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全年业绩超预期，太二保持高速增长

核心内容总结

九毛九（9922.HK）2020年年报显示，尽管受到疫情影响，公司全年仍实现业绩超预期。整体来看，公司全年营业收入27.15亿元，同比增长1.0%，净利润1.38亿元，同比下降25.7%。但公司下半年业绩显著增长，带动全年表现好于预期。

主要观点

• 全年业绩表现：全年净利润同比下滑26%，但好于市场预期，主要得益于下半年的强劲增长。
• 品牌表现分化：
  • 九毛九西北菜：受疫情影响较大，全年收入下降47.8%，经营利润下降85.7%，门店数量净关闭45家，经营利润率下滑12.1pct。翻座率1.7次，同比下降0.6次；客单价60元，同比增长3.4%。
  • 太二：保持高速增长，全年收入达19.62亿元，同比增长53.6%，经营利润增长19.3%。全年净开店107家，截止2020年底共233家门店。翻座率3.8次，同比下降1.0次；客单价79元，同比增长5.3%。
  • 其他品牌：全年收入下降2.7%，经营利润亏损收窄，主要品牌如怂火锅、怂冷锅串串、那末大叔是大厨等表现稳定。

关键信息

财务表现

成长能力

• 全年营业收入增长率：4%
• 太二收入增长率：53.6%
• 预计2021-2023年EPS分别为0.34/0.49/0.68元，对应PE分别为73/51/36倍。
• 投资建议：维持“买入”评级。

运营效率与现金流

• 净利率：2020年净利率为5.1%，同比下降1.8pct。
• 成本结构：原材料成本占比38.5%，同比增加1.8pct；员工成本和租金及相关开支占比分别增加1.6pct和1.0pct。
• 周转天数：
  • 存货周转天数：22.0天
  • 应收账款周转天数：1.8天
  • 应付账款周转天数：40.9天
• 经营性现金流：全年经营性现金流为5.46亿元，保持相对稳定。

风险提示

1. 疫情反复可能对餐饮行业造成持续影响。
2. 门店扩张不及预期可能影响公司未来的增长潜力。

未来展望

• 太二品牌：单店模型成熟高效，开店提速，品牌势能持续强化。
• 怂火锅：单店模型逐步完善，开启复制扩张之路，有望成为新的增长引擎。
• 九毛九品牌：通过门店改造升级和关闭低效门店，重新激发品牌活力。
• 公司未来3-5年有望持续保持高增长态势，预计2021-2023年EPS分别为0.34/0.49/0.68元，估值逐步下降，市场对其未来增长预期较高。

投资建议

• 评级：买入
• 理由：公司未来增长潜力较大，太二品牌表现强劲，怂火锅逐步成熟，九毛九品牌调整优化，整体业绩超预期，估值逐步回归合理区间。

总结

九毛九2020年全年业绩虽受疫情影响有所下滑，但得益于太二品牌的高速增长和下半年业绩的显著提升，全年仍实现超预期表现。公司战略上对九毛九西北菜进行收缩，优化门店网络，同时推动太二和怂火锅等品牌的扩张与升级，未来增长前景良好。投资建议维持“买入”评级，但需关注疫情反复和门店扩张风险。