深度报告-20221225-国金证券-台华新材-603055.SH-锦纶龙头壁垒深筑_需求扩容催化成长_26页_2mb

台华新材 (603055.SH) 买入（首次评级）总结

核心内容

台华新材是一家专注于锦纶产业链的高端化企业，自2007年起通过收购实现从纺丝、织造、染整到后整理的全产业链布局，主要产品包括锦纶长丝、锦纶坯布和锦纶成品面料，分别贡献公司收入的43%、27%和15%。公司具备稀缺的锦纶全产业链产能，与迪卡侬、Lululemon等品牌有深厚合作关系。

主要观点

• 公司具备较强的技术壁垒，通过与三联虹普等企业的合作，掌握差别化锦纶和再生锦纶的核心技术。
• 随着我国锦纶66产能释放和进口依存度下降，锦纶66价格有望下降，提升其在民用市场的竞争力。
• 女子运动和户外行业快速增长，带动锦纶在运动服饰、户外装备等高端领域的需求提升。
• 再生锦纶因其环保属性，受到政策支持和品牌青睐，成为未来增长的重要方向。
• 公司通过淮安项目规划，预计未来三年将实现产能扩张，带动营收增长。

关键信息

市场数据

• 市场价格：10.66元
• 目标价格：14.42元
• 总股本：8.69亿股
• 已上市流通A股：8.63亿股
• 总市值：92.61亿元
• 年内股价最高最低：17.87/8.41元
• 沪深300指数：3828点
• 上证指数：3046点

财务表现

• 2021年营收42.6亿元，同比增长70.2%
• 2021年归母净利4.6亿元，同比增长287.3%
• 2022年Q1-3营收30.1亿元，归母净利3.0亿元，同比下滑1.9%和21.2%
• 预计2022~2024年归母净利分别为3.79/6.26/8.62亿元，同比增长-18.4%/+65.4%/+37.6%

技术与产能

• 2021年启动5年淮安项目，预计达产后贡献90亿元营收
• 已完成12万吨高性能锦纶纤维项目，产能利用率在90%以上
• 与三联虹普达成排他性合作，布局再生锦纶技术
• 引入德国巴马格、日本TMT等先进设备，提升生产效率

行业分析

• 我国化纤产量近10年复合增长6.9%，锦纶占比6.5%，增速快于整体
• 锦纶66民用丝渗透率较低，仅10%，但具备较高附加值，未来增长空间大
• 2021年我国锦纶66消费量达51.6万吨，其中民用占比约10%
• 国内己二腈产能预计未来三年新增近200万吨，推动锦纶66降价和需求释放

估值与投资建议

• 给予公司2023年20倍PE，对应目标价14.42元
• 首次覆盖予以“买入”评级

风险提示

• 疫情反复可能影响需求
• 产能扩张可能放缓
• 锦纶66需求增长不及预期
• 原材料价格波动
• 人民币汇率波动
• 限售股解禁
• 股东减持

图表概览

• 图表1: 公司业务包含锦纶纺丝、织造、染色及后整理环节
• 图表2: 公司锦纶产品功能特征及使用场景梳理
• 图表3: 2012~2022Q1-3公司总营收及增速
• 图表4: 2012~2022Q1-3公司归母净利及增速
• 图表5: 公司主要产品营收构成
• 图表6: 公司主要产品营收增速
• 图表7: 公司国内/海外营收
• 图表8: 公司国内/海外市场营收增速
• 图表9: 公司成本结构图
• 图表10: 原油期货价格与锦纶长丝及制品毛利率变动正相关
• 图表11: 公司整体及分品类毛利率
• 图表12: 锦纶长丝平均单吨售价及单吨材料成本变动基本同步
• 图表13: “台21转债”募资投入情况
• 图表14: 2011-21年我国化纤产量及同比增速
• 图表15: 2021年我国化纤产量构成
• 图表16: 全球化纤产量构成及增速
• 图表17: 近年来我国锦纶产量增长快于化纤，且占比逐渐提升
• 图表18: PA6与PA66结构及性能差异
• 图表19: 我国PA66产量及民用率低于海外
• 图表20: 我国瑜伽市场快速扩容
• 图表21: 瑜伽成为最受女性群体欢迎的运动项目之一
• 图表22: Lululemon主营收入快速增长
• 图表23: 海外及国内运动品牌积极布局女子运动赛道
• 图表24: 我国女性内衣市场规模稳健增长
• 图表25: 内衣材质及舒适度为购买重要决策因素
• 图表26: 疫情后我国户外用品市场发展提速
• 图表27: 我国滑雪人次恢复至疫情前水平
• 图表28: 安踏体育旗下其他品牌零售流水增速快于主品牌、FILA
• 图表29: 锦纶6产业链
• 图表30: 2011年技术突破后己内酰胺产能、产量逐渐提升
• 图表31: 己内酰胺进口依存度显著下降
• 图表32: 己内酰胺表观消费量随价格下降逐年提升
• 图表33: 锦纶6产量与价格反向变动
• 图表34: 2021年我国民用锦纶长丝产能情况
• 图表35: 锦纶66制备流程图
• 图表36: 2020年全球己二腈产能高度集中
• 图表37: 国内己二腈未来三年规划产能
• 图表38: 锦纶66产能、产量逐年提升
• 图表39: 锦纶66产能释放带动进口依存度下降
• 图表40: 我国锦纶66产能情况
• 图表41: PA66价格为PA6价格的1.5~3倍
• 图表42: 物理法/化学法制备再生锦纶纤维流程
• 图表43: 国内外知名品牌将再生纤维产品布局纳入未来战略规划
• 图表44: 淮安项目梳理及满产后外销部分预计贡献收入
• 图表45: 锦纶长丝新增产能预计于23~27年逐渐释放
• 图表46: 锦纶坯布新增产能预计将在2024年以后集中释放
• 图表47: 染色环节产能情况
• 图表48: 后整理环节产能情况
• 图表49: 锦纶66制备对各环节工艺要求较高
• 图表50: 公司与三联虹普就差别化锦纶项目达成合作
• 图表51: 日本TMT机械FDY纺丝设备主要成分及功能
• 图表52: 公司纵向一体化产能布局较为稀缺
• 图表53: 公司毛利率较稳定且高于同业水平
• 图表54: 台华新材营收拆分
• 图表55: 可比估值