20160505-川财证券-他山之石·海外精译系列第70期_泽纳_价值股周期开启_13页_756kb

泽纳：价值股周期开启

核心内容

本期报告总结了理查德·泽纳在2016年第一季度季报中的观点，认为全球价值股周期正在开启，尤其是以中国为代表的新兴市场经济放缓已持续多年，导致价值股长期表现低迷。随着资本支出的大幅削减和大宗商品的触底，价值股的估值已出现深度折扣，市场风格可能迅速转向价值股。

主要观点

1. 价值股周期的开启背景

• 过度投资与供给过剩：本轮价值股周期源于能源、大宗商品和资本设备行业的过度投资与供给过剩。
• 资本支出的暴跌：全球石油和天然气行业的资本支出在过去18到24个月暴跌了40%，钻井数量从3500跌至1500，表明行业已进入调整阶段。
• 大宗商品触底：全球石油的供过于求程度仅在2%到3%之间，说明大宗商品市场已接近底部。
• 新兴市场经济放缓：中国等新兴市场经济放缓已持续多年，市场等待的另一只靴子（即经济进一步恶化）很可能已经落地。

2. 价值股长期跑输大盘

• 历史表现：过去5年来，价值股持续跑输成长股，是过去50年中最长的一次。
• 完整周期表现：1969年以来，美股经历了5轮价值股周期，其中4轮完整周期内价值股均显著跑赢大盘。
• 2008年周期未完成：2008年12月至2011年3月的价值股周期因中国减少财政刺激和美国利率降至零而中断，未能完成。

3. 市场风格的转变与未来展望

• 估值深度折扣：银行股、能源、大宗商品和许多资本设备股目前的估值处于历史低位，具有较大的反转潜力。
• 盈利恢复与情绪改善：随着盈利恢复和投资者情绪改善，价值股有望持续跑赢大盘。
• 周期逆转：截至2016年4月26日，罗素1000、罗素2000和MSCI新兴市场指数中的价值股指数已实现逆转，显著跑赢成长股。

关键信息

市场数据

• 图1：过去5年里价值股持续跑输成长股。
• 图2与图3：1992-2015年MSCI新兴市场指数的ROE数据，显示价值股在完整周期中表现优于成长股。
• 图5与图6：全球石油和天然气行业以及采矿业资本支出的大幅下降，表明行业已进入调整阶段。
• 图7：资本设备公司年销售收入增长率持续下滑。
• 图8：中国资本存量增长率显著放缓，钢铁、电力和水泥消费下降，符合经济放缓趋势。
• 图9：2011年4月至2016年3月MSCI全球指数各板块累计回报，显示成长股表现优于价值股。
• 图10：2016年市场领涨力量逆转，价值股重新获得市场青睐。

市场分析

• 经济周期的转折点：当前经济下行是典型的过度投资导致，而2008年的经济下行则因金融危机加重。
• 投资者情绪：投资者普遍追求安全性和确定性，导致价值股被低估。
• 未来趋势：价值股周期可能持续多年，市场风格将向价值股倾斜。

结论

泽纳认为，价值股的周期已经开始，其表现将显著优于成长股。投资者应关注那些在经济周期中表现稳定、具备长期增长潜力的公司。虽然无法预知周期触底的具体时间，但历史经验表明，价值股在盈利恢复和情绪改善后能够创造超额回报。

附录

• 均值回归的迹象：价值股的均值回归已开始，其表现显著优于成长股，市场风格正在向价值股转变。

投资建议

• 投资评级：报告提供了证券投资和行业投资的评级标准，包括买入、增持、中性、减持、超配、标配和低配。
• 免责声明：报告基于公开信息编制，不保证信息的准确性和完整性，且不构成投资建议，投资者应自行咨询专业顾问。

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