20211124-西部证券-2022年货币流动性展望_宽货币_的必要性与宏观杠杆率回升的可能性_18页

2022年“宽货币”与宏观杠杆率回升的分析总结

核心结论

2022年货币政策将呈现“宽货币”+边际“宽信用”的特点。央行预计通过降准或加大MLF净投放操作来满足银行体系的准备金需求，这将对债市形成阶段性利好。同时，结构性货币政策工具将持续发力，推动绿色贷款、小微企业贷款等领域的信贷增长。预计2022年宏观杠杆率将适度回升，社融增速为10.7%，呈现前高后低的趋势。

主要观点与关键信息

一、2022年货币环境展望

1. 宽货币必要性

   • 央行资产负债表增速放缓，而银行体系资产负债表增速相对稳定，导致央行需通过降准或MLF净投放来补充流动性。
   • 2022年央行将延续“总量合理充裕，结构性工具发力”的政策思路。
   • 若MLF到期续作等量，则可能在明年择机降准；若减量续作，则降准与MLF净投放均可使用。

2. 边际宽信用趋势

   • 结构性货币政策工具将继续发挥作用，尤其是绿色贷款和小微企业贷款。
   • 房地产融资需求有望边际改善，对信贷总量稳定增长有积极影响。

二、宏观杠杆率回升的可能性

1. 杠杆率已连续四季度下降

   • 自2020年三季度以来，宏观杠杆率连续下降，2021Q3同比降幅达6.4%，为1997年以来最低。
   • 预计2021Q4将开始企稳回升，2022年末宏观杠杆率或达到273.5%，全年回升7.5%。

2. 社融增速预测

   • 基于宏观杠杆率回升，预计2022年社融增速为10.7%，并呈现前高后低走势。
   • 2022年名义GDP增速预计为7.3%，社融增速高于名义GDP约3.4个百分点。

三、宏观杠杆率抬升下的资产价格表现

1. 历史回顾

   • 四轮宏观杠杆率上升期分别为：2008年底~2009年底、2011年底~2013年二季度、2015年二季度~2016年二季度、2018年底~2020年三季度。
   • 除2015年外，其他三轮宏观杠杆率上升期中，权益资产至少经历结构性行情。

2. 资产价格表现

   • 债市：期限利差与信用利差在宏观杠杆率上升阶段出现收窄机会。
   • 股市：权益资产在宏观杠杆率上升阶段通常表现较好，尤其在经济复苏或结构性政策推动下。

四、其他关注点

1. 央行提供准备金方式变化

   • 随着结构性货币政策工具的常态化使用，可能出现“再贷款置换MLF”的情况。

2. 降息可能性

   • 降息作为宽松信号最强的工具，通常在经济增速明显低于潜在增速时触发。
   • 2022年降息概率较低，因当前经济增速仍高于潜在增速。

3. 人民币汇率走势

   • 2022年人民币汇率可能呈现区间波动，出口转弱将限制升值空间。
   • 美元指数或因海外因素贬值至85以下，人民币汇率存在走强支撑。

风险提示

• 人民银行货币政策超预期
• 经济基本面下滑超预期
• 美联储货币政策紧缩超预期

图表与数据支持

• 图1：OMO操作为流动性“削峰去谷”
• 图2：2014年以后央行资产负债表增速放缓
• 图3：中期借贷便利余额与降准
• 图4：支小再贷款工具与小微企业贷款同比增速
• 图5：绿色贷款、普惠金融类贷款同比增速走高
• 图6：绿色贷款余额
• 图7：绿色贷款市场分布
• 图8：房地产贷款余额同比增速
• 图9：社融增速与名义GDP增速相匹配
• 图10：2021Q3宏观杠杆率的同比增加值已经处于底部
• 图11：非金融企业已经连续5个季度去杠杆
• 图12：基于宏观杠杆率适度回升的2022年社融增速预测
• 图13：总债务余额同比增速和社融同比增速高度相关
• 图14：四轮宏观杠杆率上升期
• 图15：四轮宏观杠杆率上升期分部门杠杆率同比增幅
• 图16：四轮宏观杠杆率上升期间市场表现
• 图17：四轮宏观杠杆率上升期间债市表现
• 图18：四轮宏观杠杆率上升期间股市表现
• 图19：结构性货币政策工具使用量
• 图20：LPR利率一般跟随政策利率下调
• 图21：境内美元流动性极其充裕
• 图22：境内金融机构外汇存款

表格支持

• 表1：疫情后再贷款再贴现政策
• 表2：碳减排支持工具的领域
• 表3：碳减排支持工具与支小再贷款的比较