汽车经销商行业深度研究报告_苦尽甘来_经销商行业迎来投资时刻_19页_902kb

行业评级与投资机会分析

核心内容

• 行业评级：交运设备和汽车服务Ⅱ板块被评定为“增持（维持）”。
• 行业现状：我国汽车经销商行业长期处于盈利困境，2014年全行业亏损面达70%，上市公司的财务指标迅速恶化，与厂家矛盾激化。
• 行业拐点：2015年经销商行业盈利困境有望缓解，行业拐点显现。
• 行业变革：随着政策变化、主机厂减缓网点建设、经销商抗争等三方面因素，行业将发生重大变革。
• 投资机会：重点推荐庞大集团、亚夏汽车、国机汽车、美罗药业（广汇汽车借壳）等集团化经销商。
• 风险提示：《汽车品牌专卖管理办法》修订若不达预期或延迟，将影响行业变革进程。

主要观点

1. 行业变革迫在眉睫：

   • 2011年以来，经销商行业持续低迷，2014年达到顶峰。
   • 行业债务高杠杆、收益高弹性，盈利能力严重受限。
   • 2015年行业将迎来盈利反转，拐点明确。

2. 经销商行业的重要性：

   • 经销商不仅是销售和维修服务的提供者，还承担厂家库存缓冲功能。
   • 电商无法取代传统经销商，因其资金需求巨大，而厂家也难以承担库存压力。

3. 行业盈利能力的回归：

   • 海外成熟市场汽车经销商毛利率约15%，净利润率约2%。
   • 国内经销商因与主机厂不对等地位，毛利率仅约10%，净利润几乎为零。
   • 中长期看，国内经销商盈利能力将向成熟市场和商贸零售业回归。

4. 政策与行业变革：

   • 《汽车品牌专卖管理办法》的修订将改善经销商地位，提供政策支持。
   • 2014年下半年，经销商开始反抗，获得一定补贴，政策改革持续推进。

5. 投资机遇：

   • 集团化经销商具备更强的抗风险能力，能够覆盖多品牌、多车型，提升市场占有率。
   • 售后市场潜力巨大，将成为经销商利润增长的重要来源。

关键信息

行业现状

• 2014年亏损严重：近70%经销商亏损，40%月度平均库存系数高于2。
• 财务指标恶化：庞大集团和亚夏汽车ROE仅1个点左右，销售净利率仅0.2%和0.1%。
• 经销商跑路现象：2014年经销商老板跑路成风，反映行业生存压力极大。

行业变革

• 政策支持：《汽车品牌专卖管理办法》修订，强调公平交易和破除垄断。
• 主机厂行为：放缓新增网点建设，以维护现有经销商利益。
• 经销商抗争：2014年下半年经销商开始集体反抗，获得一定成果。

盈利能力回归

• 成熟市场对比：海外成熟市场经销商毛利率约15%，国内仅为10%。
• 商贸零售对比：国内商贸零售毛利率高达20%，远高于汽车经销商。
• 中长期展望：随着政策改善和行业结构调整，经销商盈利能力将逐步回归。

投资机会

• 重点公司：庞大集团、亚夏汽车、国机汽车、美罗药业（广汇汽车借壳）。
• 庞大集团：
  • 国内第二大汽车经销商，2013年营业额639.9亿元，4S店数量达1351家。
  • 汽车销售占比下降，售后服务和其他业务占比上升。
  • 维修服务毛利率高达30%，其他金融业务毛利高达80-90%。
  • 潜在价值高，当前市值严重低估。
• 亚夏汽车：
  • 皖江城市带汽车经销商龙头，业务涵盖乘用车销售、装潢、美容、配件销售及维修等。
  • 后市场业务占比近50%，毛利率高达40%。
  • 保险经纪和消费信贷中介业务表现良好，预计2015年贡献收入约1亿元。
• 国机汽车：
  • 业绩稳健，主要经营进口汽车贸易及零售服务。
  • 在汽车租赁、融资租赁、车联网等领域积极布局，发展前景广阔。
  • 2014年完成新能源汽车租赁业务，拓展车联网服务。

风险提示

• 政策风险：《汽车品牌专卖管理办法》修订若不达预期或延迟出台，将影响行业变革进程。
• 行业竞争：随着行业调整，竞争可能加剧，影响盈利水平。
• 市场波动：行业复苏速度可能受市场整体表现影响，存在不确定性。