20180517-天风证券-近期违约事件点评_怎么看上市公司违约__13页_1mb

上市公司债务违约分析总结

核心内容

近期上市公司债务违约事件频发，引发投资者高度关注。在去杠杆和强监管的宏观背景下，债务风险加速暴露。本轮违约具有以下几个显著特点：

• 违约主体集中于民企上市公司，如富贵鸟、神雾环保、凯迪生态、中安消等，显示出与以往相比的结构性变化。
• 违约原因更多与再融资受限有关，而非单纯的行业景气度或实际控制人风险。
• 违约事件具有系统性影响，可能对债券市场流动性造成冲击，并进一步影响权益市场表现。

主要观点

1. 债券市场的影响

• 违约主体变化明显：与过去以非上市民企为主不同，当前违约主体集中在上市公司，且多为民企。
• 违约企业特征：部分违约企业规模较大、经营状况尚可，这使违约事件引发市场更大关注。
• 流动性冲击：违约事件不仅影响相关个券的流动性，还可能波及资管产品，进而对整个债券市场造成冲击。
• 市场预期变化：随着违约主体的扩大，市场对信用风险的预期更加充分，违约对市场的冲击可能逐渐显现。

2. 权益市场的影响

• 短期市场表现：A股市场对债务风险的反应较为温和，市场预期政府可能进行宏观对冲以防止风险扩散。
• 中长期趋势：政策将保持定力，M2增速将逐步下降，企业融资环境进一步收紧，债务风险将逐步分化。
• ROE支撑市场：产能利用率提升和总资产周转率改善支撑ROE维持在较高水平，对市场形成一定支撑。
• 风格转换趋势：市场风格将从价值蓝筹转向成长股，尤其是具备内生增长能力的行业和个股。

关键信息

1.1 违约主体特别之处

• 违约主体多为上市民企，如富贵鸟、神雾环保、凯迪生态、中安消等。
• 部分违约主体具有较大体量和影响力，如华信、盾安集团等。
• 与早期违约企业（如超日、湘鄂情）相比，本轮违约企业具有更强的融资能力，但再融资渠道被大幅压缩。

1.2 违约原因分析

• 外部融资受限：去杠杆政策和金融监管使企业再融资难度加大。
• 内部经营问题：部分企业存在流动性枯竭、投资过度、现金流不足等问题。
• 股权质押风险：高比例股权质押引发控制权风险，尤其在监管收紧后，质押比例受限。

1.3 需重点关注的行业

• 高负债行业：房地产、钢铁、交通运输、有色、煤炭、建筑等重资产行业，其有息负债比超过30%甚至50%的公司需重点关注。
• 低风险行业：消费、TMT行业，其有息负债比低于20%，风险相对较小。

1.4 流动性风险与市场策略

• 流动性风险传递：从个券到资管产品再到整个债券市场，流动性风险具有正反馈特征，需警惕。
• 市场支撑因素：ROE维持高位、宏观流动性改善（如降准）支撑市场底部。
• 投资策略建议：
  • 关注景气度持续改善的行业，如产业升级和消费升级。
  • 选择内生增速稳定的个股和行业，避免业绩悬而未决或波动较大的板块。
  • 成长股为主导，市场风格将从中长期趋势上偏向成长性较强的行业。

2.1 短期市场判断

• 市场底部支撑：市场整体有底，主要逻辑是ROE维持高位和宏观流动性改善。
• 政策对冲预期：政府可能采取措施防止债务风险从点到面扩散。

2.2 中长期市场判断

• M2增速下降：未来货币增速将逐步降档至8%-9%，企业融资环境进一步收紧。
• 去杠杆持续：政策方向不会改变，需降低对杠杆的依赖。
• ROE剪刀差扩大：创业板指的ROE将显著高于沪深300，形成风格分化。
• 成长股趋势确立：市场风格将向成长股倾斜，中长期看好具备内生增长能力的板块。

2.3 一季报分水岭效应

• 业绩预披露期：12月-3月期间，股价与业绩关系不大，市场情绪主导。
• 一季报后趋势明确：业绩增长稳定的行业和个股将表现优于其他板块。
• 推荐方向：产业升级（设备类、工业互联网、智能制造等）和消费升级（化妆品、免税店、旅游、医药等）。

总结

• 信用风险与流动性风险并存：违约事件不仅反映企业经营风险，也对市场流动性造成冲击。
• 政策环境决定市场走向：去杠杆和强监管背景下，企业融资难度上升，市场风格转向成长股。
• 行业分化明显：需关注高负债行业风险，同时把握具备内生增长能力的成长性行业机会。

风险提示

• 债务违约持续发展，市场预期进一步恶化。
• 流动性风险可能从个券逐步传导至整个市场，形成系统性影响。