20180831-东北证券-央行文件_译文_系列_杰克逊霍尔会议鲍威尔发言稿_中英译文及展望_19页_764kb

证券研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了2018年杰克逊霍尔经济研讨会中，美联储主席鲍威尔的发言内容及其对货币政策走向的暗示。该研讨会聚焦于“经济结构变化与对货币政策的启示”，旨在探讨经济结构变迁对货币政策的影响。

主要观点

1. 经济指标与货币政策

   • 鲍威尔对当前美国经济表现持乐观态度，认为就业和通胀指标均表现良好。
   • 尽管失业率低于长期自然失业率（u*），但美联储未采取更激进的紧缩政策，因为目前没有过热迹象。
   • 通胀率接近2%的目标，但尚未出现明显加速，因此维持当前货币政策路径是合理的。

2. 货币政策正常化路径

   • 联邦公开市场委员会（FOMC）正逐步提高联邦基金利率，以实现政策正常化。
   • 随着经济持续扩张，利率目标区间有望进一步上调，但节奏将保持谨慎。

3. 星号值（Star Values）的概念与变化

   • 星号值包括自然失业率（u*）、中性实际利率（r*）和通胀目标（Π*），这些值对政策制定具有指导意义。
   • 近年来，这些星号值的评估发生了显著变化，如自然失业率和中性利率均下降了约1个百分点，潜在GDP增长下降了0.5个百分点。
   • 星号值的变化反映了经济结构的演变，也对政策判断产生影响。

4. 历史经验对当前政策的影响

   • 大通胀时期：1960-1980年代，美联储因对自然失业率的不准确估计而过度宽松，导致通胀失控。这成为美联储的重要教训：长期通胀预期的锚定是实现其他政策目标的前提。
   • 新经济时期：1990年代末，美国出现高增长、低通胀、高就业的现象，美联储在格林斯潘的领导下采取了“观望”策略，推迟加息以避免过早紧缩。

5. 风险管理策略

   • 面对不确定性，美联储采用“逐步调整”策略，避免因政策失误引发经济过热或过度紧缩。
   • 风险管理建议不应仅依赖通胀信号，还应关注金融市场中的过度行为迹象。
   • 布雷纳德原则强调，在不确定效果时，应采取保守策略，避免过度反应。

关键信息

• 当前经济形势：失业率处于20年低点，通胀接近目标，但尚未出现加速迹象。
• 政策路径：美联储倾向于采取“逐步加息”的方式，以实现政策正常化。
• 未来展望：预计2018年下半年9月大概率加息，12月加息概率为五五开，但略倾向加息。
• 结构性挑战：包括低收入群体实际工资增长缓慢、经济流动性下降、联邦预算赤字问题等，这些挑战超出了货币政策的直接控制范围。
• 特朗普政府的影响：总统对加息带来的“强美元”政策不满，可能对美联储施加压力，但美联储仍坚持其独立性。

结构性变化与货币政策

• 经济结构变化：包括劳动生产率增长缓慢、经济流动性下降、潜在增长率下降等。
• 货币政策框架：美联储依赖传统的“星号值”框架，但随着经济结构变化，这些值的评估变得更加复杂。
• 政策工具调整：美联储在货币政策正常化过程中，不仅调整利率，还调整对经济指标的评估，以适应新环境。

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图表说明

• 图1：对货币政策正常化的长期指标值的实时预测。
• 图2：国会预算办公室（CBO）对自然失业率和潜在GDP增长的预估值。
• 图3：自然失业率的实时预估值与实际失业率的对比。
• 图4：实际失业率与自然失业率的相对值。

总结

鲍威尔的发言强调了美联储在应对经济结构变化时的政策灵活性与审慎态度。通过回顾历史经验，美联储认识到星号值的不确定性对政策制定的影响，并据此调整了货币政策框架。当前，美联储正通过逐步加息的方式，推动政策正常化，同时警惕过热与过早紧缩的风险。报告指出，2018年下半年美联储大概率在9月加息，而12月加息概率保持在五五开之间，但更倾向于加息。此外，报告还指出，特朗普政府对加息的不满可能促使美联储更加维护其独立性。