深度报告-20250622-东吴证券-天士力-600535.SH-中药现代化领军企业_华润入主_厚积薄发_26页_2mb

天士力（600535）公司深度研究成果总结

核心观点

• 行业地位：天士力为中药现代化领军企业，华润三九入主后，通过“强强联合、优势互补”加速中医药产业链整合，强化研发与渠道协同。
• 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润达11.52亿、13.35亿、15.03亿元，对应PE分别为20/17/15倍，估值低于行业平均水平，首次覆盖“买入”评级。
• 核心驱动因素：
  1. 大品种稳健增长：复方丹参滴丸维持心脑血管市场基本盘，糖网适应症拓展第二增长曲线；养血清脑、芪参益气等基药产品放量。
  2. 创新药与二次开发：中药注射剂触底反弹，创新中药（如芍麻止痉颗粒）加速进院；生物药普佑克脑梗适应症获批后有望成为百亿级增量。
  3. 华润协同效应：发挥天士力的研发生产优势与华润三九的品牌渠道力，赋能院外市场拓展。
• 风险提示：政策调整、行业竞争加剧、研发失败及成本控制风险。

关键数据

• 财务指标：2024年收入84.98亿元（同比-2.03%），归母净利润95.56亿元（中值）；2025E净利润11.52亿元，2027E为15.03亿元。
• 估值对比：当前PE（20.1x）低于可比公司康缘药业、以岭药业等平均估值（2025E为27.14x）。
• 行业对比：心脑血管用药市场规模超千亿，中药占比提升至46%（院内），院外市场增长潜力明显。

公司优势

• 核心产品布局：心脑血管（复方丹参滴丸、芪参益气滴丸）、肝病（水飞蓟宾胶囊）、生物药（普佑克）覆盖重大治疗领域。
• 创新能力：27款临床试验项目，22款II/III期中药创新药储备，研发投入占比行业前列。
• 业务聚焦：剥离商业板块，提升工业板块盈利能力，毛利率稳居高位（67%+）。

投资逻辑

• 华润入主：产业链整合深化，协同效应释放，品牌与渠道力推产品出圈。
• 创新与出海：现代中药国际化路径清晰，产品管线丰富，未来3年业绩成长动能强劲。

风险提示

• 政策监管趋严、市场竞争加剧、研发项目不确定性、成本波动风险等。