20251130-国盛证券-申洲国际-02313.HK-坚定长期主义_需求边际改善_龙头优势凸显_19页_1mb

证券研究报告分析总结

公司深度：申洲国际（02313.HK）

✅ 核心观点：坚定长期主义，需求边际改善，龙头优势凸显。维持“买入”评级，PE从当前12.4倍上调至15倍，空间约20%。

基本面与订单评估

➲ 短期需求：核心客户Nike、Adidas、迅销集团订单边际改善或修复，带动2025-2026年收入CAGR超10%。Nike库存正常化、迅销集团指引收入年增10.3%、Adidas高增长。

➲ 长期趋势：运动赛道持续成长，功能性服饰需求扩大。中国运动服市场规模CAGR（2020-2024）10%；高性能户外服饰CAGR（2020-2024）15.7%，申洲一体化产能有望抢占份额。

产能与竞争优势

➲ 产能扩张：过去3年资本性支出（15.5/10.9/18.8亿元）支撑海外产能超50%（越南、柬埔寨），2026年产量有望增长单位数。员工达11万，产能利用率饱和驱动盈利修复。

➲ 一体化护城河：垂直整合供应链缩短交付周期（相较传统模式最快99 vs 120天），核心客户绑定稳固，研发面料创新（如Airism、TechFleece）提升技术壁垒。

📈 盈利预测：

• 收入：2025E/26E/27E：316.1/351.5/390.7亿元（YoY+10.3%/11.2%/11.1%）
• 利润：归母净利润64.7/74.5/82.9亿元（YoY+4%/15%/11%）
• 估值：当前PE（2026E）12.4倍 → 合理PE 15倍，对应+20%空间。

⚠️ 风险提示：大客户订单波动、海外产能建设不及预期、汇率/成本变化。

📩 招聘亮点：持续招聘员工（2025H1达11万人），成本压缩预期；毛利率27.4%-28.3%、净利率20.5%-21.2%稳步提升。