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白银专题系列二：供给平稳，增幅有限

核心内容概述

本报告分析了近年来全球白银供给的结构性特征与未来趋势，指出白银供给增长弹性有限，短期内矿产银增量空间较小，再生银成为边际供给的重要补充来源。同时，报告提示了未来可能影响白银供给的多种风险因素。

主要观点

1. 全球白银供给结构

• 矿产银是白银供给的核心来源，占比长期高于80%（2013-2024年），2025年略有回落至77.6%。
• 再生银为第二大供给来源，2021-2025年占比稳定在18%-19%。
• 政府净销售与生产商净套保在整体供给中占比较低，但对供给波动有一定影响。

2. 矿产银供给特征

• 全球矿产银产量自2010年以来基本稳定在1000百万盎司以上，仅在2013年、2020年和2023年略低于该水平。
• 美洲产区主导全球矿产银供应格局，墨西哥、秘鲁、中国为前三大生产国，合计占全球矿产银产量近五成。
• 2026-2027年，矿产银供给增量有限，主要受限于资本开支滞后和现有矿山技改扩容为主，缺乏大型原生银矿新建项目。
• 2021年以来，头部白银生产企业资本开支逐步修复，为2030年前后矿产银供给弹性改善提供支撑。

3. 再生银供给特征

• 再生银供给对银价波动的响应弹性显著高于矿产银，银价上涨可推动回收供应增加。
• 工业废料仍是再生银的主要来源，但近年来增量趋缓；首饰和银器废料对价格更敏感，2023-2025年贡献约七成再生银净增量。
• 高银价虽刺激首饰和银器回售，但工业废料处理能力受限，单位含银量下降及设备更新周期等因素制约再生银实际增量。
• 2026年再生银供应仍有望增长，成为白银供给的重要补充。

4. 未来供给展望

• 2026年，白银供给端仍将维持偏紧格局，新增供应主要依赖再生银，而矿产银增量有限。
• 矿产银产量预计基本持稳，难以完全抵消净套保供应大幅回落带来的供给拖累。
• 2030年前后，随着前期资本投入逐步转化为产能，矿产银有望成为白银供应边际增长的核心动能。

关键信息

• 2026-2028年，全球矿产银供给仅能温和抬升，增幅有限。
• 2025年，矿产银供给弹性偏弱，主要增量来自俄罗斯、秘鲁、摩洛哥等国。
• 墨西哥、印尼等国因矿石品位下降和运营扰动，对供给形成拖累。
• 前20大矿产银企业贡献近半产量，未来新增产能有限。
• 再生银在2026年仍将延续增长，但受来源结构与处理能力限制，供给弹性仍有限。

风险提示

• 市场风险：银价高位运行对回收端的刺激效应可能持续释放，但无法完全弥补矿产银供给的不足。
• 行业风险：矿产银供应可能受到能源及运输成本、矿石品位下降、设备故障、安全事故以及劳资、社区、环保和政策等因素的影响。
• 政策与地缘政治风险：包括美国通胀回升、杰克逊霍尔会议释放鹰派信号、美伊局势升级等，可能对白银市场产生扰动。

结论

全球白银供给增长受限，短期内矿产银增量有限，再生银成为主要补充来源。未来随着资本开支周期的推进，矿产银供给弹性有望在2030年前后逐步改善。但需警惕各类供给扰动风险及外部政策因素对市场的影响。