20210310-东吴证券-固收点评_傲农转债_业绩高成长的生猪养殖后起之秀_10页_729kb

傲农转债总结

核心内容

傲农转债（113620.SH）于2021年3月10日开始网上申购，发行规模为10.00亿元，募集资金净额将用于多个生猪养殖及产业链相关项目。该转债具有较强的债底保护性，纯债价值为93.00元，YTM为3.30%，债底估值合理。转换平价为90.81元，平价溢价率为10.12%，转股期为2021年9月16日至2027年3月9日，初始转股价为14.80元/股，正股傲农生物（603363.SH）3月9日收盘价为13.44元。

主要观点

• 产业协同优势显著：傲农生物是一家集饲料、养殖、屠宰及食品、兽药动保、原料贸易等于一体的农牧企业，产业链布局完整，协同效应明显。
• 双主业模式：公司采取“饲料+养殖”双主业模式，2020年1-9月，饲料与养猪业务营收占比达88.04%，其中饲料业务占61.00%，养殖业务占27.04%。
• 养殖体系完善：公司拥有以原种猪场为核心、种猪扩繁场为中介、商品猪场为基础的宝塔式繁育体系，具备较强的种源控制能力和生物安全保障。
• 利润弹性大：受“猪周期”影响，公司2020年前三季度归母净利润暴增逾10倍，达到5.02亿元，主要受益于生猪价格上涨和养殖规模扩大。

关键信息

转债基本信息

• 发行规模：10.00亿元
• 存续期：6年（2021/3/10-2027/3/9）
• 主体评级/债项评级：AA/AA
• 票面利率：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%
• 到期赎回价格：116元（含最后一期利息）
• 转换平价：90.81元
• 平价溢价率：10.12%
• 债底估值：93.00元
• YTM：3.30%

投资申购建议

• 预计上市价格：94.25~105.69元
• 预计中签率：0.0045%
• 优先配售比例：68.49%
• 网上申购户数：预计为700万户，平均单户申购金额100万元
• 建议：考虑到债底保护性强，但评级和规模吸引力一般，建议积极申购。

正股基本面分析

• 业务结构：饲料与养殖业务占主导地位，2020年前三季度营收73.35亿元，同比增长72.07%；归母净利润5.02亿元，同比增长1141.49%。
• 毛利率与净利率：2020年Q1-3，毛利率和净利率分别达到11.11%和19.26%，受益于猪价上涨及养殖规模扩大。
• 费用变化：销售费用率呈下降趋势，管理费用率增长显著，主要由于绩效奖金增加、职工薪酬支出及股权激励费用增加。
• 未来增长预期：公司计划通过新建猪场和多种合作方式提升产能，预计2020年Q4月均出栏量有望达到20万头，并设定了2020-2022年出栏量目标分别为150万、300万、600万头。

产业链纵向整合

• 收购厦门银祥肉业：2020年6月，公司以2.46亿元收购厦门银祥肉业70%股权，承诺2020-2022年税后净利润分别不低于2,250万元、2,650万元、3,200万元。
• 一体化发展：通过收购，公司进一步完善生猪产业链布局，推动“饲料+养殖”双主业协同发展，为未来业绩增长注入新动力。

风险提示

• 生猪价格波动风险：受市场供需影响，生猪价格可能出现较大波动。
• 猪瘟疫情风险：非洲猪瘟等疫情可能对养殖业务造成不利影响。
• 生猪出栏量不达预期：若公司新建猪场未能按计划投产或产能扩张不及预期，可能影响业绩表现。

重要数据与图表

• 图1：我国生猪市场价（单位：元/千克）
• 图2：我国不同规模生猪饲养场/户数占比（单位：%）
• 图3：13-20Q1-3营业总收入及同比增速（单位：亿元）
• 图4：13-20Q1-3归母净利润及同比增速（单位：亿元）
• 图5：13-20Q1-3销售毛利率和净利率水平
• 图6：13-20Q1-3三费率水平

募集资金用途

债性和股性指标

总股本稀释

• 总股本稀释率：9.11%
• 流通盘稀释率：9.76%

投资评级标准

• 公司投资评级：

  • 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上
  • 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间
  • 中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间
  • 减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间
  • 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下

• 行业投资评级：

  • 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上
  • 中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%之间
  • 减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上

免责声明

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