20171130-广发证券-合兴包装-002228.SZ-成本趋稳静待盈利修复_新业务助力行业整合_13页_1mb

合兴包装 (002228.SZ) 总结

核心内容

合兴包装是国内瓦楞纸箱包装行业的龙头企业，其产品结构不断优化，客户群体涵盖家电、消费电子、食品饮料、电子商务等多个高端行业。公司通过全国布局和并购国际纸业在中国及东南亚的业务，实现了产能扩张和行业资源整合，具备较强的市场竞争力和成长潜力。

主要观点

• 行业趋势向好：随着下游消费行业的发展，瓦楞纸箱市场需求持续增长，行业集中度逐步提升，龙头公司有望受益。
• 成本趋稳，盈利修复：原材料价格高位运行接近尾声，公司凭借规模效应和价格传导能力，盈利有望逐步修复。
• 新业务助力整合：公司推出的包装供应链云平台（PSCP）与“四通一宝”服务产品，推动行业整合和效率提升。
• 盈利预测积极：预计公司2017-2019年归母净利润分别为1.49亿、2.3亿和3.62亿元，对应PE分别为35.1、22.7和14.4倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：宏观经济下行、原材料价格波动、新业务不确定性等可能对公司业绩产生不利影响。

关键信息

行业分析

• 瓦楞纸箱行业自1954年起步，目前仍处于成长期，集中度偏低。
• 2016年我国瓦楞纸箱产量首次出现负增长，但随着下游需求增长，行业前景向好。
• 美国等成熟市场行业集中度高，前五大企业市场份额超过50%，而我国CR10不足10%，存在整合空间。
• 原材料成本占总成本70%以上，公司凭借规模优势和快速反应能力，有效应对成本波动。

公司发展

• 合兴包装拥有超过30个生产基地，全国布局优势显著，能够满足大型客户的需求。
• 公司主要客户为消费电子、家电、食品饮料等行业的龙头企业，订单占比达60%-70%。
• 公司在包装研发、设计、生产、销售及服务方面具有较强的技术实力和标准化生产能力。
• 公司积极布局供应链平台，推动“包装产业+互联网”模式发展，提升行业协同效率。

盈利预测

投资评级

• 公司评级：买入
• 当前价格：4.46元
• 预期目标：未来12个月内股价表现强于大盘15%以上

风险提示

1. 宏观经济大幅下行可能导致下游需求萎缩，影响公司业绩。
2. 原材料价格超预期上涨可能对盈利造成压力。
3. 新业务模式（如PSCP）尚处于探索阶段，盈利和可操作性存在不确定性。

业务模式与平台发展

• PSCP平台：作为包装产业供应链云平台，PSCP通过线上引流和线下地推相结合，推动客户与供应商之间的高效对接。
• “四通一宝”服务：提供定制化服务，满足不同客户的需求，增强客户黏性。
• 协同效应：公司通过并购国际纸业的业务，进一步扩大产能和市场覆盖，提升盈利弹性。

财务表现

资产负债表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

主要财务比率

结论

合兴包装凭借其全国布局、高端客户资源和供应链平台建设，在瓦楞纸箱行业竞争中占据有利地位。随着纸价趋于稳定和行业整合加速，公司盈利有望逐步修复，未来三年业绩增长预期明确，维持“买入”评级。但需关注宏观经济波动、原材料价格变动及新业务模式的不确定性。