20151010-兴业证券-神雾节能-000820.SZ-江苏院借壳_神雾集团再次借力资本市场_14页_798kb

金城股份（000820）证券研究报告总结

核心内容

本报告首次对金城股份（000820）进行覆盖，认为其借壳江苏院的重组方案具有较大的投资价值，给予增持评级。该重组方案旨在通过引入神雾集团的优质资产，提升公司业务质量与市场竞争力，同时借助资本市场实现商业模式创新。

主要观点

• 重组方案：金城股份拟通过重大资产出售、资产置换、发行股份购买资产及募集配套资金的方式完成借壳重组。交易完成后，神雾集团将成为公司第一大股东，持股比例为50.84%。
• 江苏院技术优势：江苏冶金设计院作为神雾集团旗下核心资产，拥有冶金行业甲级工程设计资质，核心技术包括蓄热式转底炉、直接还原冶炼、底泥提炼贵金属等，已获得国家级成果鉴定，技术处于世界领先水平。
• 市场空间广阔：江苏院在EPC模式下具备超过5000亿元的市场空间，且在手订单达40亿元，意向订单超90亿元，保障业绩对赌目标的实现。
• 商业模式升级：未来江苏院将逐步从EPC模式转向EMC、BOT等模式，提升盈利能力和市场影响力。
• 投资价值：当前股价距离借壳成本仅溢价25%，且低于配套融资成本5%，具备一定安全边际。
• 业绩预测：若重组成功，公司2015-2017年净利润承诺分别为1.5亿、3亿、4亿，对应PE分别为55倍、27倍、20倍，估值合理。

关键信息

重组方案要点

• 资产出售：出售金地纸业和锦州宝盈股权，评估值5725万元。
• 资产置换：置出除货币资金和出售资产外的全部资产和负债，评估值2.14亿元。
• 发行股份购买资产：向神雾集团发行3.5亿股，每股9.29元，总作价34.6亿元。
• 募集配套资金：向东方君盛发行不超过5000万股，每股12.54元，募集6.27亿元用于EPC项目配套资金等。

江苏院概况

• 主营业务：工业节能环保与资源综合利用的技术方案提供商和工程承包商。
• 核心技术：蓄热式转底炉、氢气竖炉、高温燃气熔炼炉等。
• 技术优势：
  • 提高热利用率，平均节能30%以上。
  • 提高反应温度，提升工艺效率。
  • 降低污染物排放，减少环境影响。
• 成功案例：
  • 沙钢集团30万吨/年含锌含铁粉尘处理项目，投资回报期仅2年。
  • 金川弃渣综合利用一期工程，总投资10.8亿元，预计2016年完工。

市场空间测算

• 大宗工业固废处理：全国粗钢产量8.2亿吨，年产生粉尘约8000万吨，单吨投资约800元，市场空间约640亿元。
• 矿产资源综合利用：红土镍矿年处理量1亿吨，单吨投资1500元，市场空间1500亿元。
• 节能环保流程再造：高炉生铁产量7.1亿吨，按15%产能替代，年需直接还原铁1.4亿吨，市场空间超1000亿元。

商业模式转型

• 当前模式：以EPC为主，2015年上半年EPC收入占比达66%。
• 未来方向：向EMC、BOT模式转变，实现从工程承包商向环境服务商的转型。

投资建议

• 首次覆盖：给予增持评级。
• 估值分析：若重组成功，公司总股本将增至6.87亿股，当前股价摊薄后总市值为82亿元。
• PE估值：按照2015-2017年业绩对赌1.5亿、3亿、4亿，当前PE分别为55倍、27倍、20倍。

风险提示

• 重组失败风险：江苏院评估增值率高（14倍），存在证监会审核不确定性。
• 大宗金属价格下降风险：可能影响公司盈利能力。

总结

金城股份通过借壳江苏院，将获得神雾集团优质资产，提升公司技术实力与市场空间。江苏院核心技术领先，已在多个领域成功应用，订单充足，市场空间巨大。公司未来有望借助资本市场实现商业模式创新，提升盈利能力与成长能力。当前股价具备一定安全边际，建议投资者关注。