，赤字率控制严格，税收面临减收压力，减税力度有限。货币政策为债券发行提供宽松环境，但信用扩张受限，表外融资承压。社融下滑趋势可能在上半年见底，带动下半年经济企稳。然而，信用周期受房地产拖累，紧信用格局持续，民企融资困难，违约风险上升。经济企稳可能类似2012年下半年，但需警惕滞胀风险。