深度报告-20250302-中邮证券-天士力-600535.SH-研发销售能力皆优的心脑血管中药龙头_31页_2mb

天士力（600535）证券研究报告总结

天士力是中国心脑血管中药龙头，研发与销售能力突出，尤其在心脑血管领域占据主导地位。公司起源于1994年，以中成药为核心，经历初创、调整、增长等阶段，逐步确立了心脑血管产品为核心的产品矩阵。

核心业务与财务表现

• 产品结构：以复方丹参滴丸为最大单品，心脑血管产品占医药工业收入70%-75%，毛利率稳定在70%-75%。
• 财务指标：2024年收入867亿元，归母净利润95亿元。ROE曾于2014年达到32%高点，近年通过去库存、剥离非核心资产实现回升，权益乘数显著下降。
• 增长驱动：
  • 心脑血管线：丹滴经历集采后“以价换量”，2023年广东6省联盟集采降价15%，但销量增速提升至5%-10%；糖网适应症拓展加速。
  • 化药板块：剥离亏损资产后，水林佳等新品贡献增量，2024年化药收入恢复双位数增长。
  • 生物药普佑克纳入CDE受理，第三代溶栓药研发推进，未来卒中治疗市场潜力较大。

风险与挑战

• 集采风险：部分产品面临价格压力，如丹滴虽规格较低，但仍需关注政策变化。
• 研发风险：创新药研发不确定性较大，如研发支出可能产生减值。
• 医改环境：行业控费持续，可能影响盈利空间。

评级与展望

中邮证券给予“买入”评级，预计2025-2027年收入分别为9099亿、9738亿、10390亿元，归母净利润持续增长。当前股价PE 18.83倍，估值仍有提升空间。公司管理层专业度高，研发销售能力强，长期受益于心脑血管疾病高发趋势和产品管线优化。